發布時間：2023-12-25 10:47:30
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的金融危機的主要表現樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
金融危機不是直接對行業產生沖擊，而是通過不同的機制傳導到實體經濟中。目前國內學者普遍將金融危機對行業運行產生影響的機制歸納為三類：金融機制（張曉晶，2009；薛熠，2010；康力，2014）、國際貿易機制（范恒森，2001；安輝，2004；張曉晶，2009；康力，2014）、預期機制（嚴丹屏，2003；陳波，2013）。危機通過金融機制影響行業的發展是從兩方面來進行的。一是金融機構的資產負債表受危機波及而日益惡化（王義中，2011），伴隨著信息的不對稱不斷加劇（Calvo，1999），對本國行業提供的流動性支持因此受到約束（Chudik，2009；TongandWei，2011）。另外，受制于金融恐慌所帶來的不確定，本國企業發展所依賴的外商直接投資面臨撤離風險，進而沖擊國內行業發展（AdrianandShin，2010，BrunnermeierandPeder-sen，2009，Borio，2009；Tirole，2010）。有學者也認為貿易聯系是金融危機影響行業運行的一個重要路徑（Claessens，2012）。傳統的貿易理論將需求和相對價格視為影響貿易的兩個重要因素。國民的財富收入受危機沖擊會減少對商品的需求；匯率和物價是衡量貿易商品相對比較優勢的重要指標，他們在危機發生的過程中波動明顯增大（Ehrmann，2010；Frankel，2012），匯率的變化又加重了國際游資對本國匯率的投機型沖擊，這進一步加劇進出口行業所面臨的競爭壓力（GerlachandSmats，1994）。同時，為應對危機，國內的貨幣政策（如量化寬松）會刺激利率的下行，出口廠商的數量仍可能會因此而上升（陳波，2013）。對于金融危機的傳導，另外一個重要渠道是來自于預期的傳染機制。人們對信息的獲得及合理解釋是形成預期的一個重要途徑（嚴丹屏，2003；陳波，2013）。人們的過度樂觀或悲觀情緒、對自我信念的懷疑導致了從眾心理以及社會傳染效應，無疑助長了房地產泡沫的形成。在全球化及互聯網如此發達的今天，這種悲觀的預期更容易通過各種渠道進行國際之間的傳導，導致企業和消費者信心匱乏（Shiller，2008）。綜上，關于金融危機對實體企業的傳導機制和渠道見圖2。目前關于金融危機對行業影響的研究大部分集中在對具體行業的分析中。牛寶俊（2000）認為東南亞危機導致了我國農產品出口的大幅下降并增加了出口市場的競爭激烈程度。任峰（2009）認為建筑裝飾業因房地產業而受到影響，但行業整體市場需求仍較旺盛。梁佳麗（2008）基于微觀的視角分析認為美國次貸危機加速了中國股市的調整與改革并同時增加了房地產下行的風險。李文虎（2009）從行業市場整合、產業結構和布局等角度分析了美國次貸危機對鉛鋅行業帶來的影響和機遇。陸佳微（2013）主要從出口量、外部需求和價格三個角度分析了全球金融危機給鋼鐵行業帶來的影響，并提出從宏觀調控、新市場開辟、產業結構調整和經營管理等方面來作好應對措施。關于兩次危機對行業影響的對比分析較少，王會強（2010）定量分析了亞洲金融危機和美國次貸危機對我國出口貿易的影響，他認為亞洲金融危機是通過收入、價格和匯率三個傳導途徑對我國出口行業造成較大的影響；而美國次貸危機則主要通過收入和價格這兩個傳導途徑對出口產生影響。總的來說，目前對此問題的研究主要出現三種缺陷。（1）關于金融危機對行業的影響分析側重于個別行業，且這種分析帶有作者的主觀因素在里面，缺乏實證的研究。（2）將經濟中大部分行業規整研究的情況較少，個別學者雖有所研究但也只是進行初步描述性分析。（3）對亞洲金融危機和全球金融危機的研究仍側重于對兩次危機的背景、成因和傳導機制等方面的比較分析，缺少這兩次危機對各個行業的影響的綜合研究。
二、金融危機及其傳導渠道分析
（一）亞洲金融危機爆發的背景、進程及影響
20世紀80年代到90年代中期，東南亞國家由于擁有大量的廉價勞動力，國際貿易交流變得更順暢，再加上外商投資熱情的高漲等因素，他們出口大幅提升，由此帶動了經濟的高速發展。在1990—1996年間，馬來西亞的年出口額增長均達到了18%，泰國為16%。出口的商品也由傳統的原料商品轉向高技術產品，如汽車、半導體等。這些高速增長為后來東南亞金融危機爆發埋下了種子。投資爆發、產能過剩、債務危機皆成為危機最終爆發的主要原因。亞洲金融危機爆發的初始階段表現為貨幣危機，各國的匯率制度在這次危機中首先被打破。由于大規模的基礎設施建設和房地產行業的繁榮帶動了進口快速增長，進口的大幅擴張也逐漸使得泰國的經常項目出現赤字情況，赤字規模達到了GDP的8.1%。此時國際投機機構看到了時機已成熟，便紛紛大舉進入泰銖市場大量拋售泰銖。為維持固定的匯率制度，泰國央行不斷地動用美元儲備進行對沖。由于外匯儲備有限，終于在1997年7月2日，泰國宣布放棄已經實施13年的固定匯率制度，泰國的貨幣危機由此全面爆發。由于東南亞國家的情況普遍與泰國相似，當泰銖出現大幅貶值時，其他東南亞國家紛紛出現貨幣危機。菲律賓、印尼、馬來西亞等過相繼放棄了對本國貨幣的干預，其貨幣紛紛出現大幅貶值，由此，亞洲金融危機全面爆發。隨后地處東亞北部的中國臺灣和韓國的貨幣受到嚴重攻擊，中國臺灣在1997年10月份宣布不再將新臺幣匯率固定，韓國隨后在11月份放棄了對韓元的管制，并同時請求國際貨幣基金組織給予救助。中國香港也受到這次危機的波及，當東南亞的國家的貨幣制度被打垮后，國際資本炒家紛紛盯住了港元，開始對其大肆進攻，港元受到前所未有的壓力。由于備有充足的外匯以及香港政府采取的果斷措施，港元承受了打擊，維持了有效匯率制度。但是影響并沒有減輕跡象，東南亞國家的這次金融危機迅速傳播到全球市場，日元股市大幅下跌，數家銀行和證券公司倒閉，日元兌美元匯率也持續走低；金融危機很快在1998年傳到俄羅斯，9月2日，盧布貶值70%，這使俄羅斯股市、匯市急劇下跌，引發后來的俄羅斯金融危機；亞洲金融危機也給歐美市場帶來了不同程度的影響。亞洲金融危機的爆發對世界經濟產生巨大的影響，尤其東南亞國家遭受了前所未有的打擊，最明顯的表現是各國經濟水平出現嚴重的下滑。在亞洲各個國家(地區)中尤其以泰國、印度尼西亞和韓國受到影響最大（見表1）。除了對以上經濟體宏觀經濟造成了很大的打擊之外，金融危機還嚴重破壞各個國家的金融市場，各國的股市表現紛紛受挫，尤以韓國、馬來西亞和印尼受影響最大。
（二）全球金融危機爆發的背景、進程及影響
21世紀初期，美國互聯網泡沫破滅。從2001年到2005年，美聯儲開啟連續降息的步伐。而2000年左右互聯網泡沫破滅，2001年“911事件”發生以及2003年伊拉克戰爭爆發成為這一“低息”時代來臨的主要原因。與此同時，房地產市場迎來了長達近10年的繁榮，甚而提出“0首付”的概念。然而繁榮也蘊含了危機，2007年次貸危機爆發，并引發全球金融危機。有學者指責前美聯儲主席格林斯潘用一個泡沫（互聯網泡沫）替代了另外一個泡沫（房地產泡沫），從而誘發了2008年全球性金融危機的狂潮。無論這次金融危機的最根本原因在何處，顯而易見的是房地產泡沫的破滅成了此次全球性金融危機的導火索。對于深層次的原因不同學者表達了不一致的觀點，主要包括對風險的錯誤定價，新的金融結構使得各種衍生產品不斷增長和擴張而帶來巨大風險，經濟的全球化、經理人的過渡貪婪，信用評級機構的推波助瀾。而在泡沫破滅之時，也正是信用機構進一步將全球經濟推向深淵。金融市場創新的放開使得在過去的10年出現了形式多樣的證券化，各種衍生品種類不斷增加，如各種債務抵押債券工具和擔保抵押貸款等。這種創新最開始是在美國，但很快擴展到了歐洲和海外。其主要手段是銀行將住宅抵押貸款通過證券化打包然后分發給其他非金融機構，因此住宅抵押貸款就脫離了銀行的資產負債表，這就導致了銀行資產負債表的資產非中介化。各大銀行也與SIVs（結構性投資工具）建立密切聯系，雖然很大程度上各大銀行并不直接擁有SIVs，但卻是其最主要的支持者。事后發現，SIVs也最終成為了此次全球金融危機的導火索。這些行為很大程度上是由于監管套利所導致。商業銀行持有或有負債從而成為整個資本市場的最后貸款人，而當這種最后貸款人遇到問題時，與其直接聯系的其他金融機構必然受到影響。如當時的貝爾斯登對沖基金在陷入麻煩之后曾一度牽連到巴黎國民銀行等。正是這種衍生品的不斷創新以及金融機構和非金融機構的過度貪婪使得次貸危機最終爆發。全球性金融危機最早是源于房地產泡沫的破滅。2008年9月，房利美和房地美股價暴跌而被政府接管，與此同時雷曼兄弟破產。2008年9月21日華爾街投資銀行作為一個歷史名詞而消失。在21世紀的今天，經濟全球化給各國帶來經濟上的發展和便利時，也必然有其短處。所謂一榮俱榮，一損俱損，全球性金融危機從華爾街蔓延到了全世界。美國華爾街的投行應聲破產倒閉的同時，也牽一發而動全身感染到全球經濟體。在2008年最后的幾個月里，全球產出和貿易迎來了暴跌。此次危機影響至深，使得各國政府相應的救市政策并沒有得到很好的反饋效果。由于出口需求的下降，更低的商品價格和更嚴格的外部融資約束，2009年發展中經濟體的經濟增長速度大幅放緩。經歷漫長的恢復期之后，發達國家的經濟終于在近年出現一定好轉，而新興國家的整體經濟形勢卻不容樂觀，甚至有學者提出后危機時代的一個重要表現則在新興經濟市場。
（三）金融危機對我國行業的傳導渠道分析
相當多的文獻論述了金融危機通過貿易的機制對我國實體經濟產生了影響。如裴平（2009）和金碚（2011）等均認為，過去相當長一段時間內由于工業始終處于我國國民經濟中的主導地位，工業當中制造業占比最大，而我國制造業外向度高，受國際市場價格和需求變化的影響大。經戴覓和茅銳（2015）測算發現，2008年的全球金融危機期間，凈出口對GDP增長的平均貢獻率從2005—2007年的18.8%降至2008—2012年的-6.2%，因而國內行業的發展焦點從國外市場轉向國內。就貿易這一機制，本文選擇了資產價格渠道和財富收入渠道。金融機制方面，陳波（2013）認為得益于本國貨幣政策的支持，發源于外部的金融危機并不會造成本國金融機構流動性緊縮風險，反而是危機發生國（如美國）的金融機構由于資產負債惡化從而導致信貸緊縮撤出海外資本。綜合第二部分論述中國行業的外資利用實際情況，本文選取金融機制中的國際資本流動渠道，另外本文不考慮預期傳導機制。1.國際資本流動渠道由于中國經濟的強勁表現，各國的投資機構或跨國公司紛紛將目光鎖定中國市場，他們將大量的資金投入到中國經濟建設中，各個行業也因充足的資金而獲得了快速的發展，促進了中國經濟的發力。然而一旦金融危機爆發，這些跨國機構會迅速意識到投資國經濟景氣的不明朗，便紛紛撤資。這種撤資行為一般分為兩種情況：如果被投資國是金融危機直接受害國，則外商投資者因其糟糕的國內經濟形勢撤出大量的資金；如果被投資國受到金融危機影響較輕時，由于會考慮到經濟的傳染效應，為安全起見這些機構也會撤出先前的資金。圖3描述的是中國在1996—2012年的實際利用外資情況。從圖中我們可以看出，直到1998年中國的實際外資利用還是增長的，但增幅減緩。受到亞洲金融危機的沖擊，實際外資利用在1998年出現了負的增長。隨后的近10年中，一直處于波動的情形中。由于2007年爆發了次貸危機并迅速演化成后來的全球金融危機，中國的實際外資利用額在2009年出現較大的跌幅，并在隨后的兩年里出現震蕩變化。從圖中很明顯地看到實際外資利用對于金融危機有時滯效應，并且中國難逃這兩次危機的影響。2.價格渠道價格是另外一個影響進出口的因素，這里的價格包括匯率和出口商品的價格。匯率能夠直接影響一個國家的進出口水平，具體而言如果一國貨幣出現貶值則會使得本國的商品以外幣表現的價格競相下降，和外國商品相比該國的商品更便宜，這會刺激該國的出口。在亞洲金融爆發時期，各東南亞國家紛紛放棄固定的匯率制度，導致各國貨幣普遍出現貶值，中國因此也承受了巨大的壓力。宣稱人民幣不貶值，這必然會影響到出口量。次貸危機爆發后，美國迅速實施了量化寬松政策，美聯儲將大量的貨幣投入市場，此時中國由于前幾年出現高的通脹，中國央行一直保持了緊縮的貨幣政策，兩種因素加速了人民幣的升值預期，中國為此付出了沉重的代價，大量的外貿企業在那個時候出現倒閉。出口商品的價格顯然也是影響一個國家出口的重要因素。在亞洲金融危機時期，危機受害國將自己的貨幣貶值會導致出口商品出現普遍下跌的可能，而中國出口商品結構和東南亞國家具有一定的替代性，從而加劇了中國外貿企業的競爭壓力。在全球金融危機的爆發期，由于美元的貶值導致全球大宗商品價格下跌，這雖降低了國內出口商的生產成本，但同時也降低出口利潤，從這個角度看，金融危機給出口商品帶來的復雜性增加。3.財富收入渠道影響貿易的第三個因素是財富收入，也即國外需求渠道。收入是決定消費的重要因素，當居民收入增長時必然會拿出收入的一部分用于消費。危機爆發后，受影響的國家經濟活動出現下滑，價格下降，居民的財富收入開始減少，這導致了對商品的需求量的減少，由此波及與該國密切聯系的貿易國的出口。歐盟、美國、東盟、韓國等一直是中國最重要的傳統貿易伙伴，金融危機的爆發對這些國家和地區經濟造成重大破壞，民眾的收入普遍下滑，經濟萎縮，對外需求也出現大幅下滑。圖4描述的是兩次金融危機期間中國主要的貿易伙伴國的居民收入情況。從圖中我們明顯可以看出這兩次危機給各國帶來的影響。1997年之前各國居民收入均表現平穩增長，尤其是東南亞國家表現強勁，收入增長均在5%以上。但當1997年的亞洲金融危機爆發后，各國居民收入便開始出現負增長，尤其在1998年最為嚴重，而在這些國家中又以印尼受影響最大，美國和德國則受影響的程度不明顯。很多國家居民收入從1999年后逐漸恢復增長。在2007年之前，各國居民收入處于一個穩定的增長期，但隨后的次貸危機拖累各國居民收入，美國首先從2007年開始就出現居民收入下滑跡象，各國在2009年受危機影響的程度最嚴重，在2010年以后慢慢復蘇。在圖4中我們也可以看出，從居民收入這個角度，全球金融危機影響的廣度要大于亞洲金融危機，但影響的深度卻沒有亞洲危機的大。
三、兩次金融危機對中國行業影響的比較分析
（一）亞洲金融危機對行業的影響
圖5描述的是亞洲金融危機時期中國主要行業增加值實際增速。①從行業增加值這個角度來看，1997年亞洲金融危機對中國行業影響是有差異的。具體而言，制造業和金融業受到影響最為明顯；而住宿餐飲業、建筑業和房地產業受到了一定的影響，影響程度不深且都能較快地從危機中恢復出來；批發零售業在危機時期一直保持平穩增速，受到金融危機的影響不明顯；交通運輸、倉儲和郵政行業在整個危機表現出了較快的增速；農林牧漁業由于影響其因素較多，此次受到危機影響程度具有不確定性。
（二）全球金融危機對行業的影響
圖6描述的是全球金融危機時期中國主要行業增加值實際增速。這次全球金融危機給中國行業帶來的影響不管是在程度上還是范圍上都比上一次亞洲金融危機要大。具體來說，制造業、批發零售業、交通運輸倉儲及郵政業和金融業受這次金融危機影響都較為明顯，其中尤以交通運輸倉儲及郵政業、金融業最為嚴重。住宿餐飲業也受到影響，但程度較輕。房地產業、農林牧漁業由于影響因素復雜，因而這次危機帶來的影響不確定。
（三）兩次金融危機對行業影響的差異性及其原因
【關鍵詞】金融危機 國際貨幣 蹺蹺板效應
一、何謂蹺蹺板效應
蹺蹺板效應最初由美國廣告學專家艾?里斯提出,是指一個名稱所代表的兩種產品被分置于蹺蹺板兩端,當一種上來時,另一種就要下去。簡單地說,就是原強勢品牌和延伸品牌競爭態勢此消彼長的變化,同一品牌不同產品的市場表現互相沖突無法平衡。
有人提出用蹺蹺板效應來解釋股市和期市中的特殊現象,即股市債市蹺蹺板效應在我國有兩種表現類型:一種表現為在發生突發事件時資金大量集中地從一個市場流入另一個市場;另一種表現為股市債市長期存在的“股市漲債市跌、股市跌債市漲”的現象。這與蹺蹺板效應的最初定義已經毫無關系。因此,可將廣義的蹺蹺板效應理解為:對應的兩個板塊之間的此消彼長。
觀察到歷次金融危機中各國際貨幣匯率體現出的此消彼長的波動現象,在國際貨幣匯率波動這個領域給出蹺蹺板效應一個新的定義:全球各主要國際貨幣匯率在金融危機中波動呈此消彼長的現象,任何一方的不穩定都會影響到其他貨幣匯率的波動。
下面利用蹺蹺板效應對全球各國際貨幣在金融危機中匯率所體現出的異常波動現象進行分析和解釋,通過例證1992年的歐洲貨幣危機、1997年的東南亞金融危機發生過程中全球各主要國際貨幣匯率波動中此消彼長的現象即蹺蹺板效應的體現,并解釋其機理,找出規律:國際短期資本流動的影響匯率呈現此消彼長。運用規律來進一步分析此次全球次貸危機中國際貨幣體現出的異常現象。
二、金融危機中蹺蹺板效應的歷史見證
(一)1992年歐洲貨幣危機
1992年世界經濟已超越國家的障礙,正在走向區域化、全球化。北美、歐洲和日本形成了自由貿易的“黃金三角形”。以美國為核心、加拿大和墨西哥加盟的北美自由貿易區, 以歐洲共同體為核心的歐洲統一市場, 以及以日本為核心的亞太自由貿易區的形成,構成了世界經濟的新的三元框架。在上述三元框架為主體的基礎上, 世界經濟形成了多重立體結構的格局。在這種三足鼎立的世界經濟框架下,根據蹺蹺板效應,任何一方的經濟力量被削弱都會導致其他兩方的經濟力量增強。
1992年發生在歐洲內部的貨幣危機造成了歐洲各國貨幣在匯市上巨大的波動。由圖1可以明顯地看出這兩種貨幣波動呈反相關關系。歐洲貨幣危機雖然對歐洲實體經濟影響不大,但在匯市上造成了較大的波動,甚至使英國被迫退出歐共體。1992年由于兩德剛剛統一,國家財政赤字明顯,通脹壓力大。德國馬克開始逐漸升值,但由于歐共體匯率制度的限制,包括英國在內的其他國家的貨幣需要維持與馬克的比價,導致英鎊被動升值,1992年9月英鎊受貨幣市場的投機沖擊已無力維持升值,遂宣布退出歐共體,英鎊與馬克脫鉤。
由表1看出,1993年第1季度國際短期資本看好堅挺的馬克,抽離美國和英國而大量流入德國,而在危機緩解之后資本又逐漸回流,恢復原有份額。在匯率波動上表現為美元與歐洲綜合貨幣此消彼長。
(二)1997年東南亞金融危機
1997年7月始于泰國、后迅速擴散到整個東南亞并波及世界的東南亞金融危機,使東南亞大多數國家和地區的貨幣大幅貶值,許多亞洲國家和地區的匯市、股市輪番暴跌,金融系統乃至整個社會經濟受到嚴重創傷,受匯市、股市影響,這些國家和地區出現了不同程度的經濟衰退。
由圖2可以明顯地看出日元和美元這兩種貨幣波動呈反相關關系。東南亞金融危機造成了日元匯率的波動和分階段的貶值,而東南亞局勢的動蕩也在一定程度上使國際短期投資的目光轉向了當時更為安全的美國,東亞國家在危機發生前吸引著大量的外資,其中包括外國直接投資, 但更多是以股票、貸款性質進入的短期外資。1997 年下半年, 東南亞金融危機發生后,大量外資迅速從危機國撤出, 轉而投向經濟穩定增長的美國。由表2可看出,1997年第4季度日本的金融項目凈額大幅降低,而同時期美國的金融項目凈額增長了一倍多,但1998年第2季度危機緩解之后國際短期資本又迅速抽離美國,投向了更加有利可圖的國家或地區。東南亞金融危機解除之后,各項指標逐漸回歸正常。東南亞金融危機引起的震蕩在匯率波動上短期內表現為與危機國逆向波動,此消彼長。
三、次貸危機中是否存在蹺蹺板效應?
2008年9月席卷美國、歐盟和日本等世界主要金融市場的次貸危機,對全球各大經濟體的實體經濟和虛擬經濟都造成了較大影響。就目前看來,次貸危機已經嚴重影響了世界經濟。美國經濟陷入衰退,世界其他地區經濟所受的影響也很嚴重。次級貸款危機向其他國家傳遞的路線之一是金融蔓延,全球各大經濟體都出現了投資次級債的損失。同時美國的次貸危機也可能產生心理蔓延,特別是房價的重估。英國、西班牙等國更容易受到房價泡沫破滅的打擊。同時,美國消費的產品遠多于其生產的產品,其需求的急劇下降必然將損害其他地區的經濟。
由圖3可明顯看出,次貸危機過程中美元和日元單邊匯率上揚明顯,澳元下跌明顯,而歐元保持震蕩走勢,有相對小幅的下跌。
次貸危機引發全球金融危機后,全球各大經濟體都受到不同程度的影響,下面結合圖3和表3逐個分析各經濟體受國際短期資本流動的影響在匯率方面呈現此消彼長的蹺蹺板效應:
(一)2008年年初,全球經濟局勢的普遍震蕩導致了國際短期投資的方向重新轉向了美國。從短期來看,為了彌補虧損,緩解資本充足率壓力,美國金融機構紛紛從全球市場抽回投資;同時,來自發展中國家的財富基金,也加大了對美國金融機構的投資力度,國際短期資本的流動方向是從其他國家流入美國,致使美元匯率表現為回升,而到2008年年末,國際短期資本重新從美國流出,美元單邊表現為貶值。
(二)日本自從20世紀80年代開始就變成了一個資本流出國,面臨金融危機,很多國際資本為了躲避危機自然回流,所以日元在2008年第2季度也轉而表現為升值,到第3季度之后,國際短期資本重新從日本流出,此后日元單邊匯率表現為貶值。
(三)澳洲受次貸危機影響而投資環境逐漸惡化,國際短期投資迅速抽離,澳元匯率表現為不斷程度的貶值,而2008年年末危機逐漸緩解,國際短期資本回流,澳元表現為升值。
(四)歐洲受次貸危機影響其投資環境時好時壞,危機過程中國際短期流動資本在歐洲不斷流入和流出,極不穩定,歐元單邊匯率表現為震蕩波動,略有下降。
綜上所述,次貸危機中各國際貨幣匯率波動呈此消彼長的蹺蹺板效應。
四、啟示:蹺蹺板效應機理――國際短期資本流動風向標
通過以上對3次金融危機中各主要國際貨幣匯率波動的分析和解釋,合理地解釋了金融危機中發生的以往經濟學原理解釋不了的特殊匯率波動現象,證明了蹺蹺板效應影響的匯率波動確實廣泛地凸顯于金融危機中。從1992年和1997年這兩次金融危機中可以明顯看出,受危機影響的國家都經歷了相似的過程:危機爆發――國際短期資本抽離危機國轉而投向非危機國――危機國匯率降低而非危機國匯率升高――危機逐漸緩解――國際短期資本回流――危機國匯率回升,非危機國匯率回落。可見,國際資本流動,尤其是短期國際資本流動在危機爆發過程中起到了重要作用,在危機中國際短期流動資本不斷尋求更加安全的避風港,迅速地流入和流出,導致了相關貨幣的反方向波動。而由于此次全球性金融危機,范圍廣、持續時間長,使得國際短期資本流動在各個危機國之間游走,導致了各國際貨幣呈現更復雜的此消彼長的蹺蹺板效應。
我國企業在金融危機中由于對各國際貨幣匯率預期有誤所以導致了巨大的經濟損失。要正確把握一國匯率的波動,從蹺蹺板效應的機理分析,影響因素是多方面的,而其中最重要的因素之一就是國際短期資本流動。投資者的目光指向了危機中的避風港。短期資本的流入和流出對一國國際收支的沖擊很大。短期資本的大規模流入導致資本項目順差過大,形成貨幣匯率升值的壓力;一旦外國資本大量流出,則會導致本幣迅速貶值, 增加出口換匯成本,從而影響一國的國際收支。當然還有其他因素,包括一國貨幣的國際地位、外匯儲備和貨幣政策等,這方面還需要更多的研究,以更準確地預期各國際貨幣匯率走勢。
主要參考文獻:
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關鍵詞:金融危機;實體經濟;跨國傳導
中圖分類號:F831文獻標識碼:A文章編號:1007-4392(2010)02-0022-04
一、國際金融危機跨國傳導機制分析
本次國際金融危機是由美國次貸危機引發,繼而傳導至其他國家并對全球經濟金融產生影響。因此,分析本次國際金融危機對實體經濟的影響,首先需要明確本次國際金融危機的跨國傳導機制和渠道。與以往的金融危機相比,本次國際金融危機的國際傳導有了一些新的變化。
(一)貿易溢出效應
國際貿易是現代國家間經濟交往的重要渠道,同時也是國際金融危機傳導的主要渠道之一,貿易溢出效應主要是通過價格效應和收入效應實現。本次國際金融危機首先在美國爆發,美國是世界上最大的貿易國,因此本次國際金融危機通過貿易途徑所產生的影響相對更強更廣,具體表現在四個方面:一是美國進口額約占世界總額的16%,并且長期保持對外貿易逆差,美國消費水平下降對國際需求直接造成顯著影響;二是美國金融危機已經造成歐洲、日本等國家和地區經濟增長放緩、需求下降,產生間接影響和波及效應,這種波及效應對貿易出口的影響時間可能更長;三是本次國際金融危機引發全球經濟增長放緩,國際貿易保護主義抬頭,基于成本優勢的出口面臨反傾銷和反補貼壓力加大;四是匯率變化造成商品相對價格變化,影響其他國家出口競爭力。如2007年5月至今,美元對人民幣約貶值超過10%,造成我國出口產品競爭力下降。與暴發于其它地區或轉型國家的金融危機相比,本次金融危機的貿易溢出效應相對更強,渠道更多。
(二)金融溢出效應
目前,國際資本流動已經超越商品流動成為世界經濟中一股最活躍的力量,同時也成為金融危機傳導的一個重要途徑。金融溢出效應是指一國發生金融危機造成市場流動性不足后,通過國際金融市場、銀行體系或機構投資者的運作,引發國際資本流動致使另一個國家或地區的市場流動性不足,形成危機的跨國傳導。美國作為世界上金融系統最完善,金融機構最發達的國家,曾被認為是最安全的投資市場。但危機爆發后,一方面,美國金融機構被迫對投資組合進行調整,撤回大量海外資本,加劇了全球短期資本流動的波動性;另一方面,為達到最低資本金充足率和保證金要求,持有美國不良資產的外國金融機構開始收縮貸款,使金融危機進一步在國家間傳導。美國金融危機的金融溢出效應對歐洲國家產生的影響尤為顯著。
(三)季風效應
隨著經濟全球化程度的提高,各國經濟波動的同步性和金融波動的全球化成為金融危機國際傳導的助推器。通過全球化這一傳導渠道,由于共同的外部沖擊而形成的季風效應在現代金融危機的傳導中越來越顯著。季風效應主要是通過產業聯動效應和政策沖擊傳播。隨著生產全球化和經濟全球化的發展,一方面,出口產業將各國經濟緊密地聯系在一起,金融危機會沿著產業聯動效應的渠道傳向其它國家。美國作為全球經濟的龍頭,某個產業受到的沖擊會通過產業聯動效應將影響傳遞到其它國家,如美國汽車行業受到沖擊后,對相關上下游行業產生了顯著的影響;另一方面,各國經濟政策的影響已經超越了國界,一國經濟政策的變動會構成對世界經濟均衡狀態沖擊。特別是在國際貿易和金融方面占據重要地位的美國,其經濟政策變化的溢出效應也是傳導影響的一個重要渠道。
(四)凈傳染效應
現代金融危機表現出的快速傳染特征,無法完全用貿易、金融溢出效應和季風效應進行解釋,這部分無法用基本面進行解釋的影響被稱為凈傳染效應。金融危機可以通過對投資者預期心理產生影響而快速傳播,特別是對于那些與危機發生國經濟結構相似、地理位置相近、政治體制相同、文化背景相似的國家和地區,通過預期和心理的變化實現“自我實現”的危機傳導。美國金融危機爆發后,其所產生的凈傳染效應遠遠超過亞洲金融危機,造成世界范圍的心理恐慌和負面預期,使各個國家均受到不同程度的影響,是本次國際金融危機快速傳播的一個重要途徑。
從對天津產生影響的角度看,本次國際金融危機對天津實體經濟產生影響的主要傳導渠道為國際貿易和資本渠道以及非接觸性途徑。其中,外貿出口作為長期以來拉動經濟增長的重要力量,在本次國際金融危機中受到的影響首當其沖,是危機傳導的主要渠道。在金融溢出效應方面,目前我國資本和金融項目并沒有完全放開,因而受到的沖擊和影響相對較小,主要集中在直接投資方面。在非接觸性途徑,通過心理預期方面產生的影響速度最快,并且由于對形勢惡化的預期往往甚至超過實際情況,凈傳染效應在國際危機出現的早期對投資者、消費者行為產生的影響較大;季風效應所產生的影響相對較為隱蔽,但其對產業結構的深層次影響應該受到重視。
二、國際金融危機對天津實體經濟的影響分析
(一)對外貿出口的影響
國際貿易是本次國際金融危機對天津實體經濟產生直接影響的主要渠道。從2008年以來的出口情況分析,國際金融危機對天津對外貿易產生了非常顯著的影響,表現出了三個特征。
一是出口貿易快速下降,外貿進出口轉為逆差。天津出口貿易額從2008年10月開始出現下降,由增長趨勢快速逆轉為下降,到2009年7月開始逐漸回升,但截至2009年底仍未恢復到2008年水平;并且從2009年2月份開始,外貿進出口轉為逆差,在10月、11月逆差額有所減小,但12月份逆差仍達到8.09億美元。2009年與全國同期平均水平相比,天津市進出口、出口降幅分別高于全國平均水平6.7和13個百分點。必須看到,這是在提高出口退稅、鼓勵出口的情況下得出的,國際金融危機造成外部需求減少,對天津出口貿易產生了顯著影響。
二是主要出口市場需求下降明顯,且進一步向其他市場擴散。對主要出口市場情況進行分析,美國、歐盟、韓國、東盟和日本五大市場2008年出口額約占天津總出口額的66.3%,金融危機爆發以來出口顯著下降。其中,美國是天津最大的出口市場,約占天津出口額的20%,2008年10月天津對美國的出口額急轉而下,是造成天津出口下降的重要因素,也是美國金融危機對天津產生直接貿易影響的表現。歐盟和日本出口分別約占天津出口額的15%和10%,天津對歐盟和日本的出口在2008年11月開始下降,反映出金融危機開始向其他市場迅速擴散,并且對天津的出口產生間接影響。從2009年6-11月的出口情況看,早期受金融危機影響較大的市場美國、歐盟、日本的出口同比分別下降28.5%、28.3%和25.07%,但臺灣、俄羅斯、巴西、東盟、非洲等市場的出口同比降幅分別達到63.6%、58.85%、47.3%、46.4%和35.0%(見圖1)。這表明雖然對美國、歐盟等市場的出口下降有所趨緩,特別是對美國的出口從2009年6月開始出現逐漸回升跡象,但俄羅斯等市場受到危機波及進而需求顯著減少,金融危機所產生的間接貿易影響正在不斷顯現,對天津出口貿易的影響仍未結束。
三是三資企業出口受影響速度相對較快,國有企業和民營企業受影響程度相對較深。從國有企業、三資企業和民營企業的出口情況看,2009年出口分別約占天津市出口總額的13.8%、72.5%和13.6%,其中三資企業是天津外貿出口的主要力量。在金融危機爆發后,三資企業的出口下降速度最快(見圖2),2008年四季度,三資企業出口同比下降17.2%,而國有企業和民營企業的出口分別增長了41.1%和21.1%。但從2009年2季度開始,國有企業和民營企業出口所受到的影響開始逐漸顯現,并且同比下降幅度超過三資企業,二季度國有企業、三資企業和民營企業出口同比分別下降50.1%、35.5%和36.3%。2009年7月出口開始逐漸回升,其中三資企業出口恢復較快,2009年四季度三資企業出口實現同比增長0.5%,國有企業和民營企業出口降幅有所收窄,同比下降40.0%和22.4%。
(二)國際資本流動途徑的影響
我國的資本項目并未完全開放,利用外資主要是通過直接投資渠道,因此國際金融危機通過金融溢出效應對天津產生影響主要是通過外商直接投資。從天津外商投資情況看,國際金融危機對天津利用外資產生了顯著的影響,突出表現在2008年四季度和2009年上半年,天津利用外商直接投資呈現出“一降兩升”,即外商直接投資下降,利潤匯出和撤資清算上升。
在引進外資方面,根據外匯管理局天津市分局統計,新設外商投資企業家數、注冊資本和資本金結匯從2008年8月份開始顯著下降,2008年四季度同比分別下降了55.6%、76.1%和81.5%;2009年上半年維持在較低水平,同比分別下降43.2%、83.4%和63.7%;2009年下半年開始回升,與上半年比,新設外商投資企業家數和資本金結匯分別增長38%和41%,注冊資本增長2.6倍。國際金融危機通過資本流動途徑對天津經濟產生的影響顯著。
在利潤匯出和撤資清算方面,外資企業利潤匯出出現短期快速大幅上升,2008年二季度快速上升到17.02億美元,環比增長了1.89倍,同比增長了0.79倍;三季度仍然高達15.07億美元,同比增長了0.74倍;2008年四季度和2009年一季度有所回落,但在2009年二季度再次超過15億美元。從外資企業撤資清算情況看,截至2008年末,撤資清算并未受到顯著影響;但2009年上半年,外商直接投資撤資清算出現快速上漲,一季度達到3.19億美元,同比增長了1倍以上,二季度達到2.08億美元,同比增長了4.5倍(見圖3)。從2009年下半年情況看,外商直接投資利潤匯出和撤資清算開始明顯下降。這表明,國際金融危機引發資本流出的增加,在短期首先表現為利潤匯出大幅上升,隨著發展會進一步引發撤資清算的大幅增長。
外商直接投資是促進天津經濟發展的一個重要力量,2007年、2008年天津實際利用外商直接投資分別達到52.77億和74.20億美元,分別相當于同期天津GDP的8.0%和8.5%,相當于同期天津全社會固定資產投資的16.7%和15.1%。同時,外商直接投資可以通過增加投資和就業、帶動上下游產業發展、產生技術溢出效應和投資擠入效應等多個途徑促進所投資地區的經濟增長。因此,國際金融危機造成外商直接投資的急劇減少,利潤匯出增加,甚至出現撤資清算的快速增加,其對天津實體經濟所產生的影響不僅是直接投資額的減少,同時也會對天津的產業發展、技術進步產生較為廣泛的影響。
(三)非接觸途徑的影響
通過非接觸途徑進行傳播,已經成為現代金融危機傳播的一個重要特征,其中最為顯著和直觀的是通過心理和預期途徑進行傳播的凈傳染效應。本次國際金融危機對天津投資者信心的影響顯著,投資者對未來的判斷由相對樂觀迅速轉為悲觀。根據調查,從2008年四季度開始,企業家信心指數和對宏觀經濟形勢判斷的景氣指數開始快速下降,2009年一季度分別達到87.7和96,較2008年三季度分別下降35.2點和33點,特別是企業家信心指數處于十年來的最低點。在國內經濟基本面尚未顯著改變的情況下,投資者對未來的預期和信心受到國際金融危機的影響迅速轉為悲觀,進而對投資和生產行為產生影響,使金融危機對天津實體經濟的負面影響“自我實現”。雖然是非接觸性的影響,但這種影響的傳播卻是最為迅速的。
三、需關注的問題及相關建議
(一)應關注危機造成的長期影響,做好長期應對準備
國際貿易途徑是本次國際金融危機對天津實體經濟產生影響的一個主要途徑。2009年三季度,天津主要出口市場美國、歐洲、日本、韓國等市場的經濟均實現了正增長,經濟出現明顯反彈。但必須同時看到,全球經濟復蘇的基礎仍不穩固,就業形勢仍然嚴峻,各國產能利用率仍處于低位,經濟復蘇對政府政策的依賴性仍然較大,并且存在刺激政策退出風險。此外,為應對本次國際金融危機,美國等發達國家采取了定量寬松的貨幣政策,在長期將會造成匯率貶值壓力,同時貿易保護主義又在國際上抬頭,這些對天津出口貿易的影響也將會不斷顯現。
從天津的情況看,加大投資力度、加快大項目建設、深入企業幫扶等政策的確取得了較好的效果,經濟保持了較好的發展態勢。但必須看到外部不確定性仍然存在,同時還必須關注一些在短期有效的政策在長期的有效性和可持續性問題。建議做好長期應對準備,首先,保持政策措施的可持續性,如解決好依靠大項目拉動投資的可持續性問題;其次,避免局限于采用短期措施解決長期問題,適時轉變思路調整方法;再次,保持政策連續性,引導中小企業投資者和消費者恢復信心,同時根據發展情況進行適度微調。
(二)應關注金融危機所帶來的深層次結構性問題,充分應對并有效促進“調結構”
本次國際金融危機爆發的一個深層次原因還在于長期的全球經濟失衡。一方面,美國保持低儲蓄和超前消費,長期處于貿易逆差;另一方面,發展中國家保持高儲蓄和低消費,長期處于貿易順差。這種不平衡為新興市場國家實施出口導向型經濟發展戰略提供了巨大的國際需求,但金融危機的爆發打破了這種不平衡,高度依賴出口的經濟增長難以為繼。從天津的發展情況看,2003年以來,投資率開始提高,與此相對應的是消費率逐年下降,2008年天津市投資率和消費率分別為53.6%和31.5%。經濟增長對于投資的依賴程度與其他直轄市相比處于較高水平,同時也面對著更大的結構調整壓力。
在應對國際金融危機所帶來出口壓力的直接影響的同時,必須關注國際金融危機進一步帶來的貿易結構和產業結構調整問題。一方面,在積極支持外貿企業渡過難關的同時,還需要有效應對貿易轉型所帶來的影響,防范國際貿易發展調整所帶來的出口企業經營和信貸風險,同時支持粗放型貿易增長模式向集約型貿易增長模式的轉變。另一方面,在積極支持投資保增長,滿足企業合理流動資金需求幫助企業渡難關的同時,還需要應對國際產業聯動效應對國內產業發展和結構調整的影響,著眼于長期可持續發展,有效支持產業結構和經濟增長方式的轉變。
(三)應關注外資經濟在金融危機傳導中的作用,防止和減弱危機通過外資企業途徑的進一步傳導
在國際金融危機的影響下,外資企業易于受到其國外母公司的影響,母公司的經營狀況會迅速在其子公司的經營決策中表現出來,外資企業對經濟環境的研判、投資和經營決策更容易受到國際經濟環境的影響,從而更容易將季風效應和凈傳染效應傳遞到東道國。外商直接投資和外資企業成為傳播國際金融危機影響的一個“快速通道”,其生產和出口的調整將直接對國內就業、收入和消費產生影響,同時也會通過產業關聯和凈傳染效應將這些影響傳遞到國內投資和企業。因此,應重點關注外資經濟的易受傳染性,以及外資企業在國際金融危機傳導過程中所發揮的作用,一方面,加大對外資經濟的監測分析,特別是加強對外資撤出的監測,對外資經濟與當地經濟的產業聯動效應進行深入分析;另一方面,采取積極的措施應對外資企業出口下降和投資減少通過關聯效應對天津市實體經濟的進一步影響,減弱國際金融危機通過外資企業途徑對實體經濟的負面影響。
參考文獻:
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關鍵詞:金融危機;資本主義;金融資本
Abstract:From the perspective of Marxist analysis of the international financial crisis and institutional reasons,socio-economic system that is inherent contradictions of capitalism,especially its long-term accumulation of basic contradictions in the capitalist countries,break out the economic and financial crisis. And to explore the inherent relationship between the current international financial crisis and the evolution of contemporary capitalism.
Key Words:financial crisis,the capitalist system,inancial capital
中圖分類號:F830文獻標識碼: A 文章編號:1674-2265(2009)12-0011-05
一、引言
美國次貸危機自2007年爆發至今,波及范圍不斷擴大,危機已從發達國家傳導到新興市場國家,從金融領域擴散到實體經濟領域,全球正面臨自二十世紀30年代大蕭條以來最嚴重的金融危機。由于經濟全球化程度的不斷加深和全球金融體系的長期失衡,這場源自美國的金融風暴,波及范圍之廣、沖擊力度之強、連鎖效應之快都是前所未有的,給世界各國經濟發展和人民生活帶來嚴重影響。
二、當前對金融危機成因的探討
此次危機是以美國的次貸危機為導火索、由美國虛擬經濟而引發的全球金融危機。理論界對次貸危機形成的原因進行了探討,主要包括以下觀點:
(一)美國信貸市場上寬松的信貸條件
2001年以后,美聯儲連續降低利率,房地產市場繁榮,貸款機構預期未來市場持續走高,加大貸款力度,盲目擴大住房貸款業務。在市場繁榮時期,次級貸款也有很高的回報率,在滿足優級及次優級抵押貸款后,貸款機構積極發放次級貸款。為了將次級抵押貸款出售給低收入者,貸款機構盡可能地降低進入門坎,不斷創新次貸產品,降低貸款條件。實質上是貸款機構放松了風險監管,為日后次貸危機的爆發埋下隱患。隨著后來利率的不斷攀升,低收入階層無法承受還款壓力,從而導致大量違約。長期的低利率造成了市場流動性過剩,助長了經濟的泡沫。
(二)次級抵押貸款的證券化
低利率和流動性過剩,推動了住房需求和房價上漲,這又降低了房貸的風險,刺激了房貸需求。由于住房按揭支持債券(RMBS)的存在,任何貸款機構在對不良信用評級的個人貸款后無需置于其資產負債表內,而只需轉手賣給RMBS的投資者。由于RMBS信用級別低,市場流動性不強,不易脫手,誘發華爾街的投資銀行根據期限和信用水平將RMBS打包成抵押債務憑證(CDO),從而進一步刺激了RMBS的發展和CDO市場的極度膨脹,形成了CDO,CDO的平方、立方、n次方等。當美國次級房貸市場外部環境發生變化時,由次級抵押貸款的違約率的上升,引發貸款機構資金鏈的斷裂,次級抵押貸款衍生出的金融產品縮水,最終引發這場金融危機。
(三)信用評級不嚴和金融監管的缺位
根據美國證券交易委員會(SEC)在2008年7月份發表的調查報告,在對高風險次貸金融產品進行評級時,美國三大信用評級機構都存在違反內部程序的行為。同時,評級機構對次級債券和衍生產品給予了與風險不對稱的評級結果,在相關債券信用質量嚴重惡化時,未能及時更新信用評級,助長了危機的蔓延。此外,美國信用評級體系存在制度性缺陷,而評級機構出于利益考慮,沒有動力去糾正這些缺陷。
在信用評級不嚴的同時,美國金融監管當局對市場上的金融創新監管松懈。在缺乏監管的情況下,次級抵押貸款在一輪又一輪的創新中加長了鏈條,衍生產品的定價已經脫離了原有貸款產品的風險,而僅取決于發行機構公布的回報率和評級機構評定的等級。監管的缺失,縱容了金融機構盲目追逐高額利潤的行為,也是導致這場金融危機的主要原因之一。
(四)美國的低儲蓄、高消費的發展模式出現問題
次貸危機爆發的直接誘因是利率的不斷提高,房價下跌,使貸款人無力償還次級貸款,金融機構信用緊縮,房地產泡沫破裂,最后引起金融恐慌及危機爆發。美國當前的收入差距較大,存在大量的低收入人群,在寬松的信貸環境和美國式的過度消費文化模式下,低收入人群同樣追求高消費和超前消費,從而導致物價和房價的大幅上漲,出現通貨膨脹和房地產泡沫,聯邦政府為抑制通貨膨脹,不斷提高利率,最后引發次貸危機。
(五)投行杠桿比例過高和金融衍生品開發過濫
據有關統計顯示,美林的杠桿率從2003年的15倍飆升至2008年的28倍,摩根士丹利的杠桿率攀升至33倍,高盛也達到28倍。華爾街利用以資產證券化為代表的金融創新工具,在次貸基礎上設計出了系列衍生金融品:抵押貸款支持債券(MBS)、資產支持商業票據(ABCP)、(CDO)、信用違約掉期(CDS)和CDO的平方、CDO的立方等,在高杠桿盈利模式下,放大了次貸的金融效應,鑄就了系統性的金融風險傳遞鏈條。
從房地產市場和金融市場、金融監管的因果關系,對次貸危機成因進行闡述:即利率上升―房價下降―房地產市場泡沫破裂―次級抵押貸款還貸困難―次級貸款違約率上升―信用緊縮―以次級貸款為基礎衍生出的金融產品的資金鏈斷裂―金融資產縮水―投資衰減―金融恐慌―次貸危機爆發―國際金融危機。
三、當代資本主義的新階段和新特征
以美國為首的當代資本主義表現為國家金融的超級壟斷、經濟虛擬化和泡沫化的特征,體現了當代資本主義演變的一種趨勢。國際超級金融壟斷資本主義是當代資本主義發展的最新階段,其最重要的標志是金融資本的高度虛擬化、高度壟斷與高度投機相結合。
(一)金融資本高度虛擬化的資本主義
隨著計算機技術和通信技術的發展,虛擬資本也在不斷地衍生出新的品種,出現大量的金融衍生品,這些虛擬資本是對股票和債券等虛擬資本的再次虛擬。虛擬資本也成為當前在資本主義生產方式中占主體地位的資本形態。
(二)高度壟斷與高度投機相結合的資本主義
在馬克思的《資本論》里,生息資本為G―G’,實際上是省略了中間實體資本的增殖即G―W―G’。但發展到巨大金融寡頭壟斷市場的層面,金融創新使G―G’成了買空賣空的連鎖交易,脫離創造價值的實體運動,脫離價值決定價格的根基。以美國為首的資本主義在資本市場利用資本壟斷實現高度投機,獲得高額利潤。
(三)以美國為首的當代資本主義以新的形式稱霸全球
當代資本主義利用金融資本控制整個世界,通過美元霸權,特別是以紙幣美元為武器影響世界。歷史表明,經濟震蕩,由通貨膨脹急劇變為通貨緊縮,正是經濟危機的一種癥候;石油價格由過高急轉直下轉為狂瀉,也是一種市場危機,反映了實體經濟下降、需求嚴重不足,使石油產業遭到重創,達到以美元優勢控制石油的目的。
當前美國GDP與虛擬資本的比例大體為1:36,其中有70%左右的泡沫。在二十世紀中葉之后特別是80年代以來,美國跨越式地成為國際超級金融壟斷資本主義國家,把金融與工業的結合蛻變為脫離并統治實體經濟的虛擬經濟世界。而與高科技結合,進一步引發由經濟泡沫釀成泡沫經濟,在實體經濟的下降與虛擬經濟的無限擴大下,表明美國為首的現代資本主義的新特征和新手段――超級虛擬化。經濟的高度虛擬化、泡沫化和在世界的金融霸權,折射出當代資本主義的寄生性、腐朽性。
四、從資本主義制度的本質對金融危機的再認識
從美國的信貸政策、金融風險管理政策等角度出發,分析次貸危機產生的原因,屬于操作層面和現象層次的分析;缺乏從對資本主義制度發展歷史的角度的分析,不能認識危機發生的制度性原因。因此需從資本主義制度本質出發,分析危機產生的根源。
(一)從視角分析金融危機形成機制
馬克思將金融危機的爆發建立在經濟危機可能性和現實性的基礎上,認為金融危機的爆發是資本主義制度內在矛盾發展的必然結果,是資本主義制度內部矛盾各方強制統一的一種方式。馬克思將金融危機分為兩類:第一類是作為生產和商業危機先導階段的金融危機;第二類是作為資本市場核心的虛擬資本的獨立運動規律以及資本市場賭博投機的本質特征的金融危機。
1. 第一類金融危機的形成機制。馬克思認為,導致第一類金融危機的根本原因并是由資本主義商品生產過剩造成的。導致生產過剩的原因包括以下幾個方面:
第一,生產與消費之間的對立,生產和消費的對立,在現實中表現為生產擴大與市場擴大之間的矛盾,生產和消費的對立是資本主義生產方式固有的矛盾。
第二,資本積累與價值增殖之間的矛盾,資本主義生產過程的實質是剩余價值的生產。資本積累和擴大再生產就成為資本價值增殖的主要方式,資本主義無限制地擴大生產規模提供了動力,資本過剩從而商品過剩是資本積累與價值增殖矛盾發展的必然結果。
第三,以商業信用為主的信用形式的充分發展導致商業貨幣的膨脹,進一步刺激了生產過剩的發展。在資本主義經濟運行過程中,由于商業資本的獨立化,商品價值的回流時間往往早于商品價值的最終實現,因此容易產生虛假的需求;在商業貨幣不斷膨脹下,這種虛假的需求積累起來,商品過剩程度進一步加劇。
生產與消費之間的對立、資本積累與價值增殖之間的矛盾,是資本主義生產方式固有的屬性,它們決定了生產過剩的必然性。而信用形式的充分發展并不是商品過剩的必要條件,不是商品過剩的充分條件,只是加劇了商品過剩的累積程度。第一類金融危機本質上是資本主義生產過剩危機的前奏,其形成機制(圖1)揭示了金融危機爆發的根源隱藏在資本主義生產方式的固有矛盾之中。
2. 第二類金融危機的形成機制。馬克思將第二類金融危機成因歸結為金融市場的賭博投機活動而導致的虛擬資本過剩。虛擬資本的過剩同樣可能導致虛擬資本作為一種特殊商品而與貨幣之間形成尖銳的對立,從而虛擬資本價格暴跌,引發金融市場的危機。
首先,馬克思認為虛擬資本是指能夠定期帶來收入的、以有價證券形式表現的資本,“生息資本的形式造成這樣的結果:每一個確定的和有規則的貨幣收入都表現為資本的利息,而不論這種收入是不是由資本生出”。虛擬資本實際上是基于預期收益資本化的幻想的資本。
其次,虛擬資本是伴隨企業資本擴張與商品流通發展而產生的,但卻能擺脫生產和商業的束縛而依靠信用制度獲得自身的發展。“虛擬資本巨大的擴張潛力與信用制度的過度發展相結合,為金融市場虛擬資本商品的過剩創造了條件”。
最后,虛擬資本特殊的運動規律極大地滿足了資本家通過賭博投機實現價值增殖的要求。一方面,“信用為單個資本家或被當作資本家的人,提供在一定界限內絕對支配別人的資本、別人的財產,從而別人的勞動的權利”,實際上這就是所謂的“金融杠桿化”;另一方面,“因為財產在這里是以股票的形式存在的;所以它的運動和轉移就純粹變成了交易所賭博的結果”。當金融市場的賭博投機使得金融杠桿化的比例不斷提高,以致虛擬資本商品過剩嚴重,一旦貨幣發生緊縮,將導致債務支付鏈條斷裂,金融危機的爆發就不可避免。
第二類金融危機本質是在金融市場過度的賭博投機與信用制度的膨脹相結合的情況下,過剩的虛擬資本與貨幣形成尖銳的對立,最終虛擬資本價格暴跌導致危機爆發。其形成機制(圖2)揭示金融市場的賭博投機活動是危機發生最重要的原因。
此次金融危機從表面上看與二十世紀30年代的經濟危機截然相反,以房價下跌和房地產市場泡沫破滅為導火索,從投資銀行、保險公司、商業銀行等金融部門開始,進而波及實體經濟部門,造成實體經濟部門的流動性短缺,大量企業倒閉,失業率上升,從而由金融危機演變為經濟危機。但金融危機發生的根源仍然是資本主義的私有制制度。
(二)從資本主義制度的本質認識金融危機產生的根源
1. 商品內在二重性矛盾潛伏危機產生的可能性。馬克思從商品和商品交換的內在矛盾體現了市場經濟和市場經濟占主導地位的社會形態的基本矛盾。資本主義制度不可克服的內在矛盾潛伏在商品和商品交換的內在矛盾中,這是資本主義周期性經濟危機爆發的根本原因。在私有制條件下,具體勞動和抽象勞動這對矛盾表現為私人勞動和社會勞動的矛盾,構成了商品生產的基本矛盾。商品所內含的勞動二重性矛盾決定了價值和使用價值的二重性矛盾的進一步演變,表現為商品與貨幣的對立,進一步表現為實體經濟與虛擬經濟的對立。私有制使商品的內在二重性矛盾在一定條件下越來越激化,具有深刻的對抗性和不可克服性。商品經濟內在二重性矛盾只構成產生危機的可能,資本主義私人占有制度使危機爆發成為必然現實。
2. 資本主義私有制是形成金融危機的深層制度原因。資本主義危機產生的根本原因在于私有化制度,生產的社會性同生產資料私有性的資本主義基本矛盾,使商品經濟內含的危機可能性轉變成必然性。商品經濟內在二重性矛盾只構成產生危機的可能,而資本主義私有制度使危機的產生成為現實。在資本主義幾百年的歷史中,貨幣越來越背離商品,虛擬經濟越來越背離實體經濟,成為金融泡沫、金融危機乃至全面經濟危機的內在成因。
3. 金融資本的逐利性、貪婪性和杠桿性是形成金融危機的最深刻根源。資本主義生產的唯一動機和直接目的,就是攫取更多的剩余價值。資本一方面追求利潤的最大化,具有逐利性和貪婪性;另一方面又推動了經濟發展,具有對生產強有力的拉動性。馬克思揭示了資本追求無限增殖的本性并未改變,隨著當代金融資本的發展和向全球擴張,資本的貪欲更加膨脹。在金融資本和虛擬資本占主導地位的資本主義階段,為了創造業績和贏得巨額利潤,銀行家們不斷推出創新的金融產品,制造高風險的虛擬資本。利用金融資本的杠桿性,實行高杠桿的運營模式,通過將金融資產證券化、衍生化,從而獲得巨額利潤。脫離實體經濟的虛擬經濟的高度膨脹,將直接導致金融危機。
4. 資本主義制度下的金融危機是必然的、無法克服的。美國金融危機引發的全球性危機既是一場嚴重的金融危機,又是一場深度的經濟危機、思想危機、社會危機和制度危機,是資本主義的全面危機。歷史上,資本主義幾次帶有全球性的危機都引起時代和世界格局的重大變化。美國金融危機將使世界經濟進入一個大調整、大動蕩時期。本次危機具有顛覆性、全面性、深度性和長期性的效應,將給世界經濟社會發展帶來重大、持續的影響,世界局勢將發生重大變化。
五、當前國際金融危機與當代資本主義的關系
(一)當前的國際金融危機表明資本主義發展到國際壟斷資本主義的新階段
以往的危機多半起始于物質生產領域,然后向其他領域擴散,而這次危機首先發生在金融領域,之后向實體經濟領域蔓延。以往危機大多表現為生產過剩,而此次危機在發達國家則是實物生產日趨萎縮,整個國民經濟虛擬化。以往的危機表現為廣大居民購買能力下降和消費不足,在發達國家之間也有相當強的傳染性和擴散性;此次危機則是這些國家各個階層包括工薪層在內的超前消費或過度消費,國民經濟形成了嚴重的“消費泡沫”;這次危機不僅擴散的面更廣,幾乎傳播到了世界所有國家,而且傳染更加迅速、更加猛烈。這些特點,都是與資本主義的發展和演化相聯系的,反映了正在形成中的資本主義新形態的特點。
(二)金融資本惡性膨脹,是國際壟斷資本主義的本質特征
隨著壟斷資本主義的發展,西方國家的資本在繼續使用這種商品輸出和不等價交換手段進行國際剝削的同時,越來越注重資本輸出和資本直接剝削外國勞動的作用,國際剝削的重點已由商品輸出轉變為資本輸出。國際剝削的重點由昔日的以工業資本為主體的資本輸出,逐步向以金融資本為主體的資本輸出轉移。發達國家特別是美國的壟斷資本之所以積極推動這種轉移,是因為金融資本的輸出具有商業資本和工業資本所不具備的特殊的國際剝削和壓榨功能。
金融資本已成為發達國家特別是美國建立和維護國際壟斷資本所需要的國際經濟乃至政治秩序的最積極的推動者。總之,金融壟斷資本已成為世界經濟乃至政治生活的主宰,在帝國主義侵略擴張中的地位和作用大大增強。金融資本的惡性膨脹,其世界統治和盤剝的增強,體現了當代資本主義演化與當前國際金融危機之間的內在聯系。
(三)發達資本主義國家特別是美國國民經濟的虛擬化,是當前國際金融危機的深層原因
這次世界性金融風暴的形成,是金融壟斷資本長期統治、橫行的必然產物。不僅在發達資本主義國家特別是美國形成了越來越多的金融泡沫,而且使這些國家的整個國民經濟日趨虛擬化。表現為:
第一、金融資本橫行,金融衍生資本泛濫,金融資本越來越與實體經濟相脫離。金融資本超前發展,資本家與生產過程脫離,是壟斷資本主義的一種重要表現。如今,全球金融交易額已達世界GDP的十倍以上。金融資本不僅在數量上是空前的,而且其地位也發生了重大變化。發達國家的金融資本不僅完全脫離了生產活動,置身于生產過程之外,而且凌駕于整個社會生產之上,成了整個國民經濟的主宰,實體經濟的發展越來越依賴金融資本的發展。
第二、在金融資本泛濫的同時,實體經濟卻相對乃至絕對萎縮。發達資本主義國家的第一和第二產業的產值在國內生產總值中的比重不斷下降,而以各種服務性消費為主的第三產業的比重則不斷上升。到上世紀70年代,發達資本主義國家已經相繼完成了工業化過程,資本主義經濟體系對物質產品的需求相對飽和,資本通過發展物質生產而增殖的途徑日趨狹窄,這些國家越來越多的工業品逐漸向發展中國家轉移,形成了所謂產業空心化趨勢。在高額利潤的誘使下,資本越來越多地從實物生產領域向第三產業轉移。銀行、保險、證券等雖然能給資本帶來利潤、增加產值,但卻不能為國民經濟增加物質財富,這些行業的過度發展本身就含有泡沫成分,成為國民經濟虛擬化的重要因素。
(四)國際壟斷資本主義的形成、金融資本橫行,進一步增強了資本主義的寄生性和腐朽性
在發達資本主義國家特別是美國,資本增殖的過程之所以能夠在越來越大的程度上脫離實體生產過程,發達資本主義國家通過將制造業特別是勞動密集型的制造業向發展中國家大轉移的過程,也是國際壟斷資本組織發展跨國生產的一個重要條件。
國際壟斷資本主義的寄生性和腐朽性還表現為投機心理和投機行為的惡性發展、整個社會風氣的敗壞和沉淪。不僅各行各業的資本家和經營者在從事各種投機活動,而且這些國家的政府也利用各種貨幣金融杠桿或貨幣金融政策從事國內外的投機活動。總之,金融投機已成為發達資本主義國家社會經濟生活的基本特征,成為國際壟斷資本攫取超額利潤的一種基本途徑。
(五)國際壟斷資本主義的形成,金融資本權勢的增強和金融危機的爆發,使資本主義的虛弱性、垂死性更加明顯
在資本主義國家,不同階級和階層的利益從來都是不一致的,不僅廣大勞動者與資本家的利益根本對立,而且壟斷資本與中小資本的利益也有矛盾,而隨著國際壟斷資本主義的形成和經濟全球化的發展,矛盾和對立則在進一步暴露和加深;矛盾使發達資本主義國家反全球化的浪潮,比發展中國家還要強烈。所有這些矛盾和沖突,隨著金融危機的爆發必然會進一步加劇。此次金融危機的爆發,已經成為發達國家特別是美國社會經濟相對平穩發展時期結束、新的動蕩時期開始的一個突出的信號。從國際方面來看,隨著國際壟斷資本主義的形成,資本主義生存和發展的條件也日益惡化。
六、結語
當前國際金融危機表明當代資本主義演變到一個新的階段,金融危機是資本主義的制度性危機。對當前金融危機
的成因的認識,不應單從其體制層面和技術操作層面進行闡釋,更要從制度層面、本質層面對其剖析。美國的次貸危機,不可遏制地蔓延成全球金融危機,進一步證明馬克思關于資本主義周期性經濟危機理論的真理性。作為社會主義國家的中國,需要從制度和體制兩個方面規避和防范金融危機。
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[關鍵詞]金融危機;國際傳染;路徑;防范對策
[中圖分類號]F8[文獻標識碼]A[文章編號]1672-2426(2010)04-0043-02
金融的現代經濟核心地位是當之無愧的,這不但為其正效應所證明,其負效應――金融危機的破壞力也從反面提供了支持。特別是,隨著經濟全球化的發展,金融危機發生的頻率越來越快。金融危機是指一個國家或幾個國家與地區的全部或大部分金融指標的急劇、短暫和超周期的惡化。其中,短期利率、貨幣資產、證券、金融機構倒閉數等最為重要。金融危機能夠引起貨幣貶值,帶來經濟蕭條,促成普遍的悲觀經濟預期?熏其中的任何一個指標的變化都足以中斷正常的經濟發展或促成經濟的倒退。無論何種類型的金融危機,都擁有一個對經濟最有殺傷力的武器,即國際傳染。所以,現實經濟生活中,我們經常看到這樣的情景:一個國家或地區的金融危機會迅速擴散到其他國家和地區,演變成為范圍更大的金融危機。而且,隨著傳染的擴展金融危機的破壞性也越來越大,往往從單純的貨幣危機演化為經濟危機,甚至影響政局的穩定,導致政治危機。從早期的荷蘭郁金香泡沫危機,到近期的歐洲貨幣體系危機、拉美金融危機、東南亞金融危機、阿根廷金融危機,直至目前剛剛走出低谷的美國金融危機,無不如此。
引發金融危機國際傳染的一些普遍因素主要有:貿易聯系、競爭性貶值、政策調整、流動性沖擊、多重均衡和喚醒效應、政治影響傳染等。而且,隨著金融的演進,金融危機國際傳染的原因日趨復雜多樣。盡管人們從實踐中總結了很多有關金融危機國際傳染的經驗,也相應采取了亡羊補牢式的防范措施,但是,金融危機國際傳染非但沒有減輕,反而更加頻繁,破壞力也有增無減。因而,從理論上進一步明確金融危機國際傳染的路徑并由此引申出防范對策,顯得尤為緊迫。
一、金融危機國際傳染的路徑
現實經濟的復雜性和理論研究的抽象性,使得人們對于金融危機國際傳染的分析存在多維視角。比如,從金融危機的影響出發,把金融危機國際傳染歸結為波及傳染和凈傳染。前者是指危機國家惡化了另一個國家的宏觀經濟涉外變量,如貿易凈額赤字、外匯儲備下降等,從而破壞了其原有的內外均衡,導致另一個國家經濟出現危機;后者是指一個國家的金融危機誘發了另一個國家的金融危機,但卻不能用宏觀經濟基礎變量來解釋。再如,從國家間關系的性質出發,將金融危機國際傳染歸為接觸傳染和相似傳染。前者指通過直接的經濟金融聯系實現的傳染;后者是指通過投機者行為實現的傳染。源發國的危機迫使投機者紛紛調整自身的行為,包括重新評價相似國家的經濟基礎及政府的政策,調整資產結構自救,發動貨幣攻擊獲利等,從而使得另一國染上危機。借鑒以往的各種理論分析,結合歷次金融危機的現實,我們可以發現金融危機國際傳染的一般路徑:實體經濟路徑和金融路徑。原因在于:市場經濟是金融與實體經濟二位一體的開放經濟。服從于分工的需要,市場經濟衍生出金融這一范疇,它與實體經濟共同構成一個完整的經濟系統。同時,市場經濟本質上是一種開放經濟,這在國家層面上表現為經濟的國際化,而在全球經濟層面上則表現為經濟的全球化。經濟的國際化會使一個國家的對外貿易對經濟的拉動作用日益重要,甚至在某一時期起著決定性作用,尤其是實行出口導向發展戰略的國家更是如此。經濟的國際化并不排斥貿易保護主義,而經濟的全球化則以自由貿易為根基,雖然其未必促進國別經濟的國際化,但是它的發展使得各國經濟聯系趨于緊密。正因為如此,發端于一個國家的金融危機會通過實體經濟路徑和金融路徑傳染到其他國家,從而形成范圍更為廣泛的金融經濟危機。
(一)實體經濟路徑
實體經濟傳染是指通過實體經濟關聯而達成的危機在國家間的傳導和擴散。其具體形式有:
1.貿易伙伴型傳染。一個國家的金融危機惡化了另一個與其貿易關系密切國家的國際收支以及經濟基礎運行狀況,從而令其陷入金融危機,這被稱之為貿易伙伴型傳染。貿易伙伴型傳染有兩個傳導路徑:其一是直接的進出口貿易傳染;其二是間接價格沖擊傳染。前者是指爆發金融危機的國家往往表現為本國貨幣大幅貶值,進口減少而出口增加,從而導致貿易伙伴國的貿易赤字增加、外匯儲備減少,不但缺乏用于國際支付的手段,而且會成為投機者貨幣攻擊的對象,最終成為危機國際傳染的受害者。后者是指一個國家金融危機導致的本幣貶值使其貿易伙伴國的價格水平下降,同時促使貿易伙伴國居民進行貨幣替換,對本幣的需求量減少,而要求兌換外幣的數量增加,導致中央銀行外匯儲備減少,誘發貨幣危機,進而形成金融經濟危機。
2.競爭對手型傳染。如果危機發生國和非危機發生國的出口市場相同,互為競爭對手,則會發生競爭對手型傳染。即:貨幣危機使危機發生國的貨幣大幅貶值,由此降低了其競爭對手國的出口競爭力,進而導致其宏觀經濟惡化。另外,因為競爭對手國可能采取競爭性貶值行動,從而誘發投機者對該國貨幣發起攻擊。在通常情況下,一國與危機發生國的貿易聯系越緊密,危機傳染的概率就越大。由于發展中國家大多依靠廉價勞動力的優勢發展對外貿易,而且發展中國家與發達國家存在互補性的貿易結構,所以,其產品銷售市場多為發達國家。眾多發展中國家往往出口競爭于同一發達國家的市場,而相互間貿易往來不是很多。故貿易伙伴型傳染的影響力度有限,競爭對手型傳染成為危機傳染相對主要的渠道。
(二)金融路徑
金融路徑傳染是指一個國家因宏觀經濟波動導致金融機構或金融市場缺乏流動性,進而導致另一個與其有著密切金融聯系國家的金融機構或金融市場缺乏流動性,從而導致該國爆發危機。或者雖然另一個國家與其沒有密切聯系,但基于預期而導致該國爆發危機。
隨著經濟發展水平的提高,經濟日益呈現金融化的趨勢。經濟的金融化使得金融的核心地位日益顯現,對與之相對的實體經濟的滲透作用與日俱增。與此同時,金融對外影響也越來越強。國與國之間的金融聯系較之實體經濟聯系更為便利和緊密,這一點集中表現為金融的全球化、一體化,從而在金融危機中發揮著重要的甚至是決定性的作用,剛剛走出陰影的美國金融危機在這方面體現的最為充分。金融路徑的具體傳染渠道有:
1.金融機構渠道。金融機構不但具有高度的壟斷性和內部關聯性,而且是各國金融聯系的重要紐帶。當某金融機構在危機國利益受損后,為了達到資本充足率和保證金要求,或出于調整資產負債的需要,金融中介機構往往大幅收回給其他國家的貸款,并且沒有能力給其他國家提供新的貸款。如果該國缺乏足夠的國際儲備,金融管理水平不高,就很難應付國際資本大規模流動造成的沖擊,結果陷入了危機。
2.資本市場渠道。在金融全球化的背景下,金融危機的傳染還可通過資本市場渠道進行傳染。因為當今資本市場是一個全球一體化的市場,極易發生波動。當機構投資者在一個市場上出現大量的資本損失,往往會在其他市場上出售證券獲取現金以便補充流動性;即使不遭受損失,也會基于風險和預期心理重新進行證券投資組合,以獲得盡可能大的收益。這個組合會隨著風險與預期的變化而相應調整。所以,一個市場的資產收益在一些投機者的沖擊下發生變化,會導致其他市場證券組合的改變,從而把危機傳染到該證券市場所在國。尤其重要的是,預期效應使得即使國家之間不存在直接的貿易、金融聯系,金融危機也可能會傳染。這是因為一個國家發生危機,投資者對另一些類似國家的市場預期也會發生變化,從而影響到投資者的信心與預期,在信息不充分、不對稱的作用下而產生“羊群效應”,進而導致投機者對這些國家的貨幣沖擊,最終染上金融危機。
二、防范金融危機國際傳染的對策
上世紀90年代爆發的一系列波及多國、影響巨大的金融危機,引起許多國家乃至整個國際社會的高度重視,新近走出陰影的美國金融危機引發的全球性金融危機,更凸顯出有效防范金融危機國際傳染的急迫性。雖然引發金融危機國際傳染的因素眾多,但是危機在國與國之間的傳染都要通過具體的路徑進行。因此以路徑為基礎的政策措施對于金融危機國際傳染的有效防范是關鍵性的。具體政策措施包括:
1.建立預警信息系統。即預先測知金融危機的國際傳染,從而提前采取措施進行應對。一個國家應當建立一套關于金融危機國際傳染的預警指標體系。預警指標系統包括一系列易受溢出影響和傳染影響的預警指標,這些指標可以被用來對本國可能遭受的傳染進行預警。這些變量在金融危機到來之前的表現與正常或平穩時期更顯著地存在著系統性差異,從而能夠通過密切觀察這些變量使一國政府預先感知傳染的可能性和方向,進而可以有針對性地采取有效措施,避免遭受危機傳染或減輕傳染的影響。
2.增強實體經濟與金融的抵抗力。改善實體經濟自身經濟結構,擴大內需,建立內外均衡協調的國民經濟生產、流通體系,增強出口市場的多元化和可替代性,為抵御金融危機國際傳染提供基礎條件,這也是一個國家抵御外部沖擊的根本保證。與此同時,強化金融機構特別是銀行資本充足率、資產流動性、風險管理與控制能力方面的監管,優化銀行組織結構。完善市場準入制度和運行規則,規范市場行為,增加市場透明度,加強對市場參與者經營活動和財務狀況的監管,完善市場退出機制,以保證市場的安全性和增強投資者信心。適時增加金融市場的規模和流動性,并保持適當的金融市場開放度和集中度。
3.完善關鍵性防火墻制度。最為核心的是要建立靈活的匯率制度。缺乏靈活性的匯率制度易于受到攻擊,并且往往對危機產生加速作用。所以,要根據本國經濟發展階段與國際經濟形勢確立富有彈性的匯率制度。無論是固定匯率制度還是浮動匯率制度,以及其他介于二者中間的匯率制度,只要是適合本國需要的就要采用。合理開放本國資本市場也是不可缺少的。實踐經驗與理論研究都表明:超越發展階段的金融市場完全開放往往不能達到理想目的。特別是對于各種制度還很欠缺的發展中國家,過早全面開放會適得其反,極易遭受外部金融危機的傳染。因此,必須合理確定開放次序、進度和程度,預先考慮設立危機應急系統。
4.加強國際協調與合作。金融全球化的迅猛發展,使得金融愈發脫離實體經濟而獨立發展,虛擬經濟不斷膨脹,累積了大量的風險,國際貨幣體系波動頻繁。每次金融危機都要發生的國際傳染,事實上暴露了國際金融體系存在的內在缺陷,如目前的國際貨幣體系是布雷頓森林體系在危機沖擊下而形成的一個過渡體。不但使美元失去了制約,而且滋生出巨大的匯率波動風險。因此,必須加強各國在全球化進程中的雙邊或多邊協調與合作,積極推進國際金融體系的改革,發揮國際性金融組織在信息披露和政策協調等方面的作用,促進地區性經濟金融合作,加強對投機性資本流動和衍生金融產品開發及交易的管制。
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【關鍵字】金融危機 演進 沖擊
一、文獻綜述
金融危機作為對實體經濟具有嚴重破壞力的經濟活動，長期為政府部門、實業界和學術界高度關注。IMF（1998）根據金融危機的根源、影響范圍與程度，將金融危機劃分為銀行危機、貨幣危機、債務危機和系統性金融危機四個類別。關于金融危機的理論出現了第一代至第四代金融危機理論和模型。
第一代貨幣危機模型主要是針對墨西哥、阿根廷貨幣危機等的分析。第一代危機模型的分析結果表明，貨幣危機的演進是政府政策失敗的結果。強調的是制度性缺陷與政策不協調性導致貨幣金融危機，尤其是市場投機中的制度性缺陷（Flood，1984）。
第二代金融危機模型關注的重點仍然是貨幣危機，尤其是英鎊和意大利里拉危機和新興經濟體的貨幣危機。Obstfeld （1994、1996）擴展了Gordon（1983）的規范性政策選擇模型，討論了開放經濟體中的貨幣政策選擇問題。
第三代金融危機理論及其模型，通過兼顧宏觀層面和微觀層面的分析，尤其是以內生增長模型為基礎的金融危機模型將微觀變量（金融中介）納入到分析框架之中，可以較好地解釋金融危機。
很多學者（Krugman，1999）引入了國家資產負債分析，強調一個經濟體（包括企業、部門、國家等）所面臨的內外失衡、期限錯配、貨幣錯配、資產結構錯配和償付能力問題等在金融風險累積和金融危機爆發蔓延中的作用，從而建立起相應的金融風險和危機分析框架，這就是第四代金融危機模型。
二、金融危機的演進
金融危機通常被認為是對經濟體系中不健全的部分進行的“自殘式”的自我矯正，尤其是對市場和制度失靈的“清算”，觸發金融危機的因素有內部、外部和內外結合之別。當金融危機發生時，全部或者部分金融指標（比如短期利率、資產價格、企業破產數和金融機構倒閉數等）都發生了急劇的惡化甚至造成整個金融行業的困頓，并對經濟基本面產生巨大的沖擊（IMF，1998）。
第一，金融危C孕育階段。很多研究認為，政府政策過失和制度缺陷是金融危機產生的土壤。在Minsky和金德爾伯格看來，這個階段的典型特征是“錯位”，包括政策與制度之間的錯位、政府與市場的錯位等。Valencia （2008）通過分析1970～2007年共計42次系統性銀行危機得出結論，金融危機往往是不可持續的宏觀經濟政策（比如巨額的貿易逆差、債務）、過度的信用擴張和外部沖擊等的產物。金融危機的爆發一般都是和經濟蕭條之后的擴張相聯系的，與經濟擴張相伴隨的信用擴張一般是金融危機產生的重要原因，尤其是銀行危機，大部分與信用過度擴張直接相關。Mendoza （2008）對1960～2006年49次信用擴張（工業化國家27次，新興經濟體22次）的研究表明，經濟擴張過程中信用急劇擴張帶來了公司、銀行業和整體經濟的潛在脆弱性，總之大部分金融危機都和信用擴張緊密相關。
第二，金融危機引發階段（這個階段被Minsky稱為“財務困難”階段）。隨著投機性繁榮的繼續，利率、貨幣流通速度和資產價格等都大幅上升，整個金融體系已經成為一座高聳入云的摩天大廈，金融系統的脆弱性大大增加。此時市場預期已經發生變化，大幅上升的資產價格使得市場預期未來資產的價格將更高，市場預期和信用擴張進一步推高資產價格，從而產生泡沫，危機的爆發就只是時間的問題了。
第三，金融危機爆發階段。在金融危機爆發初期，如果金融機構是以自有資金進行投資，那么市場下跌僅僅會影響到機構自身。但金融中介超乎“中介”的職能，而成為一個市場投資者，往往以高杠桿率舉債投資，且具有內在傳染性。傳染性使得財務困難并不是問題的終結，投資者和金融機構出現流動性短缺，整個金融體系的流動性發生逆轉，市場開始出現巨量的恐慌性賣出，資產價格急劇下挫，投資者紛紛潰逃，大量金融機構破產，最后演化為金融危機。
第四，金融危機深化階段。金融危機爆發之后，資產價格大幅下挫，金融機構大量破產，金融市場資金融通和資源配置功能受到重創，金融危機對實體經濟部門開始產生重大影響，即金融危機演化為經濟危機。金融危機深化的另一個表現是金融危機的國際傳染，由于金融機構的多國經營造成不同市場的溢出效應（IMF，1998）、蝴蝶效應和羊群效應，通過貿易和金融等渠道的金融危機可能在區域（如東亞金融危機）甚至全球范圍內（如美國次貸危機）傳導，進而對區域經濟和全球經濟產生重大的負面影響和沖擊。
三、金融危機的沖擊
政府失敗的政策和金融市場的各種“理性”行為可能導致整體的非理性，即出現所謂的“囚徒困境”， 實際上是喪失了對現實的理性感覺，甚至是某種近似于集體的歇斯底里或瘋狂（金德爾伯格，2007）。這些崩潰性的金融動蕩，不僅導致資產價格下挫、金融機構破產和金融行業危機，而且沖擊實體經濟穩定增長的基礎，甚至破壞全球經濟的基本面。
金融危機還可能引發經濟衰退。銀行危機爆發之后，對擠兌的擔憂導致存款人大規模提前提取存款，各國金融危機主管機構不得不因此提高準備金率，銀行也必須增加流動性強的資產（Aricciaetal，2005）。
金融危機爆發還將影響金融穩定性。金融機構所從事的證券化和高杠桿操作，容易使得金融體系的流動性被數倍放大或縮小。總體上看，金融危機使得貨幣供應在一定程度上脫離中央銀行的控制，越來越多地受制于經濟體系內部因素的支配（比如貨幣乘數的變化），從而嚴重削弱了中央銀行對貨幣供應的控制能力和控制程度。
金融危機的破壞力還表現在破壞了金融市場的資金融通功能。1930～1933年是美國歷史上金融體系最艱難、最混沌的時期。1933年3月，銀行破產達到，銀行體系癱瘓，違約和破產程度嚴重，影響了除聯邦政府之外的幾乎所有借款人，金融機構和投資者基本上喪失了再融資功能，使得市場的整體流動性大幅萎縮（即信用驟停），進而產生流動性危機。
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社。
關鍵詞：金融危機；預警；綜述
中圖分類號：F830.99 文獻標志碼：A 文章編號：1673-291X（2012）13-0085-02
引言
20世紀90年代初伴隨著金融危機頻繁的爆發關于金融危機預警方法的理論與實證研究不斷涌現。Abiad（2003）將金融危機預警方法以1997年為界分為1997年前的經典預警方法和1997年后的預警方法的新發展。1997年前的經典預警方法主要包括：劉遵義（1995）的主觀概率法；Frankel和Rose（1996）的概率單位模型（probit model）；Sachs、Tornell和Velasco（1996）的截面回歸模型；Kaminsky、Lizondo和Reinhart（1997，1999）的“信號方法”（signal approach）。這些方法之所以稱為“經典”不僅僅是因為這些方法出現的較早，更重要的是即使到目前為止這些方法仍然是一些研究機構或政府部門進行金融危機預警的主要方法，例如國際貨幣基金組織的金融危機早期預警系統DCSD模型就是在概率單位方法和信號方法的基礎上發展來的。1997年后的預警方法主要包括：Nag和Mitra（1999）的人工神經網絡（ANN）模型；Kumar、Moorthy和Perraudin（2003）的Simple Logit模型；Abiad（2003）的Markov-Switching方法。
一、經典的金融危機預警方法
1.主觀概率法。劉遵義（1995）在聯合國世界經濟秋季年會上作了題為《下一個墨西哥在東亞嗎？》的報告，這使之成功地預測到了亞洲金融危機的發生，這也是危機事前預測最成功的典范。首先報告中選擇了9個亞洲國家和地區（中國、中國香港、印度尼西亞、韓國、馬來西亞、菲律賓、新加坡、中國臺灣和泰國）以及已經爆發危機的墨西哥。其次報告選擇了10項指標進行研究。最后以墨西哥為參照對各國的10項指標分別進行評價，表現好記為“√”，表現差記為“×”，并以“一國表現較差的指標個數/總指標個數”作為該國發生危機的主觀概率。這一方法簡單直觀、易于操作，但研究中以墨西哥危機為參照引起了人們的質疑，因為亞洲金融危機與墨西哥危機存在著很多不同之處。因此一些關于危機預警的綜述中并不包含這一方法，但筆者認為就這一方法事前預測效果而言是其他一些預警模型所遠沒有達到的，因此不應忽略此方法在危機預警中的重要位置。
2.FR概率單位方法。Frankel和Rose（1996）將離散選擇模型引入危機預警研究，以105個發展中國家1971―1992年的季度數據建立了二元Probit模型（離散選擇模型中的一類）。在這一模型中因變量為危機變量Y，是一個離散的而非連續的變量，當危機發生時取1，當危機未發生時取0。Berg和Pattillo（1998）對FR模型的預測效果進行了檢驗，他們發現模型樣本內預測效果并不理想。Bussiere和Fratzscher（2002）從兩個方面對FR模型進行了改進。FR模型經過不斷的改進已經成為應用最廣泛的危機預警方法之一，而這一方法也被推廣到了企業的財務危機預警以及銀行流動性危機預警等方面。但它也存在一些缺陷，影響了其預測效果。首先“多重估計”的存在增加了模型預測誤差；其次在危機定義和指標選擇等方面沒有考慮國別差異。
3.STV截面回歸模型。Sachs、Tomell和Velasco（1996）利用20個新興市場國家的數據建立了STV截面回歸模型。雖然這一方法不能預測危機發生的時機，但它能夠有效的判斷哪些國家受到危機的影響較大。模型的被解釋變量為危機指數（IND），它等于外匯儲備下降百分比和匯率貶值百分比的加權平均。解釋變量分別為：實際匯率貶值幅度（RER）、信貸繁榮度（LB）、外匯儲備虛擬變量（DLR）、基本面虛擬變量（DWF），則STV模型可以用如下公式表示：
IND=β1+β2RER+β3LB+β4RER?DLR+β5LB?DLR+β6RER?DWF+β7LB?DWF （1）
其中，信貸繁榮度用私人貸款增長率表示；當儲備/M2處于低四分位中時，DLR值為1，其他為0；當RER處于低四分位中或LB處在高四分位中時，DWF值為1，其他為0。
STV模型應用最大的制約就是樣本的選擇，估計模型必須有一組相似的危機國家的數據，而在現實中這是相當困難的。另外，就模型本身而言也存在一些不足，主要體現在解釋變量較少、危機指數定義不全面、模型線性假設是否成立等。
4.KLR信號方法。Kaminsky、Lizondo和Reinhard（1997）建立的信號方法是目前最具影響力的危機預警方法，Kaminsky（1999）又對這一模型進行了完善。信號方法的基本思路為：首先根據已有的危機理論選擇可能的預警指標；其次根據指標的歷史數據判斷指標的預測能力極其“閥值”。最后利用這些危機先行指標發出的信號合成危機指數。Kaminsky、Lizondo和Reinhard（1997）通過對25篇關于危機研究的匯總選擇了15個貨幣危機先行指標進行研究。假設每個指標都存在一個“閥值”，當該指標在某月超過這一閥值時就認為發出了危機信號，即該指標預測未來24個月會發生危機。如果24個月內確實發生了危機，則該指標發出了一個好信號；如果24個月內沒有發生危機，則該指標發出了一個壞信號或噪音。根據“噪音―信號比”指標，使這一指標達到最小就可求出“閥值”的具體水平。Berg和Pattillo（1998）利用亞洲金融危機數據進行實證分析，檢驗了FR、STV和KLR三種方法的預測能力，結果發現FR概率單位法預測效果最不理想、STV截面回歸其次、KLR信號方法預測效果相對較好。但信號方法也存在不足，主要體現在兩個方面：首先信號方法不能預測危機發生的時機；其次信號方法在指標選擇上有一定的傾向性。
二、金融危機預警方法的新發展
1.ANN人工神經網絡模型。Nag和Mitra（1999）提出利用人工神經網絡（Artificial Neural Network，ANN）模型建立貨幣危機預警系統。人工神經網絡模型是一種模仿生物神經網絡行為特征進行分布式并行信息處理的數學模型，是近幾年發展較快的人工智能領域的重要研究成果。模型由多個神經元組成，網絡單元的輸入輸出特性以及網絡拓撲結構都決定了模型信息處理功能。Nag和Mitra（1999）以印度尼西亞、馬來西亞和泰國1980―1998年的月度數據為樣本建立了基于人工神經網絡的貨幣危機預警模型，并將其結果與KLR信號方法進行了比較。ANN模型的優勢在于其富有彈性的樣本以及允許變量間存在復雜的相互影響，但這一方法也存在不足。首先由于大量的變量和神經層的存在模型會過度擬合。其次是ANN的先天缺陷――黑箱，即模型不能估計參數因此指標的具體表現也不得而知。
2.Simple Logit模型。Kumar、Moorthy和Perraudin（2003）提出了基于滯后宏觀經濟和金融數據的Simple Logit危機預警模型。這一模型最主要的特點就在于其對危機的定義，主要考慮利率調整引起的匯率大幅度貶值，而傳統的方式是利用外匯市場壓力指數進行危機定義。模型中為定義危機建立了兩個模型，即未預期的貶值沖擊（unanticipated depreciation crash）和總貶值沖擊（total depreciation crashes）。模型中還引入了滯后宏觀經濟變量和金融變量，通過對32個國家1985―1999年的月度數據進行的實證分析模型得到了樣本外估計結果。結果顯示，外匯儲備和出口的下降以及實際經濟的虛弱是引發危機的主要原因，另外危機的傳染性對于危機的發生也非常重要。模型對于1994年墨西哥危機、1997年亞洲金融危機、1998年俄羅斯危機以及1999年巴西危機的預測結果比較理想。雖然Simple Logit模型取得了較好的樣本外預測效果，但模型只用利率、匯率等幾個主要的經濟指標定義貨幣危機并進行預警，模型中并沒有考慮外債等其他因素對危機的影響。
3.Markov-Switching體制轉換方法。馬爾可夫體制轉換方法（Markov-Switching Approach）是體制轉換模型中最常見的一種類型方法。該方法認為時間序列發生體制轉移的實質是該變量各個狀態的概率分布發生了變化，按照變量在體制轉換過程中概率是否變化該模型可分為固定概率體制轉換模型和變動概率體制轉換模型。Abiad（2003）選擇了22個危機預警指標，利用變動概率體制轉換模型對五個亞洲國家1972―1999年的月度數據進行了研究。其實證結果顯示，如果以50%為臨界值模型成功預測了樣本中65%的危機和89%的平靜期。Arias和Erlandsson（2004）在估計方法上對模型進行了改進，利用1989―2002年的月度數據對六個亞洲國家（加入新加坡）進行了研究。如果以40%為臨界值，模型成功預測了樣本中71%的危機和90%的平靜期。雖然馬爾可夫體制轉換模型樣本內預測效果比較理想，但不足仍然存在。首先“不轉移”這個零假設在實際檢驗中比較難操作。其次似然面（likelihood surface）可能有多個局部最優解。
結論
本文對目前主要的幾種國際金融危機預警方法進行了綜述，而除了以上這些方法外，“后1997時期”在金融危機預警方面還有很多其他方法，如Collins（2001）潛在變量閥值模型、Blejer和Schumacher（1998）在險價值（Value-at-Risk）方法、Zhang（2001）自回歸條件異方差（ARCH）模型、Ghosh（2002）二叉樹模型等。中國學者也運用這些方法對金融危機預警進行了實證研究，但學者們對各種預警方法的預測效果仍然存在分歧，各種方法都有優勢也都存在不足，對于不同危機預警方法的效果也不一致。
參考文獻：
[1] Abiad,Abdul.Early-Warning Systems: A Survey and a Regime-Switching Approach[R].IMF Working Paper,2003, WP/03/32.
但這次則全然不同。各種指標表明亞洲的經濟正在恢復正常，甚至是復興。在西方，盡管從總體上來說，經濟危機已經見底并在一定程度上回升，但人們仍然看不到其對世界經濟復蘇的意義。尤其是美國，人們一直在期望美國能夠做領頭羊。危機發生之后，全世界各國都用不同的方式來“拯救”美國經濟，在很大程度上也是這種考量，因為人們意識到，如果美國的經濟危機進一步加深，也會進一步影響本國的經濟。但至少迄今為止，美國并沒有能夠扮演此種角色。
與美國相比較，中國在亞洲的經濟復蘇過程中起了關鍵作用。中國這次本身并沒有金融危機，但深受外在金融危機的影響。中國政府在承擔各種國際責任的同時，動用一切盡可能的力量來復蘇自己的經濟。
兼有金融與經濟杠桿
西方國家在拯救經濟危機過程中往往只有金融杠桿，而缺少經濟杠桿。但中國政府卻能同時用金融和經濟兩種杠桿來拯救危機，因為它存在著龐大的國有經濟體。
結果是顯見的。這些舉措不僅帶動了本身的經濟復蘇，而且也帶動了亞洲尤其是東北亞和東南亞的經濟回暖。一個明顯的事實，是和中國經濟體緊密相關的經濟體大都開始出現增長的勢頭。而中國的這種復蘇勢頭又對西方經濟體產生積極作用。如果說在1997年金融危機之后，中國的作用僅僅限于亞洲，那么這次中國的作用超越了亞洲而對全球經濟體產生了積極的影響。例如，人們發現，德國和法國的經濟轉好就和它們對中國貿易的增長有很大的關聯。
中國的經濟表現令西方世界對中國刮目相看。不過，事情還并非僅僅是中國的經濟角色問題，從深層次看就是中國的發展模式問題。
提出“中國模式”的概念已經有很多年了，中國政府本身在這方面一直做得非常小心翼翼，并沒有公開接受或者反對這個概念。中國模式本身仍處于發展過程之中，并且中國在發展過程中也面臨著諸多問題和挑戰，這種模式最終是否成功，還有待檢驗。但是站在外部的角度，人們對中國模式則不這樣看。
曾經宣稱西方民主是“歷史的終結”的美國學者福山（FrancisFukuyama）這些年來一直在修正他的觀點。之前他把西方的民主自由制度提升到道德化的高度。但是“第三波”民主浪潮的反復和中國的崛起都表明“歷史的終結”的觀點已經受到很大的挑戰。最近，福山注意到，盡管亞洲的印度也在崛起，并且印度是世界上最大的民主國家，但眾多的發展中國家傾向于一個更有效率的中國。
開放的政治制度的發展
中國的發展表明，政治制度的發展是開放的。盡管中國還被外界稱為權威主義的體制，但名稱并不重要，重要的是中國正在發展出符合其自身文化、社會和經濟發展水平的政治體制。
中國政府現在唯一的意識形態就是民本主義，努力把政府的作為和人民的利益結合在一起。中國政府也努力提高政府過程的透明性，并建立各種機制使官員對人民負責。中國政治體制尤其在危機期間表現出高效率，無論是處理四川地震還是應付這次金融危機，相對于其他政治體系，中國體制的優越性就顯現出來了。
中國和其他一些政治體制這些年的發展表明，民主的政體不見得能夠有效服務于公眾，而中國的體制也不見得不能為人民提供有效的服務，重要的可能不是大的制度構架，而是一些具體的制度和政策。
國際社會對中國的感受和認知的這些變化對中國模式來說的確是個機遇。這里既表現為中國的硬力量，也表現為軟力量。硬力量主要指的是中國的經濟力量及其產生的客觀外在影響，這是外界所能親身感受得到的；軟力量，就是人們對中國能夠產生的經濟影響力的主觀認知。（很顯然，這里的軟力量是外界對中國的自覺的認知，是基于硬力量的影響力之上的，這和中國有關方面正在大力推動的軟力量是很不相同的概念。）
機遇與挑戰
金融危機考驗了中國的發展模式，而中國在應付這次危機中的表現又提升了中國模式的影響力。但是從另外一個角度來看，這些變化的產生又是對中國模式的極大挑戰。挑戰的核心就是中國模式的可持續問題。對可持續性的挑戰來自內部和外部的兩個方面。外部方面的挑戰指的是，當中國成為世界經濟核心力量的時候，世界各國的經濟外交政策都會把中國作為其頭等議程來制定對華經濟政策和戰略，從而給中國造成莫大的外部壓力。內部挑戰主要指的是中國經濟發展模式的轉型困難。
中國模式是個統稱概念，因為中國在過去的改革開放三十年間，不同階段經濟發展具有不同的模式。早期簡單地把經濟增長主要是GDP的增長作為最為重要的指標。盡管取得了快速的發展，但也導致了無窮的問題，例如收入分配、社會正義和環保壓力等等。如果這些問題得不到有效的應付，那么中國經濟模式就很難持續。因此，本世紀初以來，中國政府努力尋求發展模式的轉型，可持續性、環保和社會公平成為了新模式的主題詞。
轉型機會的流失
從發展模式的轉型來說，這次金融危機實際上是個很好的機會。從宏觀上來說，中國可以對自身的混合經濟模式充滿信心。金融危機帶來的壓力淘汰了很多落后的產業。更為重要的是，中國政府開始建立內需型消費社會。內需型社會無疑是中國今后經濟增長的最重要因素，同時也是中國經濟崛起的最重要標志，即從世界大工廠轉型成為世界消費者。
但是，有很多因素正在導致這個機會的流失。現在中國的經濟復蘇是政府龐大刺激計劃的產物，是大量投資驅動的。銀行的大量貸款是否會導致大規模的壞賬？中國政府在1997年金融危機之后花了大量的力氣才把壞賬處理好，如果這次大規模的投資再次導致大量壞賬的出現，那么就無疑會出現內生型的金融危機。在刺激內需方面，政府主要還是通過各種金融和經濟的舉措提高居民消費能力，但更為重要的一個消費社會所需要的制度基礎還是缺失，就是說在社會保障、衛生和教育改革等方面，進步并不很大。
