發布時間：2022-04-25 20:48:46
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的增資協議樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
住所地：
法定代表人：
乙方：
住所地：
法定代表人：
丙方：
住所地：
法定代表人：
丁方：
住址：
戊方：
住址：
己方：
住址：
甲方、乙方、丙方、丁方各方本著“真誠、平等、互利、發展”的原則，經充分協商，就戊方、己方對甲方、乙方、丙方、丁方發起設立的_________股份有限公司進行增資擴股的各項事宜，達成如下協議：
第一條 有關各方
1.甲方持有_________股份有限公司_________%股權。
2.乙方持有_________股份有限公司_________%股權。
3.丙方持有_________股份有限公司_________%股權。
4.丁方持有_________股份有限公司_________%股權。
5.戊方持有_________股份有限公司_________%股權。
6.己方持有_________股份有限公司_________%股權。
7.標的公司：_________股份有限公司(以下簡稱“_________”)。
第二條 審批與認可
此次甲方、乙方、丙方、丁方各方對戊方、己方投資_________股份有限公司的增資擴股的各項事宜，已經分別獲得投資各方相應權力機構的批準。
第三條 增資擴股的具體事項
戊方將人民幣_________元以現金的方式投入;己方將人民幣_________元以現金的方式投入。
第四條 增資擴股后注冊資本與股本設置
在完成上述增資擴股后，_________的注冊資本為_________元。甲方方持有_________%股權，乙方方持有_________%股權，丙方方持有_________%股權，丁方方持有_________%股權，戊方方持有_________%股權，己方方持有_________%股權。
第五條 有關手續
為保證_________正常經營，投資各方同意，本協議簽署履行后，投資各方即向有關工商行政管理部門申報，按政府有關規定辦理變更手續。
第六條 聲明、保證和承諾
1.甲方、乙方、丙方、丁方各方向戊方、己方方作出下列聲明、保證和承諾，并確認戊方、己方各方依據這些聲明、保證和承諾而簽署本協議：
(1)甲方、乙方、丙方、丁方各方是_________之合法股東，各方同意戊方、己方作為_________的新股東對_________增資擴股;
(2)本協議項下增資擴股不存在及其它在法律上及事實上影響戊方、己方各方入股_________的情況或事實;
(3)甲方、乙方、丙方、丁方各方具備簽署本協議的權利能力和行為能力，本協議一經簽署即對甲方、乙方、丙方、丁方各方構成具有法律約束力的文件;
(4)甲方、乙方、丙方、丁方各方在本協議中承擔的義務是合法、有效的，其履行不會與甲方、乙方、丙方、丁方各方承擔的其它協議義務相沖突，也不會違反任何法律。
2.戊方方向甲方、乙方、丙方、丁方各方作出下列聲明、保證和承諾，并確認甲方、乙方、丙方、丁方各方依據這些聲明、保證和承諾而簽署本協議：
(1)戊方方是具有完全民事權利能力和行為能力的中國公民，并對此次增資擴股所投入的財產擁有合法的處分權及其它合法權利;
(2)本協議項下增資擴股不存在法律上及事實上影響戊方方向_________投資的情況或事實;
(3)戊方方具備簽署本協議的權利能力和行為能力，本協議一經簽署即對戊方方構成具有法律約束力的文件;
(4)戊方方在本協議中承擔的義務是合法、有效的，其履行不會與戊方方承擔的其它協議義務相沖突，也不會違反任何法律。
3.己方方向甲方、乙方、丙方、丁方各方作出下列聲明、保證和承諾，并確認甲方、乙方、丙方、丁方各方依據這些聲明、保證和承諾而簽署本協議：
(1)己方方是具有完全民事權利能力和行為能力的中國公民，并對此次增資擴股所投入的財產擁有合法的處分權及其它合法權利;
(2)本協議項下增資擴股不存在法律上及事實上影響己方方向_________投資的情況或事實;
(3)己方方具備簽署本協議的權利能力和行為能力，本協議一經簽署即對己方方構成具有法律約束力的文件;
(4)己方方在本協議中承擔的義務是合法、有效的，其履行不會與己方方承擔的其它協議義務相沖突，也不會違反任何法律。
第七條 協議的終止
在按本協議的規定，合法地進行股東變更前的任何時間：
1.如果出現了下列情況之一，則甲方、乙方、丙方、丁方方有權在通知戊方、己方方后終止本協議：
(1)如果出現了對于其發生無法預料也無法避免，對于其后果又無法克服的事件，導致本次增資擴股事實上的不可能性。
(2)如果戊方、己方任何一方違反了本協議的任何條款，并且該違約行為使本協議的目的無法實現;
(3)如果出現了任何使戊方、己方方的聲明、保證和承諾在實質意義上不真實的事實或情況。
2.如果出現了下列情況之一，則戊方、己方各方有權在通知甲方、乙方、丙方、丁方各方后終止本協議，并收回此次增資擴股的投資。
(1)如果甲方、乙方、丙方、丁方的任何一方違反了本協議的任何條款，并且該違約行為使本協議的目的無法實現;
(2)如果出現了任何使甲方、乙方、丙方、丁方任一方的聲明、保證和承諾在實質意義上不真實的事實或情況。
3.在任何一方根據本條1、2的規定終止本協議后，除本協議第十二、十三、十四條以及終止之前因本協議已經產生的權利、義務外，各方不再享有本協議中的權利，也不再承擔本協議的義務。
第八條 保密
1.甲方、乙方、丙方、丁方、戊方、己方各方對于因簽署和履行本協議而獲得的、與下列各項有關的信息，應當嚴格保密。但是，按本條第2款可以披露的除外。
(1)本協議的各項條款;
(2)有關本協議的談判;
(3)本協議的標的;
(4)各方的商業秘密。
2.僅在下列情況下，本協議各方才可以披露本條第1款所述信息。
(1)法律的要求;
(2)任何有管轄權的政府機關、監管機構的要求;
(3)向該方的專業顧問或律師披露(如有);
(4)非因該方過錯，信息進入公有領域;
(5)各方事先給予書面同意。
3.本協議終止后本條款仍然適用，不受時間限制。
第九條 免責補償及違約賠償
1.由于本協議任何一方違反其聲明、保證和承諾或不履行本協議中的其他義務，導致對本協議他方或其董事、職員、人的起訴、索賠或權利請求，過錯方同意向受到損失的協議他方或其董事、職員、人就因此而產生的一切責任和費用提供合理補償，但是由于本協議他方自己方的故意或過失而引起之責任或造成的損失除外。
2.如本協議任何一方違約給他方造成損失的，該違約方應賠償守約方因此而造成的損失。
第十條 爭議的解決
因履行本協議所發生之糾紛提交有管轄權的人民法院裁決。
第十一條 本協議第九、十條在本協議終止后仍然有效。
第十二條 未盡事宜
本協議為各方就本次增資行為所確定的基本原則與內容，其中涉及的各具體事項及未盡事宜，可由各方在不違反本協議規定的前提下訂立補充協議，補充協議與本協議具有同等的法律效力。
第十三條 協議生效
本協議在各方授權代表簽署后生效，戊方、己方各方應自本協議生效后十日內將投資款匯入_________的帳戶。企業名稱：_________，開戶行：_________，帳號：_________。
第十四條 本協議一式_________份，協議方各執_________份，報_________一份，_________工商行政管理局一份。
甲方(蓋章)：_________乙方(蓋章)：
法定代表人(簽字)：_________ 法定代表人(簽字)：
_________年____月____日_________年____月____日
簽訂地點：_________簽訂地點：_________
丙方(蓋章)：_________丁方(簽章)：_________
法定代表人(簽字)：
_________年____月____日_________年____月____日
簽訂地點：_________簽訂地點：_________
戊方(簽章)：_________ 己方(簽章)：_________
第一章 總則
第二章 股東
第三章 公司宗旨與經營范圍
第四章 股東出資
第五章 股東的權利與義務
第六章 股權的轉讓和/或回購
第七章 承諾和保證
第八章 公司的組織機構
第九章 公司的財務與分配
第十章 公司的籌建及費用
第十一章 爭議解決
第十二章 違約責任
第十三章 其他
股東協議
本協議于______年______月______日由以下各方在中國______市簽署：
a公司，系一家依照中國法律設立和存續的國有獨資金融企業，其注冊地址在：________________________；
b公司，系一家依照中國法律設立和存續的國有獨資金融企業，其注冊地址在：________________________；
c公司，系一家依照中國法律設立與存續的國有獨資金融企業，其注冊地址在：________________________；和
d公司，一家依照中國法律設立和存續的公司，其注冊地址在：________________________；
鑒于：
1.d公司為______________有限公司（下簡稱“公司”）惟一出資者，其合法擁有公司的所有股權；
2.經批準單位、批準編號［ ］____號文批準，公司擬實施債轉股；
3.根據a公司、b公司、c公司（以下合稱“資產管理公司”）與公司及d公司之間的《債權轉股權協議》和《債轉股方案》，公司擬增資擴股，公司經評估后的凈資產將在剝離相關非經營性資產及不良資產后核定為d公司對公司持有的股權，資產管理公司對公司的債權將轉變為其對公司持有的股權；
故此，各方依據《中華人民共和國公司法》及其他相關法律、法規的規定以及各方之間的債權轉股權協議，經友好協商，達成協議內容如下：
第一章 總則
1.1 公司的名稱及住所
（1）公司的中文名稱：______________________________
公司的英文名稱：
（2）公司的注冊地址：______________________________
1.2 公司的組織形式：有限責任公司。
公司的股東以其出資額為限對公司承擔責任，公司以其全部資產對公司的債務承擔責任。
第二章 股東
2.1 公司由以下各方作為股東出資設立：
（1）a公司
住所：________________________
法定代表人：________________________
（2）b公司
住所：________________________
法定代表人：________________________
（3）c公司
住所：________________________
法定代表人：________________________
（4）d公司
住所：________________________
法定代表人：________________________
第三章 公司宗旨與經營范圍
3.1 公司的經營宗旨為____________，并確保公司債轉股股東之股權依照《債權轉股權協議》規定的期限和方式從公司退出。
3.2 公司的經營范圍為____________________。
第四章 股東出資
4.1 公司的注冊資本為人民幣______萬元。
湖北 良姑
良姑:
你好!不可否認,你與前夫劉某協議將共同所有的房屋給兒子的行為是一種贈與行為。但這種贈與是你們在協議離婚、處理夫妻共同財產中形成的,是夫妻離婚分割夫妻共同財產的一種方式。因此,你的主張得不到法律的支持。
夫妻離婚時贈與兒子房子不同于一般的贈與協議,這事涉及人身關系。一般的贈與行為僅僅是一種單純的財產關系,可以單獨適用我國《合同法》的規定,在符合《合同法》規定的法定條件時,行為人可以行使任意撤銷權。而事涉人身關系的這種在夫妻離婚處理夫妻共同財產中形成的贈與行為,不但要適用《合同法》,而且要適用我國《婚姻法》的規定,并且,應當首先適用《婚姻法》及其相關規定。根據《婚姻法》第三十九條規定:“離婚時,夫妻的共同財產由雙方協議處理;協議不成時,由人民法院根據財產的具體情況,照顧子女和女方權益的原則判決”以及最高人民法院《關于適用〈婚姻法〉若干問題的解釋(二)》第八條、第九條:“離婚協議中關于財產分割的條款或者當事人因離婚就財產分割達成的協議,對男女雙方具有法律約束力。當事人因履行上述財產分割協議發生糾紛提訟的,人民法院應當受理”、“男女雙方協議離婚后一年內就財產分割問題反悔,請求變更或者撤銷財產分割協議的,人民法院應當受理。人民法院審理后,未發現訂立財產分割協議時存在欺詐、脅迫等情形的,應當依法駁回當事人的訴訟請求”。在法定期限內人民法院對這類“反悔案件”應當受理,經審理對無證據證明訂立協議時存在欺詐、脅迫等可以撤銷情形的,應予以駁回。
因此,你雖然在一年內提出變更請求,但如果提不出訂立協議時存在欺詐、脅迫等可以撤銷的證據,那么你對贈與協議反悔還是得不到法律的支持。
近年來，的高速增長還能不能維持下去的正在引起經濟學家更多的關注。這些年來的經驗表明，中國經濟實現高速增長的難度和成本似乎越來越大。而且，如圖1所示，1994/1995年以來中國經濟的增長速度還出現了顯著而持續的下降趨勢，盡管增長下降的幅度還值得進一步估算[1]。
更進一步，我們基于官方提供的增長率數據發現，1995年以來，不僅增長率的均值有所下降，而且變異系數出現了更顯著的下降。在1979-1994年，增長率的變異系數為0.36，而在1995-2000年則下降到0.13。這意味著經濟的高度波動可能已被增長率持續下降的趨勢所取代。基于這樣的觀察，我們有理由懷疑，在“短期”的經濟不穩定因素背后，1995年以來經濟增長速度的下降很可能反映了某種“長期”因素的制約作用。
為了觀察并考察改革以來中國經濟增長變動的長期因素，我們在本文計算了改革以來中國的實際資本-產出比率的變動模式，而且我們發現，資本-產出比率的增長率與經濟增長率之間存在一個清晰的發散變動模式。我們通過進一步懂得，這個發散模式所提供的一個重要的信息是，在中國，資本的形成在很大程度上對經濟增長的變動是不太敏感的。這不僅反映出政府的力量在資本形成中依然扮演著重要的角色，而且意味著“資本深化”的加速可能是90年代中期以來中國經濟增長持續下降的主要原因。
然后，我們構造了一個簡單的說明了資本-產出比率變動的主要原因，并在經驗上證實了我們的解釋的合理性。它也幫助我們認識到，在中國經濟增長率呈減速趨勢的背后，技術的選擇偏差是主要的原因，因為技術選擇的偏差加速了資本的深化過程，使資本的邊際報酬過快出現了遞減趨勢。我們的這個發現實際上意味著，中國經濟增長在90年代中期以來的持續減速可能是典型的“外延”增長的結果，而不是短期需求波動造成的。短期的需求波動（指需求增長率的變化）應主要理解為經濟增長減速的結果而不是原因。
本文結構安排如下：在第2節，我們對改革以來的資本-產出比率的增長率與經濟增長之間的變動關系做出經驗的描述。第3節提供一個理論的討論。第4節和第5節是經驗的驗證。最后是本文的結論。
2經驗觀察及其含義
本文主要探求這樣的長期因素是否存在。要觀察這樣的長期因素，根據（新古典）增長經濟學的分析范式，我們可以選擇從觀察資本-產出比率的總量指標入手。我們對1979-1998年間中國的實際資本-產出比率及其增長率做了計算（見圖2和圖3）。如圖3所顯示的那樣，我們發現，在1994/1995年之前，改革顯著改變了計劃經濟原有的封閉的模式，抑制了資本過度積累的速度，廉價的勞動力資源被資本的增長所利用，實現了高速的經濟增長。在這一時期，資本-產出比率不但沒有上升，反而略有下降（1979-1994年平均增長率為-0.89%）。但在1994年以后，資本-產出比率的確顯著而持續地上升了（例如，1995-1998年間的資本-產出比率平均年增長1.92%）[2]。其結果，資本-產出比率更顯著上升了。
為了從整體上來解釋1978年以來中國經濟增長的變動趨勢，我們先使用1978-1998年間的GDP的增長率對同一時期的實際資本-產出比率的增長率做了一個回歸觀察。圖4給出了兩者之間的“散點”分布，直觀地顯示出了經濟增長率與資本-產出比率的負相關關系。我們所估計出的線性趨勢方程為：
（經濟增長率）（資本-產出比率的增長率）
()
這個簡單的經驗觀察顯示，資本-產出比率的變動與經濟增長率的變動方向是相反的。這個發散的模式可以通過比較圖1和圖3更加直觀地顯示出來：在經濟增長加速的時期，資本-產出比率的變動呈現出減速的趨勢；而在資本-產出比率加速增長的時期，經濟的增長呈下降的趨勢?？雌饋?，我們需要從理論上來解釋資本的形成方式與經濟增長率的這個有趣的變動模式。
在給出這個變動模式的理論解釋之前，我們先來進一步來考察一下資本-產出比率的變動與經濟增長率之間的這個變動模式對資本形成速度有什么含義。為此，我們再回到“資本-產出比率”的增長率上來。在利用1978-1998年中國經濟的數據計算“資本-產出比率”的增長率時，我們使用了這樣的增長率定義：
這里，和分別代表資本存量和產出水平。下標表示即期，表示前期。符號“^”代表“增長率”。上面的計算公式可以幫助我們來探討我們所估計出的經濟增長率與資本-產出比率增長率之間的那個經驗方程對資本形成速度的含義。首先，根據估計方程，我們知道，若上升，則下降。根據我們定義的資本-產出比率的增長率公式可知，在上升時若要下降，那么，至少不應有上升的壓力，即可以下降或者不變。其次，同樣根據估計方程，我們知道，當下降時會上升。而依照我們上面給出的資本-產出增長率的定義可知，在下降時若要上升，至少不應有下降的壓力，換句話說，可以上升或不變。
上述簡單的討論對中國的經濟增長變化卻有重要的含義。因為資本存量的變動是投資的結果，因此，我們對經濟增長率與資本-產出比率的增長率所估計出的方程顯然是有理論意義的。粗略地說，相對于經濟增長率的變化，資本存量的變動似乎基本是穩定的。也就是說，資本形成的速度對GDP增長率的變動是比較遲鈍的：當經濟增長加速時，資本的形成速度并沒有相應地加速，從而資本-產出的比率下降了；而當經濟增長下降時，資本的形成并未減速，結果資本-產出的比率上升了。這也是資本-產出比率在經濟增長率持續下降時依然可被觀察到上升的基本原因。
3理論解釋
那么，為什么我們在中國的改革后時期會觀察到資本形成的這個時間變動模式呢？為了解釋這個模式，我們需要尋求資本-產出比率這個總量指標變動背后的“生產理論”，因為在理論上資本-產出比率的變動應該在微觀上反映該經濟的“生產方式”的變動。為此，我們求助于索羅（Solow，，1960，1962）以及丹尼森（Dension，1967）等人后來發展起來的所謂“增長的核算”框架來幫助說明資本-產出比率變動的這個微觀基礎。
首先，給定一個規模報酬不變的庫布-道格拉斯結構的生產函數：
（1）
其中以，，分別表示產出、資本存量和勞動，為資本的產出彈性。另外，假定技術
進步為中性，變化率為常量。我們從（1）式很容易推導出“人均產出”（）的增長方程。例如，對（1）式的兩邊除以，我們可以得到“人均”的總量產出函數：
（2）
為了推導出資本-產出比率變動背后的“技術因素”，讓我們首先來資本-產出比率（）。我們知道，資本-產出比率（）實際上可以寫成“資本-勞動比率”（）和“人均產出”（）的商，即：
（3）
將此表達式（3）代入上面的資本-產出的定義中去，我們就得到了用資本-勞動比率表達的資本-產出比率：
（4）
現在再對（4）式的兩邊取對數并將對數表達式變換成“增長率”的形式（我們還用符號“^”表示增長率，另外把A的增長率定義成“全要素生產率”（TFP）的增長率），我們就會得到一個簡單的關于“資本-產出比率”的核算方程：
（5）
在新古典生產理論的假設條件下，（5）式清楚地表明，資本-產出比率的變動是資本-勞動比率（即人均資本或者稱為“資本裝備率”）變動的貢獻和全要素生產率（TFP）的變化率之間的“差”。因此，對我們所關注的中國經濟增長問題而言，我們顯然需要將注意力放在改革以來資本-勞動比率和“全要素生產率”（TFP）發生變動的時間模式上來。
根據上面的表達式（5），現在就可以給出我們對資本形成相對于經濟增長表現出“遲鈍”的基本解釋。假設投資不斷增長，并且假設投資的增長能夠持續有效地驅動更多的勞動投入生產過程以致于資本-勞動的比率沒有上升的壓力，這時候，根據（5）式，除非TFP在不斷惡化，否則，資本-產出的比率并不會隨著經濟的增長而上升，因為進入資本的增長被勞動的增長所匹配。在這種條件下，我們就可能觀察到經濟的高速增長并沒有伴隨著資本-產出比率的顯著上升，即使這種增長主要還是依賴要素投入的增長來實現的。對一個資本稀缺而勞動富裕的經濟來說，這意味著，只要技術效率（TFP）不斷改善，技術的選擇不過分朝資本替代勞動的路徑偏差，經濟的增長仍有更長的持續性。
相反的情況是，技術的選擇出現了不斷朝資本替代勞動的路徑偏差。在這種情況下，投資的增長導致資本-勞動比率的上升，出現了所謂的“資本深化”過程的加速趨勢。結果，由于資本的增長持續快于勞動的增長，導致資本的邊際回報出現遞減趨勢，最終導致到經濟的增長速度下降。在現有的里，這正是增長的“外延假說”所針對的情況：一旦出現過快的“資本深化”，或者說經濟中的資本密集度持續上升，那么，經濟增長的速度就會因為投資的邊際回報遞減而下降，甚至經濟會最終出現衰退。我們猜測，正式因為這個原因，所以我們觀察到中國經濟在增長減速的情況下反而伴隨著資本-產出比率的上升趨勢。其實，根據我們的上述解釋，這個經驗觀察背后的因果關系是，過快的“資本積累”導致了資本的邊際回報率的持續下降和經濟增長的減速。
4經驗證據
以上的表明，觀察改革以來的技術變動路徑是否出現“偏差”以及何時出現了“偏差”對于證實上述理論解釋的合理性是至關重要的。不過，我們在本節將經驗考察的重點集中在部門，這是因為工業部門的增長是中國經濟增長的主要貢獻者，工業的增加值（工業GDP）占全部GDP的70%[3]。所以，觀察工業部門的技術選擇路徑對于理解中國經濟增長速度的變動模式是有典型意義的。至于工業部門的TFP的變動情況，我們在本文不作重點的考察，原因是，雖然在新古典的里對技術進步做了外生的處理，但是在經驗上，技術的進步與技術選擇的路徑是非常相關的。資本-勞動比率的上升往往也會導致TFP的增長減速，這在我們的另一項（張軍和施少華，2000）以及謝千里、羅斯基和鄭玉歆（1995）的實證研究中都已得到證實。所以，我們在本文集中于對資本-勞動比率的考察。
為了觀察中國不同所有制工業部門的資本-勞動比率的變動，我們在表1利用所獲得的官方數據并給出了1980-1996年國有部門、集體部門和大中型部門的資本-勞動比率及其增長率。在計算資本-勞動比率時，我們這里分別使用了官方公布的名義值資本數據和按固定資產價格指數平減的實際值資本數據[4]。顯而易見，在1980-1996年間，特別是80年代后期以來，無論是國有企業部門還是集體企業部門都經歷了資本-勞動比率的持續而顯著的上升趨勢。但是，值得注意的是，集體企業部門的資本-勞動比率上升得比國有部門更快，而且無論是按名義值計算的資本-勞動比率還是按實際值計算的資本-勞動比率，結果均為如此。這說明，集體企業部門在20世紀80年代后期以來實際上經歷著非常迅速的資本深化過程。考慮到的“鄉鎮企業”是集體部門的主要涵蓋對象，這個結果的含義就再清楚不過了，那就是說，鄉鎮企業的資本-勞動比率實際上在快速地上升。
我們的這個觀察結果與現有的一些研究也是一致的。例如，陳劍波（1999）的研究也發現，80年代中后期以來（特別是進入90年代），鄉鎮企業的開始表現出了令經濟學家不能完全預料的變化和特征，那就是它的技術選擇路開始出現偏差，它的技術變化并沒有如正統的理論所期望的那樣沿著技術中性或節約資本要素的路徑發展，相反，資本的密集度卻有不斷提高的趨勢。在陳劍波的數據里，鄉村兩級企業在1978-1996年間經歷了資本-勞動比率以及平均資產規模的顯著上升（見表2）[5]。
除了國有企業部門和集體企業部門之外，在表1我們還計算了大中型企業的資本-勞動比率的增長率。結果顯示，大中型企業部門的資本-勞動比率的增長率明顯低于國有企業和集體企業部門。出現這個結果的一個原因自然是，在改革初期，大中型企業本身已具有相當高的資本-勞動比率并始終保持著與小型企業在資本-勞動比率上的差距。例如，我們在計算中發現，在1980年，大中型企業部門的資本-勞動比率幾乎是集體企業部門的7倍。眾所周知，由于計劃經濟體制和長期執行的重工業優先發展的策略，在大多數工業部門，國有企業不僅規模大而且裝備了資本非常密集的技術。但是，由于集體部門的資本深化速度非?？欤缘?996年，集體部門的資本-勞動比率已經上升到大中型企業部門的1/4。當然，大中型企業的資本-勞動比率仍在增長，不然的話，按照現有的增長模式，集體企業部門在資本-勞動比率上很快就會趕超大中型企業。
不過，我們想指出的是，鄉鎮企業的資本-勞動比率的快速上升并不是主要因為鄉鎮企業面臨的勞動力價格上升過快（陳劍波，1999；大琢啟二郎等人，2000，中文版，第9章）。而是一個需要從工業組織/市場結構的角度來解釋的。為此，我們曾發展了一個簡單的“過度進入”的概念框架來解釋轉軌中的工業組織的結構特征（Hallagan and Zhang，1998；張軍和哈勒根，1998）。我們模型的含義是，由于特定的財產制度和需求環境，特別是地方政府的介入，鄉鎮企業向工業部門的進入遵循了“古典競爭”的特征，從而導致過度進入和不斷升級的投資。根據這一解釋，不斷提高的資本密集度主要不是勞動力實際價格的上升或上升過快的結果，而是鄉鎮企業部門過度投資和過度進入的產物。
誠然，在70年代后期到80年代中期之前，鄉鎮企業的技術來源還主要還是依賴于與國有企業的非正規途徑而獲得的。國有企業淘汰的設備以及來自于國有企業的工程技術人員成為鄉鎮企業獲得技術的重要來源。因為如此，鄉鎮企業實際上選擇了勞動高度密集的產品的生產。典型的情況是，鄉鎮企業與國有企業不同，它往往不是生產許多產品，而是集中單個產品的生產，而大多數產品的生產是向城市國有企業分包來的（Naughton，1995，p 155；陶友之，1988）。然而，這種分包關系并沒有演變為穩定的分工和合作的契約關系。不僅如此，在一些鄉鎮企業發達的地區，鄉鎮企業試圖減少和擺脫對國有企業依賴的動機非常強烈。據江蘇省院的調查發現，在無錫鄉鎮企業的工業總產值中，向城市國有企業的分包所占的比重在1981年超過了70%，而在1985年下降到了21%[6]。
事實上，在80年代中后期，作為政策，雖然政府鼓勵鄉鎮企業與國有企業進行廣泛的所謂“橫向聯合”，但是這個努力并未得到鄉鎮企業的積極響應，最后以失敗而告終[7]。而如果沒有與國有部門之間形成特定的分工和合作的穩定契約關系，那么，鄉鎮企業的進入在事實上就成為了國有企業的競爭對手。我們認為，認識到鄉鎮企業與國有企業兩大部門的這個進入-競爭關系對于解釋鄉鎮企業部門快速的資本深化是非常重要的。為國有企業與鄉鎮企業的競爭方式提供任何理論的解釋并不是本文的目的，相反，我們希望為這個競爭方式提供一些經驗的描述以幫助說明鄉鎮企業的資本-勞動比率快速上升的基本原因。
為了描述這種競爭方式，首先我們必須指出，鄉鎮企業的大規模進入并不能簡單地和孤立地用鄉鎮企業較之國有企業的“比較優勢”來解釋。由于在80年代初期，計劃經濟體制下的種種扭曲還存在，鄉鎮企業的進入既可能是因為它們有較之國有企業的所謂“比較優勢”，也可能是對要素和產品市場上現存的一些經濟扭曲的理性反應。具體而言，在一些國有部門留下的未被滿足的需求場合，鄉鎮企業的進入有助于矯正過于重化的產業結構和產品結構。在這些勞動非常密集的生產領域，鄉鎮企業的確發揮了它們在利用廉價勞動力方面的比較優勢。
而在另外一些場合，如紡織業，鄉鎮企業的進入則更可能是因為被扭曲的高利潤環境所吸引，而且它們的進入實際上爭奪了國有企業的產出和利潤。世界銀行出版的中國企業改革的研究報告（Byrd，1992）提供了反映80年代中國工業組織結構特征的一些背景資料。例如，中國的紡織行業典型地表現出了多種所有制和不同規模的企業并存的組織格局。盡管有大量的國有大型企業，但80年代初，在17100家紡織企業中，有2/3的企業為地方小企業，僅有1/3隸屬于紡織工業部和地方政府的紡織工業局。這當中，國有企業為3261家，城市集體企業2314家，國有與集體聯營以及與香港企業合資的有66家（Sabin，1987，p231）[8]。但是，在這種情況下，鄉鎮企業的進入是否在總體上提高了經濟的效率，似乎是不能肯定的[9]。不僅如此，由于過度的進入和競爭，該部門的贏利能力實際上惡化了。諾頓（Naughton，1995，p.159）曾經分析了鄉鎮企業進入紡織業的情況。他發現，由于鄉鎮企業過度使用了勞動力，其生產并不比國有企業更有效率。因此他也傾向于認為，在一些制造業部門，鄉鎮企業的進入和增長實際上可能惡化了社會福利的水平。
對于前一種情況，雖然鄉鎮企業發揮了比較優勢，但是由于鄉鎮企業之間的競爭非常嚴厲，而且更重要的是，由鄉鎮企業的社區產權的性質所決定，這種競爭往往帶有典型的“新古典調整”的特征：一個新的市場機會將迅速誘導大量的模仿者進入，價格和邊際利潤隨之下降，直至市場飽和，利潤趨于為零，出現均衡（Byrd and Zhu，1991）。這種競爭雖然會導致效率的一次性改善，但由此形成的工業組織則毫無疑問缺乏持續的和動態的改進機制（如創新、重組、穩定的買賣關系和信譽等）。
在與國有企業直接競爭的場合，由于國有企業部門，特別是大中型企業部門的資本裝備水平比較高，所以鄉鎮企業必然面臨如何能跨越較高的市場進入壁壘的問題。這就意味著，鄉鎮企業與國有企業的直面競爭實際上就是鄉鎮企業不斷縮?。ê挖s超）與國有企業裝備水平（即資本-勞動比率）差距的的過程。這可以從鄉鎮企業新建項目的固定資產的平均規模和每個項目的投資總額的增長速度中得到部分的證明。1986年，鄉村企業新建項目固定資產的平均投資規模為17.51萬元，平均每個項目的投資規模為17.21萬元，而到1992年則分別為42.83萬元和26.19萬元，比1986年分別增長144.6%和51.65%[10]。
鄉鎮企業能夠實現快速的資本深化自然又得益于地方政府在信貸上的支持。在現有的中，地方社區政府與鄉鎮企業的關系常常被解釋為鄉鎮企業的一個效率源泉（Weitzman and Xu，1996，Nee，1994），這主要是因為他們看到了地方政府的介入降低了鄉鎮企業在進入市場中的過高的交易成本。但所忽視的問題是，地方政府的介入干預了信貸市場，幫助鄉鎮企業形成了一種特定的預期，導致了普遍的過度進入和過度投資（過度生產能力）的形成。而面對過度的進入，地方政府和鄉鎮企業又往往進一步選擇提高裝備水平作為競爭的策略，因為地方政府干預了信貸市場使得資本的取得比現有生產能力的組織重構更容易。因此可以說，地方政府的全面介入既是鄉鎮企業高速擴張的原因，也為鄉鎮企業增長的持續性施加了技術層的約束條件。
5收益率變動的時間模式
概言之，基于表1和表2所提供的數據信息，我們已經證實，工業部門的資本深化整體來說在90年代中期以后顯著地加速了，而在此之前，資本裝備率的上升一直是緩慢的。這也是我們理解中國經濟增長在90年代中期以來出現持續減速的重要因素，因為資本的深化加速是導致投資收益率下降的主要原因。
改革以來中國工業部門的資本利潤率的持續下降已是眾所周知。不過，問題是，雖然工業部門的利潤率在80年代的下降在改革后時期具有正?；芈涞某煞?，但是，90年代以來持續的惡化顯然已不為“正?；芈洹彼忉屃耍◤堒?，2001a）。我們進一步的觀察發現，中國工業企業的虧損比重和虧損額只是在1989/1990年以后才急劇而持續地增長（張軍，1998）。我們在圖5給出了國有部門的虧損變動的時間軌跡[11]，為了更突出虧損在1988/1989以后的急劇增長特征，我們這里使用了國有部門的利潤額減虧損額的“剩余”作為觀察的曲線。不難看出，這個“剩余”在1988/1989年以后急速下降了，到1995年，這個“剩余”已持續為負。以上這些觀察都似乎說明，投資回報率的惡化事實上存在著一個顯明的時間模式。
按照本文的理論框架，我們認為，投資收益率的下降應該主要可以用工業部門的資本-勞動比率的過快上升來解釋。對這個命題的統計檢驗可以通過估計有待解釋的部門利潤率函數來進行。為此，我們在表3報告并匯總了國有部門、鄉鎮企業部門和全部工業部門的利潤率函數的分別估計結果[12]。其中，國有部門和鄉鎮企業部門的估計結果（1）和（2）來自于大琢啟二郎、劉德強和村上直樹（中文版，2000，第8章），而全部工業部門（樣本）的利潤率估計結果（5）來自于本文作者的另一項研究（Liang，Zhang and Murakami，2000）。
在估計部門利潤率函數中，主要考慮的解釋變量分別是資本-勞動的比率、企業的投資規模以及鄉鎮企業的進入份額等。根據我們對中國經濟增長變動性質的解釋，我們期望在統計上發現，（1）資本-勞動比率的上升對部門利潤率有顯著的負面效應；（2）鄉鎮企業的持續進入爭奪了國有企業的利潤，使部門利潤率惡化；以及（3）企業的投資規模對利潤率沒有顯著的“規模效應”。對于國有部門和鄉鎮企業部門，回歸使用的利潤率估計函數為
（1）∏it=αit+∑αijDij+β1（K/L）it+β2（K）it+γ（X）it+εit
這里，∏it為利潤率，D為工業部門的特征，K/L為資本-勞動比率，K為企業投資規模，X代表鄉鎮企業的進入份額，ε是誤差項，假定它符合正態分布。統計檢驗使用了1987-1992年6年的39個工業部門的“面板數據”（即t=6，i=39），樣本數為234個。（3）和（4）使用一年滯后的鄉鎮企業的份額，數據樣本減少為195個。另外，全部工業樣本混合的利潤率估計函數使用了下列形式：
（2）∏ij=bi+b1ln(K/Lij)+b2ln(K ij)+b3ENGij+b4EXPij+b5WELij+b6SDY+b7TDY+u，
其中∏ij是第i個四位數工業和第j種所有制類型的利潤率（%），K/Lij是資本-勞動比率，Kij是固定資產投資規模，ENGij是行業的工程技術人員的比重（%），EXPij是出口比重（%），WELij是福利支付比重（%）。SDY是國有企業的虛擬變量，TDY是鄉鎮企業的虛擬變量。a是回歸方程的常數項，ak（k=1…9）是系數，e是誤差項。bi是與第i個四位數工業有關的常數項，該值在不同所有制類型企業間保持不變，但在不同的四位數工業部門間卻是不同的。bh（h=1…7）是系數，u是誤差項。要指出的是，我們在估計全部工業的利潤率函數中使用了第三次全國工業普查（1995年）所提供的“截面”樣本數據（樣本數是1266[13]）。事實上，如果我們在截面上能夠發現部門利潤率與部門的資本-勞動比率之間存在著統計顯著的負相關性，那么，這個經驗結果對我們的理論假說也不失為一個有意義的經驗支持。
為了突出我們所期望的估計結果，我們在表3只選擇性地給出了與我們的問題有關的變量的估計系數。根據回歸結果（1）和（2），我們發現，資本-勞動比率的上升和鄉鎮企業的份額的增加對國有部門的利潤率有著顯著的負面（其系數均為負并且它們的t統計量的絕對值都非常高）?？紤]到（1）和（2）是使用1987-1992年的“面板數據”的估計結果，因而我們有理由相信，國有部門的利潤率在這段時間的下降可以用其資本-勞動比率的上升以及鄉鎮企業的進入來解釋。不僅如此，根據（2），鄉鎮企業部門的資本-勞動比率的上升也同樣降低了鄉鎮企業的贏利能力。為了避免聯立方程偏差問題，（3）和（4）是改用一年滯后的鄉鎮企業份額重新做出回歸的結果，但其結果與（1）和（2）基本上沒有大的變化，而且，對鄉鎮企業部門來說，資本-勞動比率和企業投資規模的顯著性反而都顯著改善了。
表3中的第5列（即（5））是使用第3次工業普查所提供的截面數據對利潤率函數（2）所做的回歸結果。這里我們省去了對其它變量的回歸結果的討論，僅僅給出了資本-勞動比率和固定資產規模的系數的估計值。與我們預期的一樣，資本-勞動比率的上升對工業部門的利潤率產生了顯著的負面影響，而固定資產的投資規模對利潤率也幾乎沒有什么正面的效應，1%的資本存量的增加值導致了僅僅0.007%的利潤率的增加。這個結果實際上與（1）和（3）的結果基本相同。不過，我們注意到，在結果（2）和（4）中，鄉鎮企業的規模系數為正并且非常大，似乎令人費解[14]。一個可能的解釋是，回歸使用了僅包含少量解釋變量的非常簡單的方程，數據還比較粗糙。另一個可能性是，盡管鄉鎮企業部門的企業平均規模較大，但是由于資本市場高度不完全，大型的鄉鎮企業比小型鄉鎮企業在資本的獲得上還是更有優勢[15]。
6基本結論
當大多數學家都在談論經濟增長下降的“宏觀”因素時，本文把目光轉移到了增長的“長期”因素。盡管中國經濟在過去20年維持了世界上最高的平均增長率，但是經濟增長變動的一些統計性似乎清晰可見：資本的形成速度與經濟的增長軌跡有顯著的發散趨勢。這樣一個經驗的觀察有理由把我們的注意力轉移到中國經濟增長過程中的技術層（長期性）。
我們并不否認要素投入的增長是中國經濟增長的主要源泉，問題是，一個勞動力供給如此充裕的經濟，為什么經濟的增長這么多年一直步履艱難？本文發現，從增長的技術層來說，這個問題的答案主要在于資本-勞動比率在90年代以來上升得過快了，從而使得投資的收益率在此期間出現了持續的和顯著的惡化趨勢。雖然改革以來的技術效率或生產效率（TFP）有了顯著的改善，但是投資的效率卻在90年代以后下降得更加嚴重，部門的贏利能力以及不斷增長的企業虧損在90年代以后戲劇性地出現了惡化趨勢（張軍，2001a）。所以，中國經濟增長率在90年代中期以來的持續下降在邏輯上應該是一個資本深化速度過快和投資收益出現遞減的結果，而不應解釋為短期的總需求不足的問題。不僅如此，依照我們的解釋邏輯，1994/95年以來總需求的增長下降只不過是經濟增長下降的結果而不是經濟增長下降的原因。
本文發現，中國經濟在經歷了20世紀80年代的增長和1992-1994年的超常規增長之后，資本形成中所累積的一系列低效率問題就開始顯露端倪。導致這個結果出現的主要原因是那個眾所周知的過度投資和過度競爭的混合型轉軌體制。由于過度的投資和過度的競爭，企業的技術選擇顯示出資本替代勞動的偏差，使技術路徑逐步偏離了要素的結構，資本-勞動比率持續上升，加快了資本的深化過程，導致了投資收益率的持續而顯著的惡化。在這個問題上，我們的這個解釋與楊格最近對中國經濟改革的認真的評價在邏輯上也是一致的。在最近的中，楊格（Young，2000）從統計上證實，中國的工業部門在改革以來逐步顯現出了區際間的趨同結構，地區間生產能力的重復和區際競爭嚴重威脅了中國工業部門的贏利能力，導致地區間的生產模式在越來越偏離了其比較優勢。他發現，這個偏差在90年代以后反而更加嚴重了。
我們的研究揭示了制約在我們經濟增長過程中的一個重要的體制性扭曲，它的存在導致了過度性地投資和區際間的過度競爭。在典型的集權計劃經濟里，要素的價格被嚴重扭曲以“創造”更多人為的工業租金來補貼工業化和城市化。在轉軌經濟中，對要素（主要是資源和資金）的計劃控制被放松了，取而代之的是地方政府的控制。同樣，地方政府深受捕捉租金的激勵驅動，競相利潤率高的制造業。資本的形成不斷提高資本-勞動的比率。從融資方面來講，雖然改革以來的投資體制發生了很大的變化，但是這種變化并沒有伴隨真正的資本（所有權）市場的迅速發育。投資體制的改革使財政資金變成了信貸資金，投資的集中決策由分散決策替代了，但是，因為還沒有形成有效的資本的所有權制度，資本還沒有真正變成稀缺的要素，信貸資金的使用還在很大程度上受到政府的干預。在這種體制下，對資金的過度使用還相當的普遍，這可以從中國工業企業（無論是國有企業還是鄉鎮企業）普遍具有的高負債比率中略見一斑。
毫無疑問，工業部門的贏利能力的持續惡化以及嚴重威脅投資收益率的資本形成體制和金融制度將是中國經濟未來高速增長的嚴重制約。它們的存在及其作用也使得中國維持一貫高速經濟增長的代價會變得越來越大，因為在的體制下，大量無效率的資本一旦形成，就會進一步強化金融資源的無效分配，而在短期，對投資的鼓勵甚至有可能進一步加強長期因素的形成，這些問題都將對增長的持續性產生負面的影響。
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]
[1]本文不打算討論中國經濟增長率的統計問題，有興趣的讀者可以參考現有的研究文獻。例如，羅斯基對近年來的經濟增長下降有過一系列的研究（pitt.edu/~tgrawski/）。他甚至重新考量了1997/1998年中國的GDP的增長率，將官方的增長率數據下調到了5.7%以下（Rawski，2000，2001）。另外，對于改革以來中國官方GDP增長率數據的可靠性問題，近年來也多有研究文章問世。例如，有的經濟學家發現，在1978-1991年，中國的GDP增長率平均被高估了1個百分點，而在92-1997年則被高估了2.5個百分點（孟連和王小魯，2000）。
[2]我們想提醒的是，根據伊斯特里和費雪爾(Easterly and Fischer，1994)提供的資料，由于長期外延增長的結果，前蘇聯的資本-產出率在蘇聯解體前的1950-1987年間平均每年上升大約2.5%。我手頭未能找到作者的原文，這里轉引自我對他們這一研究的部分記錄。
[3]以1999年為例，GDP增長7.1%，其中4.3個百分點是工業增長的貢獻（中國社科院經濟所宏觀課題組，2000）。所以，觀察和解釋GDP的增長，可以主要關注工業增加值的增長。
[4]這些價格指數的數據來自于盧荻（Lo，1999）。
[5]需要提醒的是，由于作者在他的論文中沒有提到數據的來源和對數據的處理，所以，陳劍波（1999，表1）的數據可能是沒有進行價格平減的名義值。當然，基于我們在本文表1的結果可以知道，使用名義值實際上并不影響他的基本結論的有效性。
[6]這一數字是從世界銀行的研究出版物中間接得到的。參見波德和林青松主編的版《中國的鄉村工業：結構、發展與改革》（Byrd and Lin，1990）第5章“市場關系與工業結構”的有關論述（尤其是第97頁）。
[7]復旦大學經濟研究中心在1987年組織了對上海地區的國有企業與外地鄉鎮企業的“橫向聯合”的大型調查為我們了解鄉鎮企業與國有企業之間進行聯合的復雜動機和方式提供了大量值得認真分析的信息。參見這一調查的研究報告《企業改革與發展新路：上海工業企業橫向聯合調查報告集》（復旦大學經濟研究中心，1988）。
[8]從分部門來看，1990年鄉鎮企業進入黑色金屬和有色金屬冶煉及壓延加工行業的企業數量分別為5648和3839家，進入運輸設備制造業和及通訊設備制造業的企業數量分別7603和3506為家。在鋼鐵工業這個規模報酬遞增并以國有大企業為主導的部門，鄉鎮企業也占有相當的比重。這些鄉鎮企業主要生產最終產品（鋼材）?！吨袊y計年鑒（1995）》（國家統計局，1995）顯示，1994年生產鋼鐵的鄉鎮企業達到17455個，它們提供了鋼鐵工業總產值的26%。
[9]哈勒根和張軍（Hallagan and Zhang，1998）發展起來的關于“過度進入”的福利分析的模型討論了這種過度進入的福利后果。最近楊格（Young，2000）關于中國區域生產結構趨同問題的統計分析似乎也支持了這樣的觀點。
[10]這個數據來自于陳劍波（1999）。
[11]實際上，整個工業部門發生虧損的時間模式與國有部門是基本相似的，參見張軍（1998）。
[12]計算所需的數據來源于國家統計局（1998），未做價格平減處理。
[13]嚴格來說，我們模型中的幾乎所有解釋變量都不是外生變量，而是內生變量。然而由于缺乏合適的變量定義，很難構造聯立模型。我們只能假設這些變量是預先決定和/或制度性決定的。
甲方:
住所：
法定代表人：職務：董事長
乙方：
住所：
法定代表人：職務：董事長
丙方：
住所：
法定代表人：職務：董事長
鑒于：
1、甲、乙兩方為有限公司(以下簡稱“公司”)的股東；其中甲方持有公司%的股份，乙方持有公司%的股份；
2、丙方是一家的公司；
3、丙方有意對公司進行投資，參股公司。甲、乙兩方愿意對公司進行增資擴股，接受丙方作為新股東對公司進行投資。
以上協議各方經充分協商，根據《中華人民共和國公司法》(以下簡稱《公司法》)及其他有關法律、法規，就有限公司(以下簡稱“公司”)增資擴股事宜，達成如下協議，以資共同遵守。
第一條公司的名稱和住所
公司中文名稱：有限公司
英文名稱：**
住所：
第二條公司增資前的注冊資本、股本總額、種類、每股金額
注冊資本為：萬元
股本總額為：萬股，每股面值人民幣×××元。
第三條公司增資前的股本結構
序號股東名稱出資金額(萬元)認購股份數(萬股)占股本總數額%
1
2
第四條審批與認可
此次丙方對公司的增資擴股的各項事宜，已經分別獲得甲乙丙方相應權力機構的批準。
第四條公司增資擴股
甲、乙兩方同意放棄優先購買權，接受丙方作為新股東對公司
以現金方式投資萬元，對公司進行增資擴股。
第五條聲明、保證和承諾
各方在此作出下列聲明、保證和承諾，并依據這些聲明、保證和承諾而簽署本協議：
1、甲、乙、丙方是依法成立并有效存續的企業法人，并已獲得本次增資擴股所要求的一切授權、批準及認可；
2、甲、乙、丙方具備簽署本協議的權利能力和行為能力，本協議一經簽署即對各方構成具有法律約束力的文件；
3、甲、乙、丙方在本協議中承擔的義務是合法、有效的，其履行不會與各方承擔的其它協議義務相沖突，也不會違反任何法律。
第六條公司增資后的注冊資本、股本總額、種類、每股金額
注冊資本為：萬元
股本總額為：萬股，每股面值人民幣×××元。
第七條公司增資后的股本結構
序號股東名稱出資金額(萬元)認購股份數(萬股)占股本總數額%
1
2
3
第八條新股東享有的基本權利
××同原有股東法律地位平等；
××享有法律規定股東應享有的一切權利，包括但不限于資產受益、重大決策、選擇管理者的權利。
第九條新股東的義務與責任
××于本協議簽訂之日起三個月內，按本協議足額認購股份；
××承擔公司股東的其他義務。
第十條章程修改
本協議各方一致同意根據本協議內容對“×××有限公司章程”進行相應修改。
第十一條董事推薦
甲、乙兩方同意在完成本次增資擴股后使得丙方推薦的名董事進入公司董事會。
第十二條股東地位確立
甲、乙兩方承諾在協議簽定后盡快通過公司對本次增資擴股的股東會決議，完成向有關國家工商行政管理部門申報的一切必備手續，盡快使丙方的股東地位正式確立。
第十三條特別承諾
新股東承諾不會利用公司股東的地位做出有損于公司利益的行為。
第十四條協議的終止
在按本協議的規定，合法地進行股東變更前的任何時間：
1、如果出現了下列情況之一，則丙方有權在通知甲、乙方后終止本協議，并收回本協議項下的增資：
(1)如果出現了對于其發生無法預料也無法避免，對于其后果又無法克服的事件，導致本次增資擴股事實上的不可能性。
(2)如果甲方、乙方違反了本協議的任何條款，并且該違約行為使本協議的目的無法實現；
(3)如果出現了任何使甲方、乙方的聲明、保證和承諾在實質意義上不真實的事實或情況。
2、如果出現了下列情況之一，則甲方、乙方有權在通知丙方后終止本協議。
(1)如果丙方違反了本協議的任何條款，并且該違約行為使本協議的目的無法實現；
(2)如果出現了任何使丙方的聲明、保證和承諾在實質意義上不真實的事實或情況。
3、在任何一方根據本條1、2的規定終止本合同后，除本合同第十
五、十
六、十七條以及終止之前因本協議已經產生的權利、義務外，各方不再享有本協議中的權利，也不再承擔本協議的義務。
4、發生下列情形時，經各方書面同意后可解除本協議。
本協議簽署后至股東登記手續辦理完成前，適用的法律、法規出現新的規定或變化，從而使本協議的內容與法律、法規不符，并且各方無法根據新的法律、法規就本協議的修改達成一致意見。
第十五條保密
1、各方對于因簽署和履行本協議而獲得的、與下列各項有關的信息，應當嚴格保密。
(1)本協
議的各項條款；
(2)有關本協議的談判；
(3)本協議的標的；
(4)各方的商業秘密。
但是，按本條第2款可以披露的除外。
2、僅在下列情況下，本協議各方才可以披露本條第1款所述信息。
(1)法律的要求；
(2)任何有管轄權的政府機關、監管機構的要求；
(3)向該方的專業顧問或律師披露(如有)；
(4)非因該方過錯，信息進入公有領域；
(5)各方事先給予書面同意。
3、本協議終止后本條款仍然適用，不受時間限制。
第十六條：免責補償
由于一方違反其聲明、保證和承諾或不履行本協議中的其他義務，導致對它方或它的董事、職員、人的、索賠或權利請求，一方同意向它方或它的董事、職員、人就因此而產生的一切責任和費用提供合理補償，但是由于它方的故意或過失而引起之責任或造成的損失除外。
第十七條：不可抗力
1、任何一方由于不可抗力且自身無過錯造成的不能履行或部分不能履行本協議的義務將不視為違約，但應在條件允許下采取一切必要的救濟措施，以減少因不可抗力造成的損失。
2、遇有不可抗力的一方，應盡快將事件的情況以書面形式通知其他各方，并在事件發生后十五日內，向其他各方提交不能履行或部分不能履行本協議義務以及需要延期履行的理由的報告。(
3、不可抗力指任何一方無法預見的，且不可避免的，其中包括但不限于以下方面：
4、宣布或未宣布的戰爭、戰爭狀態、封鎖、禁運、政府法令或總動員，直接影響本次增資擴股的；
5、直接影響本次增資擴股的國內騷亂；
6、直接影響本次增資擴股的火災、水災、臺風、颶風、海嘯、滑坡、地震、爆炸、瘟疫或流行病以及其它自然因素所致的事情；
7、以及雙方同意的其他直接影響本次增資擴股的不可抗力事件。
第十八條違約責任
本協議一經簽訂，協議各方應嚴格遵守，任何一方違約，應承擔由此造成的守約方的損失。
第十九條爭議解決
本協議適用的法律為中華人民共和國的法律、法規。各方在協議期間發生爭議，應協商解決，協商不成，應提交北京仲裁委員會按該會仲裁規則進行仲裁。仲裁是終局的，對各方均有約束力。
第二十條本協議的解釋權
本協議的解釋權屬于所有協議方。
第二十一條未盡事宜
本協議為各方就本次增資行為所確定的基本原則與內容，其中涉及的各具體事項及未盡事宜，可由各方在不違反本協議規定的前提下訂立補充協議，補充協議與本協議具有同等的法律效力。
第二十二條生效
本協議書于協議各方蓋章、各方法定代表人或授權代表簽字后生效。非經各方一致通過，不得終止本協議。
第二十三條協議文本
本協議書一式份，各方各執一份，其余二份留公司在申報時使用。
協議方簽字
甲方
名稱：
法定代表或授權代表：
乙方
名稱：
法定代表或授權代表：
丙方
名稱：
法定代表或授權代表：
受讓方：__________________________
____________________________________ 公司(以下簡稱有限公司)，于______年____月_____日成立，由甲方與________________合資經營，注冊資金為_____幣 _________萬元，投資總額_______幣_________萬元，實際已投資_____幣________萬元。甲方愿將其占合營公司____ %的股權轉讓給乙方;經公司董事會通過，并征得他方股東的同意，現甲乙雙方協商，就轉讓股權一事，達成協議如下：
一、股權轉讓的價格、期限及方式
1、甲方占有公司____%的股權，根據原合營公司合同書規定，甲方應投資____幣______萬元?，F甲方將其占公司____%的股權以 ____幣______萬元轉讓給乙方。
2、乙方應于本協議生效之日起____天內按第一條第一款規定的貨幣和金額以銀行轉帳方式分____次付清給甲方。
二、 甲方保證對其擬轉讓給乙方的股權擁有完全、有效的處分權，保證該股權沒有質押，并免遭第三人追索，否則應由甲方承擔由此引起的一切經濟和法律責任。
三、有關公司盈虧(含債權債務)的分擔(任選一款)。
1、本協議生效后，乙方按股份比例分享利潤和分擔風險及虧損(含轉讓前該股份應享有和分擔公司的債權債務)。
2、股權轉讓前，聘請在中國注冊的會計師(或其他方式)對公司進行審計，乙方按雙方認可的審計報告表的范圍承擔甲方應分擔的風險、虧損和享有權益。股權轉讓生效后，若發現屬轉讓前，審計報告表以外的合營公司的債務，由乙方按股權比例代為承擔，但應由甲方負責償還。股權轉讓生效后，乙方取得股東地位，并按股份比例享有其股東權利和承擔義務。
3、股權轉讓前，聘請在中國注冊的會計師(或公司董事會組織)對公司進行審計，甲方按審計報告表的范圍承擔應分擔的風險、虧損和享有權益，甲方應分擔的債權債務，應在其股權款中扣除。本協議生效后，尚未清結的以及審計報告以外屬甲方應分擔的債權債務，均由乙方按股權比例享有和承擔(或由乙方先行承擔，然后由乙方向甲方追償)。
四、違約責任
如乙方不能按期支付股權價款，每逾期一天，應支付逾期部分總價款千分之______的逾期違約金。如因違約給甲方造成經濟損失，違約金不能補償的部分，還應支付賠償金。
五、糾紛的解決(任選一款)
凡因履行本協議所發生的爭議，甲乙雙方應友好協商解決如協商不成：
1、向_______人民法院;
2、提請仲裁委員會仲裁;
六、有關費用負擔
在轉讓過程中，發生的與轉讓有關的費用(如公證、審計、工商變更登記等)，由方承擔。
七、生效條件
本協議經甲乙雙方簽訂，經______________公證處公證后，報政府主管部門批準后生效，雙方應于三十天內到工商行政管理機關辦理變更登記手續。
八、本協議一式____份，甲乙雙方各執____份，合營公司、公證處各執一份，其余報有關部門。
轉讓方： _____________
受讓方：_____________
_______年______月______日
[相關知識]
股權轉讓協議主要包括以下內容
1.協議轉讓的股份數及占上市公司總股本的比例。
2.轉讓股份的每股個及股權轉讓金總額。
3.轉讓股份的交割日(股權轉讓讓協議正式生效后方可進行)。
4.股權轉讓金支付方式。
5.出讓方的義務;
6.受讓方的義務;
7.協議的生效日;
8.出讓方的陳述與保證;
9.股權轉讓完成后，雙方對上市公司的變動計劃;
10股權轉讓協議的解除條款;
11保密條款;
12爭議解決方式;
13.違約責任;
14.附則。
股權轉讓協議與增資協議區別
(一)股權轉讓協議和增資協議的合同當事人雖然都含有公司的原股東及出資人，但從協議價金受領的情況看，股權轉讓協議和增資協議中出資人資金的受讓方是截然不同的。股權轉讓協議中的資金由被轉讓股權公司的股東受領，資金的性質屬于股權轉讓的對價;
而增資協議中的資金受讓方為標的公司，而非該公司的股東，資金的性質屬于標的公司的資本金;
(二)股權轉讓協議和增資協議支付價金一方的當事人對于標的公司的權利義務不同。股權轉讓協議中，支付價金的一方在支付價金取得了公司股東地位的同時，不但繼承了原股東在公司中的權利，也應當承擔原股東對公司從成立之時到終止之日的所有義務，其承擔義務是無條件的;
而增資協議中支付價金一方的投資人是否與標的公司的原始股東一樣，對于其投資之前標的公司的義務是否承擔，可以由協議各方進行約定，支付價金的一方對其加入該公司前的義務的承擔是可以選擇的;
投資機構作為擬上市企業的小股東，從保護自身利益的角度出發，與擬上市企業簽署投資協議時，與其有部分特殊約定，這是完全可以理解的。這部分特殊約定，可以分為兩類：一類是對賭性質的條款，如約定投資后的凈利潤，否則進行贖回。第二類是純粹保護自身的條款，如董事會一票否決條款等。
第一類特殊約定條款，違反了《首次公開發行股票并上市管理辦法》中的相關規定，該辦法第十三條規定：“發行人的股權清晰，控股股東和受控股股東、實際控制人支配的股東持有的發行人股份不存在重大權屬糾紛。”第三十七條第五款規定，發行人在用的商標、專利、專有技術以及特許經營權等重要資產或技術的取得或者使用存在重大不利變化的風險。同一條第六款規定，其他可能對發行人持續盈利能力構成重大不利影響的情形。
能夠導致股權或經營存在重大不確定性的條款均應當予以廢止，否則即不符合上述管理辦法。此外，由于受《上市公司章程指引》的限制，如果這些投資條款的特殊約定，效力不只在上市前有效，仍及于上市后，則此類與《上市公司章程指引》不符的特殊約定條款，在上報前或審核過程中就應當廢止。
對于第二類純粹是保護自身的特殊約定的條款，僅是在上市前適用的話，則是完全可以的，即是可以有的。一個非常典型的案例是，金鋼玻璃在首發中曾約定部分董事有一票否決權，但由于并未約定僅在上市前適用而最終在審核期間取消。
由于這些特殊約定條款分為兩類，因而，對這兩類條款的處理也是不一樣的。對于第一類導致擬上市企業股東或重要經營要素在審核期間處于不確定狀態的約定，均應廢止；而對于第二類特殊約定，如果僅是在上市前適用，則是可以保留的。
值得關注的是，2012年11月最高法對國內首例PE對賭協議案件，即海富投資有限公司（下稱“海富投資”）訴甘肅世恒有色資源再利用有限公司（以下稱“甘肅世恒”）不履行對賭協議補償投資案，做出終審判決。判決書顯示，最高法的判決否認了股東與公司之間損害公司及公司債權人利益的對賭條款的法律效力，但認可了股東與股東之間對賭條款的合法有效性，維護了作為投資者的海富投資的合法利益。
無論是PE還是擬上市公司，都會遇到各種各樣的投資決策，對賭性或者約束性條款怎樣才能保護雙方的利益？長長的合作協議中，到底哪些條款更值得投資者關注？對賭協議中的小秘密不容忽視。
東光微電：廢除對賭條款
江光微電子股份有限公司（下稱“東光微電”）于2010年10月29日公布了招股意見書，再現了PE對賭及廢除對賭條款的整個過程。
2005年12月，東光微電的創始股東同中國—比利時直接股權投資基金（下稱“中比基金”）的增資談判修成正果。中比基金向東光微電增資4000萬元，增資后占公司29.93%的股權。招股書顯示，中比基金簽署的增資協議甲方主體為東光微電的創始股東沈建平、詹文陸、徐志祥、林鋼、李國華、陳俊標、錢旭鋒等個人，明確增資是為甲方擴大公司市場份額，購進新設備，引進乙方作為新的投資者對公司進行增資，并將增資款專項用于購買VDMOS 生產線。
中比基金增資東光微電之前，東光微電賬上有大筆的未分配利潤。經過多輪的談判，中比基金同意將其中的2000萬元按甲方原投資比例轉增股本，轉股比例為1元轉1股。轉股后，公司股本共42675311股，每股凈資產1.77元，其余賬面未分配利潤由增資后新老股東按新持股比例共同享有。
中比基金增資會稀釋大股東沈建平的股權，沈建平決定同中比基金以1.96 元/股的價格對公司增資。沈建平增資1000萬元，其中510萬元計入實收資本，計為510萬股，剩余部分計入資本公積；中比基金增資4000萬元，其中2040萬元計入實收資本，計為2040萬股，剩余部分計入資本公積。計入資本公積部分由增資后的新老股東按新持股比例享有。
中比基金在增資時提出了苛刻的對賭條款。比如增資起始日后5年內，如由于公司經營業績不符合上市要求，或者公司經營業績連續兩年凈資產收益率（扣除非經常性損益）低于10%，中比基金可要求原股東或公司以現金形式贖回乙方所持全部股份，雙方約定了贖回價格。
在增資時，東光微電的股東們提出，公司不排除將來引入原材料供應商、客戶以及產業戰略合作者或其他投資者作為公司股東。中比基金立即提出了反稀釋條款，比如新股東的投資溢價比不能低于中比基金增資時的比例，新股東進來不能導致沈建平失去控制權，且不得使中比基金的股份占比低于25%，除非中比基金書面同意。
中比基金希望未來的新股東能促成公司股票上市，進入上市公司的方式是增資而不是受讓老股東股份。中比基金還對股東大會的權限進行了限制，必須出席股東大會股東所持表決權 的四分之三以上（不包括四分之三）才能通過。中比基金向東光微電派出兩名董事和推薦了兩名獨立董事。
5年的合作是愉快的，東光微電如愿登陸A股。在上市之前，中比基金為了滿足東光微電的上市法律約束，同東光微電的創始股東們簽署了補充協議，放棄了《增資協議》約定的穩健持續經營保證條款以及要求締約對方或公司贖回股份的權利。對股東表決權也下調至2/3 以上通過，中比基金的派駐董事降至1名。
明星電纜：15%的分紅線
九鼎投資是PE界有名的黑馬，短短三五年殺遍天下無敵手。九鼎投資旗下的基金的投資風格頗為獨特。比如，蘇州九鼎、上海九鼎兩只基金投資四川明星電纜股份有限公司（下稱“明星電纜”）就有一個非常特殊的15%的分紅線。
2010年11月，蘇州九鼎、上海九鼎（甲方）與李廣元（乙方）、明星電纜（丙方）簽訂了《蘇州周原九鼎投資中心（有限合伙），上海甌溫九鼎股權投資中心（有限合伙）對四川明星電纜股份有限公司之投資協議書》。三方協議約定，投資完成之前，明星電纜不分紅，投資完成后所有股東共享賬面未分配利潤。
業績問題永遠是PE關心的問題，九鼎投資對業績的要求沒有什么利潤保證，也沒有上市要求的保證，更沒有贖回的要求。在簽約的時候，九鼎投資的基金提出，在上市前，如果丙方年度凈資產收益率低于百分之十五（15%），則丙方須于年度結束后五（5）個月內至少對上一年度實現凈利潤的百分之八十（80%）進行分配。
沒有對賭協議，只有分紅線，這在PE投資領域頗為少見。分紅的限制不是超過15%而分紅，而是低于15%分紅。15%的利潤實在不是一個很高的要求，如果沒有這個利潤比，投資者是不敢貿然買你股票的。如果利潤指標真的在15%以下，管理層的經營能力不值得期待，PE還指望創始股東以及公司贖回？也許將有的利潤分掉是一個更為保險的做法。
明星電纜上市時，保薦機構和發行人律師認為，發行人與蘇州九鼎、上海九鼎的特別約定條款系各方意思自治的體現，不存在違反法律、行政法規強制性規定的情形，特別約定條款不存在違背公司其他股東意愿以及損害公司其他股東利益的情形。
乾照光電：PE一票否決權
廈門乾照光電股份有限公司（下稱“乾照光電”）于2010年7月23日公告的招股書披露了PE的一則苛刻約束性條款，成為目前PE上市前不多的一票否決制的典型。
2008年2月，Sequoia Capital China II Holdings，SRL（紅杉資本）增資成為乾照有限股東。按照當初的增資談判，紅杉資本作為外方股東所享有的重大事項否決權和財務副總經理提名權。
乾照光電在IPO的時候承認，上述安排不是中方股東和外方股東共同協議控制公司的約定，而為非控股股東制約控股股東控制權力的約定，構成合理良性的公司治理結構，并未使紅杉資本成為公司的共同控股股東和實際控制人之一。紅杉資本進入乾照光電后，鄧電明、王維勇和王向武依然是公司實際控制人，沒有發生變更。
IPO后，乾照光電作為一家公開公司，紅杉資本的一票否決權同《上市公司章程指引》及《創業板上市規則》的規定產生沖突，乾照光電的法律顧問出具的法律意見顯示，當初的一票否決權只是上市前的約束性條款。乾照光電在上市前不得不召集股東會對一票否決權進行修改。
博林特：特殊的兩會表決
在股權不能約束實際控制人的情況下，紅杉資本提出了一票否決制。沈陽博林特電梯股份有限公司（下稱“博林特”）的投資人沒有紅杉資本那么強勢，而是對博林特的股東大會和董事會表決權提出了更為特殊的條件。
2012年6月29日，博林特的招股書披露，IPO之前《公司章程》對股東大會應以特別決議通過（出席股東大會的股東（包括股東人）所持表決權的三分之二以上通過）的事項進行了規定：公司增加或減少注冊資本；公司合并、分立、解散、清算和變更公司形式；修改公司章程；審議公司在一年內購買、出售重大資產超過公司最近一期經審計總資產30%的事項；股權激勵計劃；法律、行政法規或本章程規定的，以及股東大會以普通決議認定會對公司產生重大影響的、需以股東大會特別決議通過的其他事項。
對于決定公司董事會和監事會成員（除職工董事、職工監事外）報酬事項以及利潤分配事項，需經過出席股東大會的股東（包括股東人）所持表決權的90%以上通過（該款僅在公司上市前適用）。根據《公司章程》，董事會會議應當有過半數的董事出席方可舉行。董事會決議的表決，實行一人一票。董事會做出決議，必須經全體董事的過半數通過。
對于公司非用于主營業務緊密相關的開支單筆金額超過人民幣100萬元事項以及公司總經理、副總經理、董事會秘書、財務總監等高級管理人員報酬增長幅度超過公司收入增長幅度之事項，必須經過全體董事一致通過。
機器人：與高管的特殊約定
別笑，機器人真的是家上市公司。全名：沈陽新松機器人自動化股份有限公司（下稱“機器人”）在2009年10月的招股說明書中披露了核心管理團隊與金石投資有限公司之股東協議，約定較為特殊。
2008年5月，機器人大股東沈陽自動化所、機器人核心管理團隊以及金石投資三方簽署了定向增發協議。沈陽自動化所與機器人核心管理團隊承諾，在2008年度公司股東大會將提名一名金石投資有限公司代表擔任公司董事。
可是當期的機器人董事會任期未滿，金石投資派駐的董事不能進入，最后三方達成協議，機器人在下一屆董事會改選中，金石投資的董事可以通過選舉進入董事會。同時規定，在金石投資退出機器人之前，且金石投資減持機器人股份不超過20%的情況下，沈陽自動化所與機器人核心管理團隊雙方承諾仍然提名一名金石投資有限公司代表擔任公司董事。
金石投資取得機器人董事席位的同時，要求核心管理團隊承諾并保證：取2007 年度經審計的稅后凈利潤3920萬元為計算基數（“基數”），并以該基數計算的截至本年度（即2008年度、2009年度和2010年度）經審計的稅后凈利潤年復合增長率不低于27%。
在滿足上述條件的同時，并不違反法律法規規定的情況下，機器人核心管理團隊成員可在2008年、2009年以及2010年三個完整的會計年度之正式審計報告出具日起至下一年度正式審計報告出具前一日止的期間內，共計轉讓不超過其現時持有公司股份的25%，最后一個轉讓期間截至2011年12月31日止。除此之外，核心管理團隊成員在此期間不得轉讓其持有的公司股份。
對賭總是有相應的條件的。金石投資承諾，如機器人的核心管理團隊按上述約定連續三個年度均完成預期業績且公司得以上市，金石投資承諾將向公司核心管理團隊實施每人20萬元的獎勵，獎金從金石投資減持公司股票的收益中優先安排支付。
對賭總是麻煩不斷，有些公司可能選擇不披露這些特殊的約定，甚至以變通簽協議的主體為由不披露，這些都是掩耳盜鈴的做法，也是得不償失的。比如2007年6月，富安娜制定和通過了《限制性股票激勵計劃》，為配合上市要求，富安娜終止了《限制性股票激勵計劃》，將所有限制性股票轉換為無限制性的普通股。富安娜沒有公開披露，最后被26位高管給告了。
摘 要 近年來，“對賭協議”作為外資私募股權中常用的投資工具進入了中國境內，并被頻繁運用于中國境內的投資活動中。伴隨著蒙牛、國美等在私募股權融資中使用對賭協議而一戰成名的案例，國內很多企業在IPO前引入PE時，都簽署了“對賭協議”，“對賭協議”涉及的公司大量地成為國內A股的擬上市公司。但是，關于“對賭協議”的合法性問題一直存在著爭議，2012年11月最高人民法院首次對國內私募股權基金對賭協議案（海富投資案）作出了終審判決，在否認股東與公司間對賭條款的法律效力的同時，對股東間對賭協議的法律效力作出了支持判決。本文擬結合這一案件對“對賭協議”的法律性質及效力進行分析。
關鍵詞 對賭 股權私募 法律效力
“對賭協議”英文原名是Valuation Adjustment Mechanism，直譯為“估值調整機制”。實際上，“對賭協議”就是收購方（或投資方）與出讓方（或融資方）在達成并購（或融資）協議時，對于未來不確定的情況進行一種約定。如果約定的條件出現，投資方可以行使一種權利；如果約定的條件不出現，融資方則行使另一種權利。由于結果是不確定的，與賭博有一些相似之處，因此被形象地稱為“對賭”。
一、設置對賭協議的原因
“對賭協議”之所以產生，是因為在買賣交易中，賣方掌握著主動權，而買方往往處于被動地位。這是由買賣雙方在交易中的信息不對稱所造成的，賣方往往最了解自己所賣東西的實際情況，買方無論怎樣進行盡職調查，其掌握的信息都不可能超過賣方。企業并購活動中，投資人與被投資企業管理層同樣存在著先天的信息不對稱情況：收購方對被收購方國家的文化、習慣、法律諸多情況的了解都是不充分的，而且很多因素都是不可控的，因此加大了收購完成后經營前景的不確定性，具有很高的危險性。在這樣的困境下，對賭協議在應運而生。鑒于企業未來前景的不確定性，為盡快達成交易，投資方（新股東）與融資方（一般由企業的老股東出面）通常遂約定：企業未來發生一特定情況時（通常為某個財務或經營指標、一定期限內上市、IPO發行價格、一定期限內的融資金額等），一方享有某種利益或者企業實施一定的行為，比如調整股權比例、支付資金補償、實施管理層持股等。
以海富投資案為例，2007年11月1日前，甘肅眾星鋅業有限公司（增資后變更為甘肅世恒）、海富公司、迪亞公司、陸波共同簽訂了一份《甘肅眾星鋅業有限公司增資協議書》（下稱增資協議），主要條款包括：
1.海富公司現金出資2000萬元投資甘肅世恒，占注冊資本的3.85%；
2.各方按增資協議內容簽訂合營合同及章程，增資協議未約定的，按章程及合同辦理；
3.增資協議第七條第（二）項約定，甘肅世恒2008年的凈利潤必須不低于3000萬元人民幣，若未達到，甘肅世恒須向海富公司補償，甘肅世恒未能補償的，由迪亞公司履行，補償款以投資款金額為基數，按實際凈利潤與3000萬元之間的差額計算。
因甘肅世恒2008年凈利潤未達到3000萬元人民幣，海富公司于2009年12月向蘭州中院，要求甘肅世恒、迪亞公司、陸波向其支付補償款1998萬余元。
二、對賭協議的效力分析
根據“對賭協議”約定的具體調整內容，“對賭協議”的常見類型有：
（一）股權調整型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時，老股東將以無償或者象征性的低廉價格調整一部分股權給新股東。
（二）貨幣補償型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時，老股東將向新股東給予一定數量的貨幣補償，但不再調整雙方之間的股權比例。
（三）股權稀釋型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時，老股東將同意新股東以低廉價格再向企業增資一部分股權。
（四）控股轉移型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時，老股東將同意新股東以低廉價格增資或者以低廉價格受讓老股東的股權，以使新股東獲得其對企業的控股權。
（五）股權回購型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時（特別是未能實現上市目標時），老股東將以新股東投資款加固定回報的價格回購新股東的股份，以使新股東退出投資。
（六）股權激勵型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時，老股東將以無償或者象征性的低廉價格轉讓一部分股權給企業管理層，以實現企業對管理層的股權激勵。
（七）股權優先型：該類協議主要約定，當企業未能實現對賭目標時，新股東將獲得股息分配優先權、剩余財產分配優先權、超比例表決權等。
但是但是從本質上分析，“對賭協議”可以劃分為利潤補償型和股權強制轉讓型兩種。前者通常為：目標公司在某特定年度的經營須達到特定約定，否則目標公司或（和）原股東應當向投資者支付一定數額的利潤補償；后者則通常為：如目標公司未能實現約定的經營任務的，則投資者有權要求原股東按照事前約定的價格將其股權部分或者全部轉讓給投資者。上述海富投資案約定的對賭協議就是利潤補償型。就利潤補償型而言，又可分成兩種類型：其一為，以目標公司作為利潤補償的義務主體；其二為，以原股東作為利潤補償的主體。
首先看以目標公司作為利潤補償的義務主體的法律效力。根據公司法規定，公司分配利潤的前提是公司獲得利潤并依法提取公積金，且僅能以利潤作為分配的限額。如果沒有獲得利潤仍舊要求利潤補償，或者要求的利潤補償金額高于實際可分配利潤的，則違反了公司規定，損害了公司和債權人利益。因此，這類以目標公司作為利潤補償義務主體的對賭條款無效。正如最高院判決所述：“本案對賭條款由于使得海富投資對甘肅世恒的投資可以獲取相對固定的收益，而該收益脫離了甘肅世恒的經營業績，損害了甘肅世恒及其債權人利益，故本案一審法院、二審法院根據《公司法》第二十條和《中外企業合資經營企業法》第八條的規定認定對賭協議條款無效是正確的。”
其次看以原股東作為利潤補償義務主體的對賭條款的效力問題，公司法未作明確禁止性規定，大股東自愿處分自己權益的行為，并不會危害其他股東的利益，而對賭協議的獎懲內容只要不危害資本維持原則，不降低公司原有的經營能力就不違反法律規定。在這一點上最高院也明確表示：“香港迪亞作為甘肅世恒的股東在增資協議項下對于海富投資的補償承諾并不損害甘肅世恒及其債權人的利益，不違反法律、行政法規的禁止性規定，是當事人之間的真實意思表示，是有效的?！?/p>
三、設置對賭協議應注意的問題
在決定是否設置對賭協議時，投資方與融資方都應對“對賭協議”產生的利弊進行審慎分析。對于投資方而言，一旦融資方實現上市或其他對賭條件，投資方通過套現持有上市公司的股權而獲得超額利潤。弊端是在上市前投資金額大，上市與否具有不確定性，因而風險較大，對未來的收益率期望高。對于融資方而言，在決定是否采用對賭方式融資時，管理層應謹慎考慮各種因素，避免產生不必要的損失。對賭協議是投資方與融資方博弈的結果，對賭標的實現，將會雙贏，融資方盈利能力強，效益好，上市成功，有利于企業的發展；投資方出賣上市公司股權賺取豐厚利潤，實現超額回報。但是一旦對賭失敗，融資方給予投資方巨額的賠償，損失慘重；投資方即使獲得了融資方的股權轉讓賠償，但融資方的盈利能力下降也使股權市值下降，間接導致投資方遭受巨大損失。所以對賭協議是融資方與投資方利益一致的體現，對賭協議使融資方、投資方利益緊密聯系在一起，客觀上對促進融資方快速發展壯大發揮了積極作用。
此外，由于股權投資涉及關系廣泛，因具體交易的對象、方式和目的不同，對賭協議可能涉及的關系有中外商投資企業法律關系、國有資產和集體資產處理法律關系以及企業上市法律關系等。因此，在進行股權投資對賭條款設計時，必須通盤考慮是否違反公司法、金融法、中外商投資企業法以及國有資產法規等規定，以免被認定為無效。
參考文獻：
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