發布時間：2024-01-11 16:57:06
序言：寫作是分享個人見解和探索未知領域的橋梁，我們為您精選了8篇的金融資產管理行業樣本，期待這些樣本能夠為您提供豐富的參考和啟發，請盡情閱讀。
關鍵詞: 宏觀壓力測試 情景測試 資產規模
中圖分類號: F830.49文獻標識碼: A文章編號: 1006-1770(2008)011-021-05
一、 引言
我國銀監會頒布的《商業銀行壓力測試指引》指出，壓力測試是通過測算銀行在遇到假定的小概率事件等極端不利情況下可能發生的損失，分析這些損失對銀行盈利能力和資本金帶來的負面影響，進而對單家銀行、銀行集團和銀行體系的脆弱性做出評估和判斷，并采取必要措施。壓力測試最初是為了響應1996年巴塞爾資本協定的修正而被正式提出并開始運用，長期一直被視作風險價值（VaR）的輔助風險管理工具，因為風險價值僅反映了在正常市場環境下銀行業可能遭受的最大損失，并不能概括極端不利的小概率事件發生時銀行業所可能遭受的潛在損失。Berkowitz和O’Brien（2002）對商業銀行使用的VaR模型所做的實證檢驗就表明，VaR模型會低估收益率的波動性。2004年以后，壓力測試中的情景分析(scenario analysis)已逐漸成為金融機構在衡量宏觀經濟沖擊時的重要風險管理工具，如巴塞爾銀行監管委員會（BCBS）、國際證監會組織（IOSCO）等的報告，并且由IMF和世界銀行聯合推出的金融部門評估規劃(FSAP) 也已經在120多個國家嘗試開展宏觀壓力測試。宏觀壓力測試在各國銀行業的宏觀經濟審慎分析中越來越受重視，其主要目的是識別金融機構體系內承受系統性風險時所暴露的結構性弱點和整體風險水平。
從國內外的相關研究成果來看，Wilson (1997a, 1997b) 首先將宏觀經濟沖擊與不同產業部門的違約率聯系起來，他認為不同的產業部門對宏觀經濟因子的沖擊有不同的敏感度。之后，許多學者都以Wilson模型為基礎研究違約率、違約損失率等信用風險與宏觀經濟的關系，如Vieghe (2001)、Boss (2002)、Virolainen (2004)等。另一方面，學者們還試圖建立壓力測試與風險管理模型之間的聯系，如蔣祥林和王春峰（2005）則引入波動性狀態轉移的ARCH(SWARCH)模型對波動性進行描述，使VaR與壓力測試值能夠在統一的樣本數據和框架下得到一致性的估計。更多宏觀壓力測試方法的比較可參閱楊鵬（2005）和徐明東、劉曉星（2008）。
2003年國有商業銀行股份制改造以來，我國銀行業得到了快速發展，銀行業金融機構資產規模迅速膨脹。根據Wind數據庫的統計，2003年第4季度我國銀行業金融機構的總資產為27.66萬億元，到2008年第2季度就已經達到了57.74萬億元，四年多的時間里銀行業金融機構合計總資產規模增長了一倍多，平均每年增長17.43％。但是當前國內外經濟環境已經發生很大轉變，全球經濟都受到了由次貸危機引發的金融危機的嚴重影響，經濟增速明顯放緩甚至出現了經濟衰退，此時加強對銀行業資產規模的壓力測試具有重要意義，將有助于從總體上把握我國銀行業承受宏觀經濟沖擊的能力。本文將利用線性壓力測試模型，在假設風險因子服從指數式沖擊路徑的情況下，重點測試GDP增長速度和CPI同時發生不同程度惡化時，2008年和2009年我國銀行業金融機構資產規模增長速度的受影響程度，以便及時做好宏觀經濟系統性風險的防范和控制工作。在壓力測試的過程中，本文還深入分析了各種測試情景發生的可能性。
二、壓力測試過程
壓力測試的方法通常包括兩種：敏感性測試和情景測試。敏感性測試是指假設其他風險因子不變的情況下，僅考慮某種風險因子發生極端不利變動對銀行業風險暴露和承受能力的影響。情景測試則是考慮多個風險因子同時發生極端不利變動對銀行業風險暴露和承受能力的影響。為了全面考察多個宏觀因素同時發生惡化對我國銀行業金融機構資產規模的影響，本文采用情景測試。宏觀壓力測試過程主要包括三個步驟：首先，選擇能夠體現宏觀經濟風險的主要因子；其次，設計壓力測試的情景，即假設風險因子的沖擊量及其沖擊路徑；最后，建立風險因子影響銀行業資產規模的壓力測試模型。
1、風險因子
GDP增長速度（RGDP）和能夠代表通貨膨脹水平的消費價格指數（CPI）是兩個最重要的宏觀經濟變量，它們是各國政府制定宏觀經濟調控政策的最重要參考指標之一，經濟增長和物價穩定也是政府宏觀調控的兩個重要目標，因此本文選取GDP增長速度和消費價格指數作為本次壓力測試的主要風險驅動因子，其選擇理由還包括以下幾個方面：
（1）GDP增長速度和CPI是國民經濟統計中的最基本指標，和很多其他宏觀經濟指標具有高度的相關性，因此它們對其他宏觀經濟指標具有很強的概括性。
（2）它們都是市場化的統計指標，不同于利率、匯率等尚沒有完全市場化、政策性意味較濃的指標，因此容易假設它們的壓力測試情景。
（3）以經濟停滯和通貨膨脹為代表的“滯脹”現象會使政府的宏觀調控政策進退兩難，最能體現宏觀經濟的惡化程度，對銀行業的傷害也最深，同時此種情形也與當前世界經濟增速放緩、通貨膨脹上升的發展趨勢相一致，因此有必要把經濟停滯和通貨膨脹同時出現作為壓力測試的情景。
另一方面，利率體現了銀行信貸資產的價格，也是體現宏觀經濟環境變化的重要指標之一，對銀行業資產規模變動具有重要影響，因此我們將一年期法定貸款利率（R）作為本次壓力測試的輔助風險因子。
2、壓力測試情景
壓力測試的情景可以采用已經發生的歷史事件，也可以依據在分析與預測未來經濟發展趨勢的基礎上虛構一個邏輯上合理的情景。本文將在參考歷史場景的基礎上虛構各種壓力測試情景。
（1）沖擊量
首先，我們需要確定GDP增長速度（RGDP）的沖擊量。改革開放30年來，我國GDP增長速度一直保持在5％以上，同時已有研究表明我國經濟仍處在高速增長階段，我們有理由相信當前我國GDP增長速度降至5％以下的可能性極小，因此我們把5％作為最大沖擊量，即重度情形，并假設GDP增長速度下降的輕度和中度情形分別為9％和7％。
其次，需要確定CPI的沖擊量。在假定了GDP增長速度的沖擊量后，需要分析GDP增長速度和CPI的相關性后才能確定CPI的沖擊量。根據Wind數據庫的統計資料可知，從1992年第1季度至2008年第2季度，GDP增長速度與CPI的相關系數為0.68，從2004年第1季度至2008年第2季度的相關系數僅為0.075。由此可見，GDP增長速度和CPI長期來說存在較強的正相關性，而短期內的相關性很弱。本文壓力測試主要考察短期內宏觀經濟嚴重惡化對銀行業資產規模的影響，因此CPI沖擊量的確定應不受GDP沖擊量假設的影響。根據Wind數據庫的統計，從1992年第1季度至2008年第2季度，CPI的最大值為127.3，最小值為97.9，同時考慮到當前的經濟形勢，本文壓力測試主要考察惡性通貨膨脹對經濟的影響，因此我們假設CPI沖擊量的輕度、中度和重度情形分別為110、120和140。
最后，需要確定一年期法定貸款利率（R）的沖擊量。一年期法定貸款利率是由政府的政策決定的，其在理論上應是一個外生變量，但是我們有理由相信政府在確定貸款利率時一定權衡了GDP增長速度、CPI等多種宏觀經濟因素，政府政策的背后隱含著市場力量的“影子”，因此我們假定R的大小是由GDP增長速度和CPI共同決定的。利用實證研究中的樣本數據，用R對GDP增長速度和CPI的當期值及滯后一期值作線性回歸，剔除不顯著變量后得到線性模型的最小二乘估計結果①如下：
（1）
由此可見，模型（1）充分擬合了貸款利率的樣本數據。然后，根據GDP增長速度和CPI的各種沖擊量，就可以得到一年期法定貸款利率（R）的沖擊量，如表1所示。
本文假設的各宏觀變量的沖擊量都是指到2009年底的總沖擊量，而本文分析所用的歷史數據為季度數據，因此需要確定各宏觀變量在每個季度的施壓路徑。假設CPI、RGDP和R的季度指標均呈指數式增長或下降，具體形式如下：
（2）
其中，Xt 表示CPI、RGDP和R的第t季度觀測值，K表示最后一個樣本（XN）至2009年第4季度的季度數，b表示總沖擊量，a為待定參數。根據初始條件:i=0時，XN+i=XN，由（2）式可得：。其示意圖如下：
從圖1中可以看出，沖擊量b是CPI、RGDP和R變化路徑上的最大值或最小值，這與沖擊量往往表示宏觀經濟指標變動的最壞情形這一邏輯假設是一致的，并且沖擊路徑呈現出先加速下降或上升，后減速下降或上升的特點，這與宏觀經濟指標往往會在惡化初期速度較快，而在惡化后期速度較慢的變動規律相吻合。由此可見，本文采用的指數式沖擊路徑是合理的。
3、壓力測試模型與方法
我們用銀行業金融機構合計總資產季度同比增長率（Rscale）度量銀行業金融機構資產規模受宏觀經濟惡化影響的程度，通過對樣本數據的分析建立如下壓力測試模型：
（3）
根據歷史數據用最小二乘法滾動估計模型（3）式中的參數，具體步驟如下：
（1)用樣本數據估計（3）式，得Rscale在第N+1季度估計值，記做
（2）用、XN+1和樣本數據重新估計（3）式得Rscale在第N+2季度的估計值，記做。
（3）如此下去，直到估計出。其中，、將分別表示2008年和2009年銀行業金融機構合計總資產同比增長速度的壓力測試結果。
三、壓力測試結果及分析
1、數據說明
本文使用的樣本數據來自Wind宏觀經濟季度數據庫，時間長度從2004年第1季度至2008年第2季度，其時序圖如下：
這里需要說明的是，如果在同一個季度內利率水平發生了兩次及以上變動，我們在實際定量分析中將把它們的平均值作為該季度的利率水平，圖2中所示利率即是如此。
2、壓力測試結果
通過對樣本數據的分析可知，Rscale與CPI、RGDP及R之間存在如（3）式的協整關系，其OLS參數估計結果②如下：
（4）
然后，根據表1中宏觀變量各種沖擊量的組合及其相應沖擊路徑，對銀行業金融機構合計總資產季度同比增長率（Rscale）進行最小二乘法滾動預測，得2008年第3季度至2009年第4季度的壓力測試結果如(圖3）。
根據CPI與GDP增速（RGDP）的總沖擊量和沖擊路徑，得2008年和2009年銀行業金融機構合計總資產同比增速的壓力測試結果如下表2和表3所示。
3、測試情景發生的可能性分析
壓力測試分析的測試情景雖然在實際中發生的可能性很小，但是并不表明它們不會發生，Breuer（2008）指出，可以用馬氏距離（Mahalanobis Distance）度量不同測試情景發生可能性的相對大小，并且在各風險因子都服從正態分布的假設下，馬氏距離將服從卡方分布，本文馬氏距離的定義及其分布如(5)式：
（5）
其中，r、u和∑分別表示宏觀風險因子的沖擊量向量、均值向量和它們的方差協方差矩陣。馬氏距離與歐式距離相比具有明顯的優點，它考慮了各風險因子之間的相關性，并且其數值大小與因子的度量單位無關，是一種可以有效計算兩個向量之間相似性的一種方法，極大或極小的馬氏距離都隱含著測試情景發生的可能性相對較低。
根據樣本數據計算可得：
，
各測試情景的馬氏距離計算結果如表4。
注：括號里的數表示馬氏距離大于觀測值發生的概率
從表4中可以看出，各測試情景發生的可能性都較小，其中CPI達到140即發生嚴重通脹的可能性相對最小，而CPI保持110輕度通脹水平，同時經濟增長出現9％或7％放緩的可能性相對較大。在各種測試情景中，出現CPI＝110、RGDP＝9％、R＝6.13％情形的可能性相對最大，出現CPI＝140、RGDP＝5％、R＝10.18％情形的可能性相對最小。
4、壓力測試結果分析
從以上壓力測試的結果可以看出，GDP增長速度放緩和通貨膨脹水平的惡化對銀行業金融機構的總資產規模具有顯著負面影響，但是其今明兩年的同比增長速度尚不太可能出現負增長情形。2008年銀行業資產規模的增長速度仍能保持兩位數增長的較高水平，但會隨經濟增長速度的降低而顯著降低。2009年若能保持GDP增長速度在9％的水平上，銀行業資產規模增速可以達到11％左右的兩位數增長；如果經濟增長速度降至7％和5％時，其增速將分別降至9％和6％左右的一位數增長水平。從壓力測試結果和測試情景發生的可能性分析來看，通貨膨脹保持輕度水平，同時GDP增長速度放緩至9％或7％的可能性較大，并且相對于通貨膨脹惡化來說，GDP增速放緩對銀行業資產規模增速的影響更大。
四、結論與建議
通過GDP增長速度、通貨膨脹和貸款利率同時發生不利變動對銀行業金融機構資產規模影響的壓力測試，我們發現：在各種不利測試情景下，2008年銀行業資產規模的增長速度仍能繼續保持兩位數增長的較高水平，但會隨經濟增長速度的下降而顯著降低。2009年若能保持GDP增長速度在9％的水平上，銀行業資產規模增速可以達到11％左右的兩位數增長；如果經濟增長速度降至7％和5％時，其增速將分別降至9％和6％左右的一位數增長水平。對各種測試情景發生可能性的進一步分析可知，通貨膨脹發生中等或嚴重惡化（CPI＝120或140）的可能性相對較小，保持輕度通脹水平(CPI＝110)，同時GDP增長速度放緩至9％或7％的可能性相對較大。本次壓力測試還考慮了隨機因素對測試結果的可能影響，10,000次蒙特卡羅模擬結果與以上沒有考慮隨機因素影響的結論是一致的，同時進一步表明GDP增速放緩對銀行業金融機構總資產規模增長速度的影響顯著強于通貨膨脹水平惡化造成的影響。隨機模擬還表明，在95％的置信水平下，2009年銀行業資產規模有可能出現萎縮，但發生的可能性較小。通過對模擬結果的進一步分析可知，如果2009年GDP增長速度能達到9％，則不論出現何種通脹水平，銀行業資產規模同比增速為負的概率都將小于5％。如果GDP增長速度降至7％和5％，銀行業資產規模同比增速為負的概率將分別上升至10％和20％左右。
由此可見，宏觀經濟發生不同程度惡化時，銀行業金融機構總資產規模同比增長速度會降低但仍能保持正增長水平，發生負增長的可能性相對較小，同時我們也應該注意到GDP增速放緩對銀行業金融機構資產規模增速具有顯著影響，這一點值得我們高度關注。為此，我們建議從以下幾個方面提前做好風險防范措施：
首先，加強信貸政策與產業政策相結合，著力推進貸款結構調整。貸款投放應向國家政策支持的行業傾斜，減少向房地產等高風險行業或者政策不予支持的“三高”行業的投資。在配合國家宏觀調控政策，對于符合國家產業政策和市場準入條件的，要繼續給予大力支持，防止信貸投放大起大落；對于煤炭、電力、石油、交通、供水等公共設施、基礎設施項目，要給予重點傾斜。
其次，按照市場規律和獨立審貸的原則，加強授信審核和貸前貸后管理，切實防范新的不良貸款。控制貸款總體規模，合理確定其增長速度，注重提高貸款的質量而不是數量。在利差水平不斷收窄以及信貸風險不斷加大的情況下，還應大力發展、結算、委托、個人理財等中間業務，以實現銀行業資產規模的可持續穩定發展。
最后，大力加強銀行業風險管理的組織體系和管理信息系統建設，不斷提升對風險的計量水平和管控能力。與國際活躍商業銀行完善的風險管理體系相比，我國商業銀行的風險管理水平還很低，并且普遍存在著“重業務發展，輕風險管理”的錯誤認識。因此，盡快按照《商業銀行市場風險管理指引》的精神和巴塞爾新資本協議的要求，科學合理地識別、計量、監測和控制商業銀行的各類風險，建立和完善風險的管理體系，具有重要的意義和緊迫性。
注：
① （1）式中括號里的數表示t－統計量的值，**分別表示在1％的顯著性水平下顯著
② *和**分別表示在5％和1％的顯著性水平下顯著
參考文獻:
1,Aragones, J., Blanco, C., Dowd, K(2001), “Incorporating stress tests into market risk modeling”, Derivatives Quarterly, Spring, 44-49.
2.Berkowitz, J., O’Brien, J.(2002), “How accurate are value-at-risk models at commercial banks?”, Journal of Finance, 1093-1111.
3.Boss, M. (2002), “A Macroeconomic Credit Risk Model for Stress Testing the Austrian Credit Portfolio”, Financial Stability Report 4, Oesterrecichische Nationalbank.
4.Breuer Thomas(2008),“Overcoming Dimensional Dependence of Worst Case Scenarios and Maximum Loss”, working paper, April 24.
5.Vieghe, G.. (2001),“Indicator of Fragility in the UK Corporate Sector”, Bank of England Working Paper, No. 146.
根據國務院的《金融資產管理公司條例》，金融資產管理公司（AMC）是指經國務院決定設立的收購國有銀行不良貸款，管理和處置因收購國有銀行不良貸款形成的資產的國有獨資非銀行金融機構，因其主要業務為參與批量金融不良資產處置和經營，又被Q為“壞賬銀行”，在金融體系中發揮著“金融穩定器”的作用。
一、我國金融資產管理公司的發展狀況
在2014年以前，獲得該項金融業務許可的資產管理公司有華融、長城、東方、信達四家，分別接收從工商銀行、農業銀行、中國銀行、建設銀行剝離出來的不良資產。2012年1月，財政部、銀監會聯合《金融企業不良資產批量轉讓管理辦法》（財金[2012]6號），明確各省、自治區、直轄市人民政府原則上可設立或授權一家資產管理或經營公司參與本省（區、市）范圍內不良資產的批量轉讓工作。2013年11月，銀監會《關于地方資產管理公司開展金融企業不良資產批量收購處置業務資質認可條件等有關問題的通知》（銀監發[2013]45號），具體規定了地方資產管理公司獲準設立并開展金融企業不良資產批量收購、處置業務的條件和程序。
此后，銀監會分別于2014年7月、2014年11月、2015年07月、2016年11月公布江蘇、浙江、安徽、廣東、上海、北京、天津、重慶、福建、遼寧、山東、湖北、寧夏、吉林、廣西等26個省、市、區設立的省級地方資產管理公司獲準參與本省范圍內不良資產批量轉讓、處置。
截至2016年11月7日，銀監會已經批復了29家地方省級持牌資產管理公司。此前，中國銀監會還調整了地方資產管理公司有關政策，不僅放寬每省一家的名額限制，而且摘除了“不良資產不得對外轉讓”的緊箍，至此，地方資產管理公司與四大國有AMC已實現業務同軌，不良資產處置市場競爭日益嚴峻。
二、金融資產管理公司的發展機遇
自2012年以來，隨著經濟增長速度的放緩及銀行業存貸款規模的持續擴張，我國商業銀行的不良率也順勢持續攀升，到2016年11月已經連續12個季度上升。
表一：我國商業銀行不良資產狀況表
（表中數據來源：根據中國銀監會公布的統計信息整理）
表二：貴州省銀行業金融機構不良資產狀況表
（表中數據來源：根據中國銀監會公布的統計信息整理）
同期，以西部地區貴州省為例（見表二），銀行業金融機構的不良資產規模也不容樂觀。作為經濟新常態下結構調整的伴生現象，業內普遍預計，未來一段時間內商業銀行不良資產規模仍將繼續攀升，其中小型企業的不良可能加速爆發，大中型企業貸款也承載相當壓力，信貸資產質量惡化將是未來銀行業面臨的重要風險之一，加快不良貸款處置、化解信用風險的需求顯得尤為迫切。
而以經營不良資產為主營業務的金融資產管理公司將突顯其“逆周期”產業特性，在當前已取得快速增長的基礎上，未來數年預計還將獲得良好的發展機會。
三、地方金融資產管理公司的發展優勢
與各地方金融機構的資產業務結構相適應，地方性不良金融資產通常也呈現規模小、數量多、結構分散的特征，而之前國有四大資產管理公司的壟斷使得其業務更側重于大案例的不良資產處置，相對而言，地方資產管理公司對地方不良資產的處理可能會更有效率和主動性，原因如下：
1、基于地緣因素，地方資產管理公司更熟悉了解不良資產包所涉及企業的具體情況、與本地政府部門協作的效率較高、經營更加靈活，更容易獲得更多的便利條件和有效的溝通渠道，這些都有利于地方資產管理公司處置效率和效益的提高。如廣東粵財由于獲得廣東省政府的支持，獲得牌照的2014年就完成業務842億元，當年創造利潤54億元，有效化解了地方金融風險。
2、地方資產管理公司資本金規模均遠小于國有四大資產管理公司，受此限制，更能專注于當地‘小、多、散’不良資產上，有較強主動性加快地方金融機構不良貸款的處置速度和愿望。
3、在地區性不良資產市場的競爭中，地方資產管理公司作為獨立法人，決策鏈條的優勢明顯，更能適應市場做出快速反應和策略。部分地方資產管理公司還將業務拓展到基層和現場，對于發掘不良資產的真實價值，完善盡調報告也起到了積極的作用。
四、設立省級或地市級金融資產管理公司的建議
我國十三五規劃對廣泛培育、加速升級服務業提出了明確建議和要求，非銀行金融業務作為現代服務業中最具發展前景的板塊，必須快速構建完整、豐富的業態，才能真正獲得強勁的增長動力。而具有“逆周期”特性的不良資產管理行業，正是當前經濟新常態下必須搶抓機遇迅速切入的重點領域。
1、積極引入民間資本，共同構建地方資產管理公司。由于目前地方資產管理公司并非金融機構，所以在融資渠道和融資成本上都有所限制。而民間資本強烈的流動性和趨利性與資產管理公司的高利潤率正好“一拍即合”，以實現雙方的共贏。
從現代資產管理行業相關的角度，我們需要高度重視對專業投資機構的培育。前不久，國務院公布了有關資本市場發展的新“國九條”，其中有一段話講到壯大專業機構投資者。我個人理解，這實際上是指“上游機構投資者”，而在中國證券投資領域，目前大多數投資機構可以稱為機構投資者，但僅有極少數可稱為“上游機構投資者”。
所謂“上游機構投資者”，是指那些具有資產配置權、風險定價權和自營委托權的機構投資者。它們的投資理念、目標、風格、風險容忍度，都會通過其委托、理財要求或是產品選擇導向，對資產管理行業的投資風格、投資模式、投資方法、投資文化產生重大影響。
有一些數據可以說明專業機構投資者在金融市場中的地位和作用。根據麥肯錫公司2010年的統計數據，若將全球擁有資金的終端投資者分為家庭、機構投資者、銀行和非金融企業、政府和相關公共機構四類，當年在全球范圍內，這四類投資者持有的各類金融資產占總數比重依次為43%、26%、21%和10%；就美國而言，這四類投資者持有的各類金融資產占總數比重依次為46%、39%、10%和5%。
對專業機構投資者的定義，以養老金為代表的各類社會養老保險基金、以商業保險為代表的保險基金、捐贈基金等，這三類機構投資者在全球持有的金融資產占比為26%，美國最高為39%，中國僅為5%-6%。如果把資產從各類金融資產調整為股票資產，結論差不多，全球范圍占比36.5%，美國最高47%，西歐32.6%，中國還是5%-6%。
由此不難看出，在資本市場和股票市場中，中國的專業機構投資者占比太低，這其中有政策準入等各方面原因，還有一點是中國所處的時代背景，比如養老金體系本身處在發展初期，覆蓋范圍還比較有限。 專業投資機構何以弱小
中國的專業機構投資者不夠強大，從它的生態環境來說，有四個基本方面：
一是政策環境。包括是否允許進入市場，進入哪類市場，投資限制以及由誰來決定。二是監管方式。以養老金為例，養老金的治理結構，更多是指其投資管理機構如何決定，養老金的投資戰略、風險配置、投資運作由什么樣的管理制度產生，與之相關的激勵機制如何建立等。三是支持環境。主要是指專業機構投資者或者上游機構投資者運作時，除了自身外部管理托管，咨詢機構及其他服務機構支持的廣度和深度。四是市場環境。包括市場多層次體系、市場工具的發展和市場機制創新等。在這四個環境中，過去十幾年討論最多的是第一個問題，政策與監管對于專業機構投資者的壯大作用。過去幾年，我們的政策上對專業機構投資者有所放松，比如以社保基金理事會為代表，在資產選擇、投資范圍上已有所拓展，政策逐步放松社保基金對高風險資產、股票資產以及另類資產投資的限制，對企業年金分散化投資給予了一定空間，對保險資金相關的基礎投資和股權也在放開。
總的來說，市場準入門檻太高，個人養老基金只能投資存款和國債，經過特殊批準變通的方式委托社保基金理事會，在某種程度上實現了一定的分散化，但顯然這不是個人賬戶養老金今后的主要發展方向。
專業投資機構不發達以及投資限制較多，也是一種巨大的浪費。因為我們處在人口老齡化過程，尚未完全老化，個人賬戶養老金是長期負債，正是市場最需要的長期資金主要來源。我們把它限制在存款和國債上，等到將來我們要提取養老金的時候，由于負債的變化，在投資上將沒有太多其他選擇。
對專業投資機構而言，即使有了更大的市場準入，在監管方面還有一個問題，我們采取了過多過細、按照資產類別劃分的限量監管方式。這在一定意義上代替了機構的大類資產配置，可能有利于對某些高風險資產所承擔的風險進行總體控制，但不利于機構投資者按照自身負債特性、資產屬性、資金屬性去優化配置結構，也不利于市場資源有效配置。本世紀以來，全球機構投資者，特別是養老金，一個明顯的趨勢就是這種市場準入放開，監管更加彈性化，更適合和貼近資金本身性質，而不是簡單地通過限量細化資產類別監管實現管控。
在政策與監管問題上，我們的監管過于偏重形式而忽視了實質。比如，個人賬戶養老金放開為什么走得這么慢，因為我們有一個看似合理的擔心：如果放開，養老金、老百姓養命錢可能會有風險。基于這個合理擔心，我們采取不太合理的處理方式，就是研究和等待。結果就是經過十幾年的探討，個人賬戶養老金管理到今天還是沒有任何變化。
對于風險的擔心可以理解，但這種處理方式遠遠不夠。在等待過程中，我們可以研究創造條件，因為很多東西不是能夠靠等待等出來的，必須互動、嘗試，社保基金也不可能等市場完善了才建立。事實證明，社保基金和基金行業良性互動，不僅為社保基金投資管理創造了一種新模式，也為資本市場機構規范運作提供了一種范式。
除了市場準入和監管政策，第二個問題就是養老金、或者說機構投資者的治理結構。機構投資者如果獲得了市場準入，獲得了政策監管的靈活性，是不是就已經成為專業機構投資者呢？當然不是。我們在市場準入和政策寬松與否上耗費了太多精力，以至于我們有理由擔心，一旦放開以后，是否能夠建立專業機構投資者？怎么才能使機構投資者成為專業機構投資者。
如果我們把重點放在如何建立專業機構投資者，有可能會使風險獲得很大化解，有可能使真正擔心風險的人，不僅僅是監管者、政府部門，還有這些機構管理者本身，他們應該承擔更大責任。為此我們需要建立專業投資機構，更直接地面對市場，更直接有效地管控風險，這是監管條例本身做不到的，但是應該通過相關部門推進、加強。 如何培育專業投資機構
建立專業機構投資者需要注意：
第一，上游機構投資者成為專業機構投資者，要有明確的信托責任，成為能夠獨立按照受益人要求作出決策的機構，從而使它們真正對受益人最大利益負責，作出自己的決策。
第二，專業化管理，包括專業化管理團隊、決策機制，建立專業化的流程。
第三，市場化運作，最大程度排除外部干擾。國際上養老金發展過程中，也有過類似現在中國的情況。2004年前我參加國際養老金大會，其中有幾個主題討論最多：養老金的治理結構、社會責任投資等，很多國家的養老金和地方養老金被中央政府或當地政府要求，用一定比例資金參與社會公共基礎建設，但實踐證明造成了大量養老金低收益甚至虧損。在2008年金融危機之前，這些問題討論得越來越少，因為這些經驗教訓已經被很多人、很多機構所汲取，養老基金面對的主要挑戰已經變成獨立性、明確信托管理和市場化運作。
第四，專業機構投資者的公司化、去政府化。上游機構投資者管理的是公共資金或者社會保險資金，由政府部門主導設立，但這樣的機構應該是專業機構投資者，不應該是政府部門或者準政府部門，這樣的機構不能機關化，而應該公司化，應該具有專業機構投資者所要求的組織結構和運作方式，至少應該考核評估專業化，以專業投資機構的方式衡量績效，其薪酬激勵應該靠近專業化和市場化方式，公司文化也應該是專業機構投資者的文化。同時，上游機構投資者和資產管理、咨詢服務、托管業務等，也有密不可分的聯系。
從國際角度來看，上游機構投資者和證券基金業的關系也有一些變化。在中國市場上，隨著相關專業投資者的發展，類似變化也會逐漸成為現實：
――在治理結構上，大量專業機構投資者越來越多地轉向專業化和市場化取向，觀察全球市場上最大的公共養老基金和財富基金前20名，我們可以發現過去十年它們在市場化、專業化上都取得了非常顯著的變化。
――在資產范圍上，這些上游機構選擇越來越分散化、國際化的配置。
――在資產類別上，和十年前相比，不論公開市場還是私募市場，股權投資（PE）在整個組合中的占比明顯提高。
――另類資產投資獲得了比較長足的發展。2008年以來，整個上游投資機構或者說專業機構投資者中，除了資產配置和風險管理，另類資產成為大家尋求解決方案的一個新焦點。
――在資產配置上，原來相對靜態的配置越來越多地轉向如何處理動態調整關系。
――管理精細化有更明顯的表現，一是產品結構設計隨著整個組合配置的分散化，二是這些機構、特別是大型機構，在自營能力或內部團隊建設方面投入了越來越多的關注和資源。在這個過程中，上游機構投資者和管理人員需要借助外部管理人能力，全球國際化領域需要借助管理人能力，創新方面需要外部管理人，整個行業都需要更多個性化、有特長、有特點的專業管理人。在產品創新方面，上游的或者是專業機構投資者會有越來越多的想法和需求，只有那些有準備的外部管理人，可以捷足先登。
資產管理行業發展展望
資產管理行業發展動力強勁。“十三五”期間我國資產管理市場將繼續保持穩健發展勢頭。發展動力來源主要有以下幾個方面：一是居民財富擴張，資產管理需求擴大，需求引致資產管理行業大發展。在共同富裕的愿景下，“十三五”期間居民財富將大幅增長。居民的資產管理需求顯著提升，將推動資產管理行業高速發展。2015年末資產管理行業規模93萬億元，以未來年均增長15%保守估計，五年內資產管理行業規模將輕松突破150萬億元。二是中國經濟發展的恿Ρ浠需要一個強大的資產管理市場作為支撐。在大眾創新、萬眾創業的趨勢下，相比間接融資市場，資本市場更能承擔起為創新創業型企業配置資源的角色。而一個強大資本市場發展需要一個強大資產管理行業作為支撐。三是影子銀行風險的弱化使資產管理業務沒有歷史包袱地健康發展。在“四萬億”出臺之后，巨量債務累積、各種游離于監管之外的業務衍生形式使得主要存在于資產管理行業的影子銀行風險急劇上升。經過近幾年監管的引導，影子銀行風險積聚的高峰已經度過，例如銀行理財中投資于“非標資產”的比例已降至30%以下。影子銀行的風險弱化使資產管理業務輕裝上陣，沒有歷史包袱地向前發展。
剛性兌付矛盾將進一步化解，信用利差擴大將提高資產管理行業的市場化程度。隨著存款保險制度、金融機構破產制度等的逐步完善，剛性兌付也將弱化。剛性兌付的弱化將壓低無風險利率，提升投資者的風險意識，糾正長期以來影子銀行信用風險定價體系的錯配問題。隨著宏觀經濟增速下臺階，企業資產負債表惡化，債務的違約風險逐步提升，剛性兌付的打破將使金融市場風險利差擴大，從而提高金融資源配置效率。行業市場化程度的提升，將使不同類型、不同規模、不同風險等級的資產管理機構形成多層次、差異化的金融服務體系。
機構投資者群體發展壯大，資產管理行業競爭更加激烈。我國資產管理市場將是一個泛資產管理的時代。資產管理市場橫跨銀行、信托、基金、證券、保險、私幕、互聯網金融等不同門類。資產管理創設機構多樣化、機構投資者群體發展壯大將導致資產管理行業競爭更加激烈。一是靈活管理的私募基金，特別是陽光私募的爆發式增長，將沖擊傳統資產管理行業。二是以BAT為背景的大資管機構，依托互聯網技術優勢，有著貼心和個性化的互聯網金融產品吸引80后、90后的資管需求，會攪局已有資產管理市場。
跨境資產管理大發展。未來五年將是跨境投資快速增長的戰略機遇期。一是在人民幣國際化、資本項目開放步伐加快、“一帶一路”國家戰略的推動下，產能相對過剩的企業向外擴張的內在動力強烈。二是出于追求高收益資產、分散風險、移民等多方面因素考慮，越來越多的中國人傾向于更多地配置境外資產。企業和個人資產“走出去”的步伐加快將加速我國居民的離岸財富積累。據波士頓《2015全球財富報告》預測，我國離岸財富到2018年底將達到12.4萬億美元，大約70萬億元人民幣。財富的全球資產配置中，固定收益類、房地產和股票是跨國的主流投資類別。
高端資產管理業務蓬勃發展。“十三五”期間我國仍處于工業化后期，在工業化完成之際，產業資本已初步完成積累，高凈值人群數量達到階段頂峰。根據波士頓咨詢估計，到2020年，介于中產階級和超級富豪之間的中國富裕消費者將達到2.8億人，占中國城市人口的35%、中國總人口的20%。這部分人群的消費額將增至3.1萬億美元，占全球消費總額的5%。如表1所示，預計2020年高凈值人群可投資資產將達73萬億元，高端資產管理行業的收入將超過5000億元。高端資產管理業務有兩個特征需要高度重視：一是財富傳承方面的金融服務需求。我國高凈值人群主要集中在20世紀六七十年代出生的人群，這些高凈值人群在“十三五”期間將呈老齡化特征。在實現財富穩健增值的前提下，越來越多的高凈值人群開始思考和規劃如何將物質財富有效、有益地傳遞給下一代。二是全權委托資產管理模式的需求。我國高凈值人群以私營企業主和私營企業管理層為主。這類人群實業投資經驗豐富，但金融投資能力整體不強，因為關注主業、精力有限等原因亟須專業化資產管理服務，以實現其財富的多元化和國際化配置。
存在的問題
“剛性兌付”問題依然存在。由于銀行理財賬戶與銀行支付賬戶存在天然關聯，其預期收益的形式發行與存款一致，銀行理財成為存款的替代性極強。在理財法律規范清晰、風險承擔責任厘清之前，商業銀行事實上承擔了理財產品的兌付風險。商業銀行在顧忌商譽風險的情況下，“將錯就錯”地強化了理財產品在投資人眼中儲蓄替代品的傾向。理財產品在透支銀行信用中的規模不斷擴大，雖然解決了吸存等問題，但也扭曲了理財業務的本質，危害未來銀行理財業務的發展。首先，從投資者角度看，它會導致投資者只關注投資收益而忽視風險。對風險的不敏感使投資者難以形成風險收益匹配的投資觀念。其次，從資產管理者角度看，剛性兌付會使其較少地重視風險約束，刺激其過度冒險，盲目提高杠桿率，偏好于高風險、表內信貸禁投的行業，甚至不嚴格履行受托人義務，放松對項目的盡職調查及存續期管理等。最后，從更大范圍來看，剛性兌付會不斷強化社會公眾對銀行兜底的預期，進一步扭曲金融體系風險定價體系，引發更多的道德風險和逆向選擇行為。
銀行理財產品同質化現象嚴重。由于分業經營和剛性兌付的約束，各銀行沒有差異化設計理財產品的動力，同質化現象嚴重。產品類型主要為類存款型固定收益類理財，產品期限、風險特征描述均高度雷同。資產配置上，投資品種主要集中在債券、信貸資產等。發行模式多為按預期收益模式發行，凈值模式占比很小。
“資產池”模式流動性風險隱患仍未完全化解。“資產池”運作，是通過滾動發售不同期限的理財產品，持續募集資金以保持理財資金的來源和理財資金運用平衡，通過產品及其資金運用之間的期限錯配或項目錯配，以獲取收益的理財業務運作模式。因為沒有對沖手段的期限錯配是一種非常冒險的投機行為，“資產池”運作模式隱藏了一定的流動性風險。用滾動的短期理財資金去對接長期投資項目，在多數情形下可以用相對低廉的貨幣資金價格來賺取錯配帶來的期限息差。但是，這種操作面臨流動性風險和再融資風險，當短期利率大幅上行或流動性緊張時，就有資金鏈斷裂的危險。
銀行理財法律關系不明確。目前，廣受詬病的銀行理財的剛性兌付和隱性擔保，以及背后的理財產品投資運作不透明、信息披露不充分等問題，其產生根源之一就是銀行理財的法律關系不清晰。銀行理財的性質到底屬于何種法律關系，目前尚存在爭議。有人認為是“委托關系”，有人認為是“信托關系”。“委托關系”論的支持者主要依據銀監會有關負責人就《商業銀行個人理財業務管理暫行辦法》和《商業銀行個人理業務風險管理指引》答記者問中明確界定“個人理財業務是建立在委托關系基礎之上的銀行服務”。言下之意理財業務的法律關系定性為委托法律關系。委托論觀點在一個問題上難以自圓其說，即銀行理財在管理資產時以商業銀行自己的名義進行，有悖于委托法律關系中，受托人在履行受托義務時，對外應以委托人的名義。“信托關系”論的支持者主要依據銀行理財業務具有“受人之托，代人理財”現代信托制度的含義，契合我國《信托法》關于信托的定義，認為銀行根據受托合同幫助客戶投資理財，作為受托人，以自己的名義而不是以客戶的名義進行投資，資金管理與處分權在銀行手中，這屬于信托關系。但我國《商業銀行法》明確規定商業銀行不得從事信托業務。并且保證收益理財產品銀監會要求納入銀行資產負債表內管理，即銀行與保本產品的法律關系為債務關系，有悖于信托法理，受托人僅以信托財產為限，對受益人所付的債務承擔有限清償責任。
銀行理財市場發展展望
銀行理財將達到成熟階段。經過十多年的發展，銀行理財已成為國內資產管理的中流砥柱，是國內最大的機構投資者，已擁有穩定的客戶來源和相對穩健的風險控制手段。但是這一階段的銀行理財大多因承擔監管套利功能，如規避貸款規模管理、在存貸比的限制之外多放貸款、超越利率浮動限制吸收存款等，整體仍處于資產管理的初級階段，即推銷和財務咨詢階段。
未來五年，在利率市場化、剛性兌付矛盾減弱、銀行理財與銀行“風險隔離”明確的基礎上，商業銀行的理財業務將迅速邁向成熟階段，即財富管理階段。銀行理財在成熟階段，將真正實現以客戶為中心，根據不同客戶不同人生階段的理財需求，通過科學和專業化的資產配置，為客戶提供包括資產管理、風險管理、稅收和遺產規劃、信托服務、離岸金融、研究分析等多元化金融服務。一是銀行理財的定位將由替客戶投資獲取收益迅速轉變為以滿足客戶的多樣性需求為核心的大資管業務。二是銀行理財產品品種將從偏重固定收益領域，延伸為涵蓋了融通股權、債券、物權、一級市場、二級市場的多市場標準化和非標領域。三是銀行理財的角色也從單一的產品提供者上升為產品設計者、交易參與者、客戶需求引導者等多種角色，將承載投資、融資、資本中介、通道等全方位功能。
銀行理財將承擔銀行轉型的重要任務。未來五年，我國將真正邁向利率市場化時代。伴隨著混業化和金融脫媒，商業銀行將逐步向全能型轉變。理財業務將肩負著商業銀行未來轉型發展，跨界、跨業布局資產的重任。一是國內財富管理市場空間巨大，足以支撐商業銀行經營轉型。目前，銀行理財余額已經突破25萬億元。預計未來五年，國內僅零售資產管理市場的潛在規模就將達到80萬億～120萬億元，這還不包括機構理財市場和人民幣國際化過程中帶來的巨量境外人民幣理財需求。如果按照國際市場理財業務創造的平均1%左右的中間業務收入比率測算，僅80萬億～120萬億元的零售理財市場能夠為銀行創造的中收就將達到0.8萬億～1.2萬億元。以2016年銀行業2萬億元左右利潤為基數，加上每年5%的利潤增長水平測算，由理財創造的中收將在銀行業未來利潤的占比中超過40%，足以支撐銀行業的經營轉型。二是理財業務是銀行混業化、盈利模式中間業務化的重要突破口。理財業務因為不占用銀行資本、知識技術密集、財富驅動、分層服務等，仍將延續突破傳統存貸業務的盈利模式，引導投行業務、托管業務、私人銀行等中間業務的發展。
銀行理財差異化、專業化競爭格局會日益清晰。當前各商業銀行理財同質化現象嚴重。未來五年，在金融全球化背景下，多元化市場將使資產管理業務的運作機制更加復雜。追逐差異化競爭優勢的內在動力會使各銀行理財業務逐漸呈現分化格局。通過差異化的體制及模式創新，各具特色的內外部合作，以及不同優勢資源的整合，有些銀行理財業務會做大類資產配置，強調平臺化建設，而有的銀行理財業務會在優勢領域形成自己獨有的品牌優勢。從組織架構上看，不同銀行的理財業務將差異化地實施集中經營、事業部制、子公司制等組織架構探索轉型。由于設立理財資管子公司不是一蹴而就的事情，不同規模的銀行會根據自身理財的發展階段和戰略定位，選擇適合自身的組織架構。大型商業銀行將會積極設立資產管理子公司，采取公募基金的管理模式，推動海內外分支機構設立，并爭取早日上市。中小銀行將以理財事業部制的管理模式，定位于特色化服務，保持在區域競爭中的比較優勢。從管理模式上看，不同規模的銀行理財業務將定位于綜合服務商模式、核心服務商模式或專業服務商模式。大型商業銀行的理財業務將傾向于綜合服務商模式。基于之前積累的投資管理能力和客戶規模，通過資產管理、財富管理和投資銀行協同，為客戶提供三位一體的服務。中小銀行則傾向于核心服務商模式和專業化服務商模式。通過“資產管理+財富管理”或“資產管理+投資銀行”模式，集中優勢資源，突出特色化服務，重構發展模式，實現跨越式發展。
銀行理財參與資本市場的緊密度增強。未來五年，銀行理財將成為資本市場和直接融資體系的重要參與者，改變目前投資標的主要集中于固定收益領域的現狀。隨著監管放松，未來將允許以理財產品的名義獨立開立資金賬戶和證券賬戶等相關賬戶。一是擴大直接融資，積極布局混合所有制改革、優先股發行、新股發行、管理層收購、員工持股、定向增發、股指期貨投資、杠桿融資、并購貸款、券商兩融等資本市場的品種。二是形成完全市場化的凈值類投資組合。通過資產管理的組合投資，包括不同類別、不同久期的資產，實現對市場風險、信用風險、流動性風險的組合管理。三是積極配置金融衍生品，達到套期保值、單邊投機的配置需求，實現金融工程組合投資和風險對沖，為熨平理財投資資產負債表的波動以及分散收益風險提供支持。
跨界合作仍是銀行理財提升綜合服務水平的重要抓手。資產管理是多元化、多市場、多層次的投資和風險管理。跨市場、跨國境、跨基礎資產的多元化投資和風險管理帶來的挑戰將促進資產管理理念和方法論的創新。未來五年，銀行理財會實現從監管跨界邁向互聯網跨界和投行跨界合作的轉變。一方面，積極跨界互聯網，探索全新的服務內容、業務模式和銷售模式。利用互聯網便利的平臺化優勢，從原來標準化產品服務向社區平臺服務轉變。通過數字云、模塊化的服務，把靈活單元投資和多元組合相結合，為每個單一客戶提供更精確的基于目標投資組合的資產管理配置計劃。這種目標的實現需要技術服務、技術更新，通過模塊化組合加以達成。另一方面，積極跨界提升與投資銀行業務的協同效應。通過投行跨界，將中觀層次資產配置理念與微觀層次的金融創新或者企業融資工具創新相結合，使得銀行理財的投資與企業的基本經營活動結合得更加密切。
銀行理財法律關系將歸入信托關系。“十三五”期間將完成《商業銀行法》的修改。預計修改后的《商業銀行法》將明確商業銀行理財業務的信托性質。一是運用信托制度統一調整和規范資產管理市場投融資行為，同時推動由機構監管向功能監管邁進。二是明確商業銀行在代客理財中的角色定位，以有效界定商業銀行在代客理財法律關系中的權利義務邊界，規范商業銀行理財業務發展，促使其回歸資產管理本質。
凈值型產品將占據主流。銀行理財產品分為兩種，一種是凈值型，一種是預期收益型。凈值型產品是監管部門力推的產品類型，它可以像公募基金一樣定期公布凈值，投資者根據凈值選擇申購贖回，有信息透明度高的優勢。凈值型產品的比重會逐漸增大。銀行做凈值型產品最大的困難是非標投資品的估值依據。現在各銀行理財產品均投資了較大比例的非標債權。中國信用風險違約率曲線沒有形成，信貸資產和非標債權缺乏流動性，其公允價格就很難及時獲取。交易是評估定價的基準，未來隨著資產證券化市場的擴展，在活躍的、流動性充分的市場環境下，非標投資品可以通過證券化市場交易，定價問題也將迎刃而解。過渡時期的預期收益型產品也將不會是現在剛性兌付的預期收益型，而是圍繞業績基準波動的預期收益，是將預期收益作為收益的參考基準或參考范圍，而不是一個必須達到的目標。預期收益的計算是以市值評估為基礎的，這將是預期收益型理財產品改造的方向。
管理費模式將成為新的收費模式。無論是凈值型還是預期收益型，在收益的分配上，實行管理費模式取代利差模式將是大趨勢。“基本管理費+業績管理費”的收費模式，可以約定：如果產品達到預期收益，銀行只收取基本管理費；如果超過預期收益，則在基本管理費的基礎上加收業績管理費。該模式既可以激勵管理人為投資者盡可能多的獲取收益，也可以保證投資者分享大部分投資所得，符合資產管理業務規律的產品設計思路。
理財事業部制改革后將邁向資產管理子公司。從國際先進銀行同業來看，資產管理規模與表內業務規模的比例幾乎是各占半壁江山，事業部制和資產管理公司的組織模式，是資管業務發揮信息科技、專業人才和研發能力優勢的關鍵。對于我國當前銀行理財而言，銀行理財與銀行的“風險隔離”是銀行理財繼續發展的重要基礎。近來監管部門頒發的一系列規范文件均在“柵欄”原則的指導下引導銀行理財創新，要求做到歸口管理、單獨核算、行為規范。銀監會下發的銀監發[2014]35號文《關于完善銀行理財業務組織管理體系有關事項的通知》推動資產管理業務事業部改革，契合了銀行經營轉型的節奏，為銀行理財轉型的組織架構調整指明了方向。理財事業部制的重點在于強調擁有充分的經營和管理授權，強調財務、人力資源和風險管理等獨立，強調資源支配權與責任相匹配，為銀行理財向專業化、精細化轉型提供組織架構支持，為銀行將來成立資產管理子公司奠定基礎。
y行資產管理子公司將邁向多牌照經營。在一些股份制商業銀行宣布申請成立資產管理子公司后，預計各大銀行將紛紛申請成立資產管理子公司。通過獨立經營的組織架構，實現獨立核算、自主經營，銀行理財與銀行的“風險隔離”，回歸資產管理的本質。資產管理子公司的組織模式是資管業務發揮信息科技、專業人才和研發能力優勢的關鍵。預計銀行資產管理子公司將在兩個方面積極進取：一是在獨立法人模式下，積極擴展經營牌照，如養老金、企業年金等的管理牌照；二是伴隨著差異化發展的需要，銀行資產管理子公司的并購重組也會隨之風起云涌。
（文中觀點不代表作者單位立場。）
（作者單位：上海浦東發展銀行）
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花旗將中國納入其債券指數 中國債市認可度提升
3月7日，花旗將中國債市將被納入其三大政府債券指數―新興市場政府債券指數、亞洲政府債券指數和亞太政府債券指數。同時，花旗還將設立新的政府債券指數、世界政府債券指數、發達市場指數和世界政府債券指數。
平安保險投資管理中心50人的團隊由深圳北上，在上海靜安廣場落戶；中國人壽的投資管理中心9月份掛牌成立，辦公地點從公司總部遷至北京金融街；因為看好上海將成為亞洲金融中心，華泰財險的投資部即將從北京南下上海，從形式上開始獨立運作；人保設立的投資管理部，從一開始就在財務上單獨核算，人員上單獨招聘，體制上已經是“一司兩制”； 新華人壽、泰康人壽等公司對投資部門的改組也已列入議事日程，有消息稱，保監會有意支持保險公司根據自己的情況成立專業的投資管理公司，經營保險公司的金融資產。
《金周刊》記者分析：國內幾家主要的財產險、人壽險保險公司對投資部門的外掛、改制或搬遷，不是普通的機構調整，而是反映了保險業對提高保險資金運用專業化程度的空前重視，預示著我國保險業面臨一次結構變革，保險公司延伸出來的資產管理公司也許很快就會浮出水面。一位業內人士說：“（新的投資機構）將參照投資銀行、基金管理公司等專業投資機構的管理運作模式進行構建。”
管理著7133億歐元資產的德國安聯集團下一步是在中國拿到資產管理業務的許可證
中國保險業與國際接軌的進程可能超過很多市場人士預料。保險（集團）公司的資產管理公司在我國尚未“出世”，但在國際保險業，卻幾乎已是“標準模式”了。
記者在多次采訪德國安聯、英國商聯、美國信諾、美國信安、林肯金融集團、瑞士豐泰、加拿大宏利、瑞典斯堪的亞保險集團等國際保險大鱷的過程中了解到，國外保險公司的保險業務部門往往比銀行和基金公司更具有融資能力，巨大的融資能力造就了管理財富、消化資金、專業投資理財的資產管理公司，而資產管理公司對巨額資產的管理經驗隨著保險公司的百年歷史日臻成熟，這樣的資產管理公司又會吸納更多的社會資金，不斷“放大”融資水平。
德國安聯保險集團包括三大塊業務：壽險、非壽險和資產管理。令安聯引以驕傲的是，安聯還是世界10大機構投資者之一，最近的數字中，安聯集團管理的資產7133億歐元。目前，安聯已獲準在中國開展壽險業務和非壽險業務，據說，安聯的下一步是在中國拿到資產管理業務的許可證。
另一家主要的國際性的機構投資者茂利資產管理公司屬于英國商聯保險cgu plc的控股公司。商聯是一家國際性保險集團，它的業務包括四大塊：壽險、非壽險、國際業務和資產管理。作為機構投資者，它還是歐洲最大的基金管理人之一。至1998年12月31日，商聯保險管理下的資產超過2000億美元。這相當于中國最大的人壽保險公司近20倍的資產。
瑞士蘇黎士保險集團的業務也分為四大塊：壽險、非壽險、再保險和資產管理公司，其資產管理公司屬于獨立性質的公司，除負責母公司的資產管理和投資外，還代客理財及負責第三方基金管理。
這些國際保險集團內部的資產管理公司都具有完全獨立的董事會、管理團隊和組織結構，有著各自不同的投資理念和鮮明的業務特色，擁有投資領域內最出色的專業隊伍。
中國人保投資管理部的組織架構已能看出基金公司的“身形”
保險投資部門上演“獨立運動”
國內保險業的業務規模的迅速擴大，催生出專業化的資產管理公司的誕生。
今年年初，新華人壽董事長在他的年度工作報告中，明確提出“深入改革投資管理體制，推行投資銀行運作模式……將金融投資部比照投資銀行管理模式，模擬獨立法人實體運作，財務上單獨核算……”
中國人民保險公司投資管理部總經理張鴻翼接受采訪時亦認為：“保險與證券兩個行業確實是有隔膜。這兩個行當在運作機制、決策機制、工作效率、人事制度、薪金制度很難對接。從保險公司資金運作的安全性方面考慮，也應該在保險公司內部對保險業務和保險資金實行分業管理。”
來自保險人士的共識是：由于投資部門的工作性質、專業方向、管理手段都與保險業務部門和行政管理部門大相徑庭，因此，按照現資銀行或基金管理公司的組織模式成立相對獨立的投資公司或單設投資機構，有利于從組織上避免不同性質的業務工作間互相掣肘、提升保險投資業務的專業化程度，使保險投資能真正按照專業化投資業務的要求去做。
記者了解到，幾家欲成立獨立資產管理機構的方案都是比照基金管理公司的組織形式。如下轄投資研究部門、基金管理部門和業務操作部門。
于2000年底籌建，今年年初建立的中國人保投資管理部的組織架構已能看出基金公司的“身形”，人保投資管理部分為四個部門，即研究部、運營部、核算部、投資管理部。
記者在采訪中了解到，各家保險公司的上上下下都為保險資金投資渠道狹窄而著急，但果真渠道打開，如保險資金入市，面對成千只股票，成千家上市公司，保險公司假如不在組織和人才方面做好準備，保險資金入市的風險將難以控制。從這方面考慮，與保險資金投資渠道拓寬相配套的政策應該是讓保險公司的投資部門形成專業化、獨立運作的機構。
“保險公司狹窄的投資渠道也是保險公司長期以來沒有大力發展投資專業隊伍的重要原因。”新華的沈志衛說。那么，保險公司的投資部門與基金管理公司和證券公司相比，存在哪些專業方面的不足呢？“主要體現在投資專業隊伍的單薄，特別是市場研究力量普遍存在比較大的欠缺，但現有的保險公司的管理模式和薪酬水平又很難吸引到高水平的專業人才。因此，成立獨立運作的投資管理公司，可以從根上理順管理體制，以專業化公司的結構組成專業化的投資團隊。”
從這個意義上說，保險投資部門的“獨立運動”也正反映和順應了保險公司投資渠道的逐漸放寬。
對于何時成立資產管理公司，各公司似乎并不著急。張鴻翼認為，“這件事，政策一放開，就會水到渠成的。”
另外，近年來資產管理行業也有一些負面內容，更多是體現在所謂的互聯網金融當中，也包括一些第三方財務管理公司等。這些風險會在這個行業當中“傳染”。因此，在目前的狀態下，有必要來討論這樣一個話題。
本刊邀請了“大”資管行業內不同類型的機構，包括銀行、券商、保險、信托等主要從業專家，來共同論道資管行業的競爭與合作，分析現狀、展望未來。本刊將各位專家的發言整理編排，以饗讀者。編排以發言順序為準，部分內容未與作者本人確認。
劉煜輝：大浪淘沙方顯出真資本管理人
前一段看到一個段子，說炒股票非常辛苦，想吃雞蛋犒勞一下自己，結果看到了雞蛋期貨報告后，就又把雞蛋放回冰箱里再持有幾天。這說明什么問題呢？說明了國人已經具備了很強的預期判斷能力了，盡管大家都調侃統計局吃的豬肉和老百姓吃的豬肉價格不太一樣，這也反映了當通脹來臨時，權益資產投資能不能帶來企業盈利的恢復，這種邏輯是禁不住考驗的。
整個金融市場目前來看是比較混亂的，一方面商品市場暴漲，而且增長的速度飛快，從事權益資本的分析師每天高喊著“周期歸來”和“周期為王”，但是產能過剩行業的一些債券卻出現了債務違約的一個小，這些現象放在一起是相互矛盾相互沖突的，在金融經濟學的分析框架中是比較難解釋的。
而另一方面，現在的政策信號也是非常混亂的。營改增，大家理解為有加息效應。債轉股，給金融傳遞的是允許道德風險釋放的信號，這是因為政府總是想著分金融的“奶酪”，也就是說第一刀砍在整個盈利占全社會整個產業一半以上的金融行業上，所以國有經濟部門、僵尸企業、僵尸產業會心領神會，所以撇賬是很正常的事情。既然要分金融的奶酪，那么政策就不能朝令夕改，要加強與市場的溝通。在三月初的時候，中央銀行實際上做了一次降息的動作，接下來實際的狀況是維持貨幣資產的高價格，所以看到所有這些行為對交易商來講，是非常難理解的，因為在這樣一個政策交互矛盾當中，頭寸的處理、配資的安排都會遇到非常多的困難。
從宏觀研究的角度來看，通貨膨脹和貨幣政策基本上是非常穩定的風險，從事理論研究是非常熟悉的，簡單把它稱之為菲利普斯曲線。從商業研究角度來講，把它稱之為庫存周期的藝術。但是這一套規定在2013年之后逐漸不適應，因為它的失靈代表著中國即有宏觀菲利普斯曲線框架德改變，也代表著庫存周期失靈，其中一個重要的原因就是最近幾年形成共識―― 中國的債務周期進入了一個下行區間， 2013年之后中國的杠桿率上升的速度非常驚人，因為總量不小，從一個非常高的規模向上攀升，保持較高的加速度。
從全球范圍來看，一個經濟進入債務周期的后半期之后發現經濟表現出一個共同的表征就是金融部門超越實體經濟， 表現得異常繁榮，簡單講在經濟的四個部門――政府、企業、居民、金融四個部門中間，在債務周期的后期，看到哪個部門加杠桿加得最兇，一定是金融。在中國， 大家都經歷過最近這五年，整個金融的資產管理、財富管理等行業發展非常迅猛， 大家可以深刻地體會到，從2012～2013年的影子銀行，到今天P2P為代表的互聯網金融，也包括零零總總的各種財富管理的平臺，整個金融交易的結構越來越復雜， 變得越來越讓人看不明白，當然中間是來自于行業的智慧，它本身就是一個金融迅猛創新的過程、金融杠桿膨脹的過程，在中國有很深刻的政策背景，也就是說其實從2013年之后看到中國的宏觀政策經常處于一個自相矛盾的狀態，就是大家通俗講的即要又不要，相互矛盾，中國整個的金融監管又處在一個傳統的“劃地為牢”的狀態。所以在這樣一個情況之下，給整個行業里的精英和翹楚，提供了非常大的發揮和發展空間，知情人士透露，三月初商業銀行的理財投資達到26萬億元，2015 年年底的時候是23.5萬億元，就是一個半月的時間里理財漲了1.5萬億元，增長速度在67%。從2015年開始，整個銀行資產管理部門，面臨著一個主要的矛盾―― 市場配資方面臨前所未有的配資荒，實際上從數據上看整個銀行的資產擴張速度并不慢，到今年一季度，各大商業銀行資產增長速度達到17%，股份制銀行增長了20%，中小銀行增長速度在25%～30%，增長速度如此之快資產卻荒在什么地方呢？荒在利差的部分。找不到和成本相匹配的資產。分析整個銀行行業資產會發現，驅動整個金融資產快速膨脹的主要的動力是來自于銀行。比如說金融行業內部所進行的交易業務形成的資產，增長速度非常快，銀行和非銀之間的資產增長速度在今年一季度達到75%，當然之前速度也不慢。今年二月底所謂同業的存款同比上升兩萬億。
整個金融部門不光是表內資產在膨脹，表外理財為代表的資產增長速度其實去年是57%，今年依然保持高速，到今年2月就已經達到26萬億，同時看到一個比較清晰的叫做金融空轉這樣一個鏈條，因為一季度大概6.6萬億投放下去，當然實體經濟層面加了一些杠桿，比如說驅動了居民幫房地產業去庫存，所以一季度房地產的按揭資產上升了5萬億，但是剩下的，這一萬億在整個的大盤子中間，其實所占的比例還是相對有限的，剩下的6.6萬億的大部分是地方政府的配資，當然地方政府開啟了一些新項目以及十三五第一年啟動了一些，當然我相信大部分資金還是在銀行的賬上，看到整個投資這么大的信用投放量，從2015年年底的10%上升到10.7%，邊際效應很多，所以我相信6.6萬億放下去以后，可能中間相當大的比例跟去年狀況是一樣的，就是在銀行的賬上，看到很多的投資存入銀行以后轉手就買了銀行理財，實際上把資金又交給了銀行的資管部門，一個高層的負債納入銀行管理體系實際上形成了包袱，對于資管業務銀行并不能無所顧忌地進行，風險偏好及信用文化，包括銀行比較強的資本約束，都束縛著銀行大量的更為激進的投資，所以看到大量的結構性金融產品，背后是非常強的體制因素推動，一方面看到整個實體經濟的投資回報率在加速下降，預期在不斷惡化，另一方面從融資市場的角度，因為大量的債務，需要存續、需要借新還舊產生龐大的融資需求，使得資金所要求的回報率降得非常低，這使得整個金融部門面臨一個非常大的轉機，就是資產收益率和負債成本之間形成一個倒掛，而且倒掛形成的裂口越來越大，為了彌補裂口，對于金融機構來講，只能通過加杠桿，加風險。例如某一個銀行的資產管理部的老總，今年負責一個FTP的內部資金架構，利率是4.5%。這種利率水平到市場上根本找不到，找不到交易對手只能靠圈里的兄弟姐妹幫忙，我賣一個理財你買我一個理財，所以形成這樣的交易，實際上和實體經濟之間和傳統的投資之間關系越來越遠，這就是大家現在所面臨的現實，就是2013年之后，所謂的金融杠桿，看到的是整個金融部門的資產負債表的迅速擴張。實體經濟的金融產品形成很慢，這種倒掛背后其實有很多是體制因素在推動，比方說去年的債務置換，包括今年的債轉股，某種程度起到的就是歐洲負利率產生的作用，它嚴重損害了金融借貸的供給端，它在某種程度上激勵了整個金融行業的逆向選擇行為，使其去承擔不應該承擔的巨大風險，也是為未來整個金融系統的脆弱性在加碼，在增加壓力。
（楊治宇系中國工商銀行資產管理部副總經理）
童文濤：大資管時代即將到來
大資管的時代真正到來應該是從2015年開始，發展速度非常快，直至今天大資管規模已經達到93萬億，其中銀行大約23萬億左右，有很多銀行的資管都委托給了相關的第三方的公司進行操作，并且保持著50%的年增長速度，預計今年銀行的資管規模肯定超過30萬億。
從事資管業務是銀行的謀變之舉。為什么銀行大量的資金進入到資管行業？傳統的銀行產業現在利差越來越薄，掙錢越來越不容易。四大行近年的利潤都在兩千億以上，而且按照國資委要求，利潤水平是不能下降的，也不能負增長的。今年銀行的增長幅度較去年同期只增長不到1%，只是各個銀行都在尋求新的盈利模式，大量的資金都投向了資管業務。五大行的量雖然很大，但是現在發展最迅猛的恐怕還是股份制銀行。銀行的資金近年來越發吃緊，尤其在進入利率市場化以后，資金投向了新的領域，從表內開發到表外，這其實就是一個市場化的表現。銀行業的資管成本現在是3.5%左右，要盈利的話今年能夠收益率要達到5%，也就是說上萬億資產要有一百多億的利潤增長，而且就是資金高度密集，人才高度密集的行業。資管市場資產配置虛擬的成分和加杠桿的成分越來越大，似乎整個行業面臨著一個突出的問題，大行對待這個問題相對審慎，自身甚少購買理財，但是不排除一些中小機構，在這方面有直接的操作，量大小取決于操作手法和業務被逼的程度。
非標資產是銀行資管配資的傳統優勢。傳統的銀行資產就是非標資產，是銀行的優勢，當然非標近期在市場上發生了巨大的變化，監管要求資管非標不能超過35%。但是現在各家銀行的報表都高于35%，銀行的非標資產在銀行資產中間占了不少的份額，其資產優勢是什么？就是銀行的傳統業務，當初說到35%的概念的時候，當時表面信貸資金規模非常緊張，大量的表內業務轉到表外，所以當時從做類信貸開始的，所以要求有35%不能做影子銀行，那么經過這兩年發展，現代銀行的這種非標資產大量的轉向了產業基金，各種各樣基金，股權的收益權，資產的收益權等等資產，現在一部分又是跟政府合作，甚至進行了一些政府的融資平臺或者政府相類似的機構。2013～2014年政府融資平臺的利率成本平均在10%左右，都是有政府相類似的擔保，大量的銀行資管資金進入市場，包括其他的信托，大量的資金進來以后導致市場發生巨大變化，去年以來政府融資平臺資金的成本直接由10%降到了6%，今年甚至會更低，其實這就是對實體經濟的支持，除此之外政府內的融資平臺也大幅度降價，去年說利息就降了兩三億的利息，目前非標資產應該說銀行業的資產理財還是一個大頭，收益還是不錯的。
債券市場也是銀行資管資金主要流向。另一個就是債券市場，固收類市場也是銀行資管配置主要的方向。原來銀行存款貸款，這是間接融資，債券是直接融資，銀行做表內是間接融資，理財做債券是直接融資。現在銀行23萬億的資金空間有30%是信用貸，那么今年按這樣一個發展速度，如果資管十萬億，信用貸有3萬億，大量的資金進入債券市場。現在債券市場又出現一些新的動向，導致資產配置確實非常為難，就是開始出現信用貸的違約，大量的信用貸出現違約，而且是央企帶頭違約和逃避債，幾大央企已經引起了大量債務市場的恐慌，不同的監管部門探討了三次關于債券市場今后的走向和對策。
資管行業謹慎加杠桿。因為銀行的信貸債券的收益都很低，整個債券市場價格比較混亂，產能過剩，敏感性行業債券對經銷方機構來講都是不接受的，大量的債券發不出去，所以說債券市場可能就出現了一些新的情況，那么監管部門當前一個是債務違約，市場受到沖擊，第二個債務加杠桿加了多大規模，會不會像股市一樣加杠桿，股災以后又是債災，確實是大家關心的事，債券加杠桿主要還是大量的債是委托經銷方在管理，自己隊伍經驗人才儲備暫時都跟不上，所以大量的都是委外，這樣就會有壓力。在這么低的利率下，再加杠桿怎么做，總體上感覺，加杠桿還好，基本上還是能滿足要求，不會超過150%左右，杠桿不會太高，總體的風險把控應該還算好。
未來資管行業前景一片大好。現在投債確實整個市場上都很矛盾，債券價格是一個歷史的低點，各種生產要素也穩定，對利率價格都會發生一些大幅度的波動，特別是長久的加杠桿，大量的資產都非常慎重，目前確實投資債券比較困難，因為要求不高，我覺得大行可能對這方面要求都不是很高，稍微加一點杠桿，應該還是可以實現預期業績目標，所以說各行情況都差不多，不會太激進，會稍微穩健一些，總體看就是說，這個資本市場今后肯定還會有一個非常大的發展，今后的投資領域也會不斷擴大，包括對投資的限制，我相信這個業務肯定是發展趨勢，包括人民幣業務、海外配資肯定是一個發展趨勢，中企的海外投資量非常大，動輒都是上百億美金的資產收購，很多還需要動用到資管理財，現在資管需要理財來配資，這個市場這么大，相應監管的措施，監管的政策可能要隨時跟進，我相信監管部門也非常關心這個領域。所以我覺得從事資管行業未來是很有意義的、很有前途的。
（童文濤系中國建設銀行資產管理部副總經理）
李依貧：信托視角下的資管發展
信托的角度看資管現狀與問題
多種因素致使信托業務發展減速。就是說當時做了“兩反一規”的督促，也可以說2006年算是整個信托行業的新的一個發展起點，在這之前，整個信托行業的規模是可以說是國內經濟金融市場中一個可以忽略不記的行業，但2006年至2010年經過五年每年30%～40%增長率，信托行業取得了不錯的成績。到了2013年以后，信托的發展速度明顯的開始減緩，發展速度明顯減弱，截至2015年末整個信托行業的總規模大約為十六萬三千億，也就是說從2006年不到一萬億的情況下，發展十年到現在的16萬億，發展速度確實是非常快的。另外一方面這幾年發展速度有所減緩，跟整個行業出現的情況有些關系，包括監管政策的縮緊，比如以前對資本金方面基本沒有要求，這兩年對信托行業的資本金提出了很高的要求。
信托資管繁榮的背后并存隱患。兩三年以前，整個信托行業的非標業務的收益率是非常高的，在銀行的間接融資和股權的直接融資以外，信托起到了非常好的拾遺補缺的作用。但是目前信托公司整個行業里面出現的一些不良風險問題，所以才出臺了信托行業的資本金標準。第二個因為整個行業的收益明顯下降，所以才降低了投資人的資質要求，由此降低了整個資產端配資收益率。所以目前在整個信托市場上出售的信托產品，價格還在7%左右，而四年前確實百分之十幾，現在整個信托行業有很多公司，大量的資產并不是配資在非標產業，并不是配資在基本的體系，或者說在房地產證券PE投資，大量的配資還是在債券，或者說跟銀行理財對接的一些業務上，包括政府融資平臺等一些領域。總體看這幾年發展的這么快，也是很正常的情況，整個市場機制高速發展30年以后積累的財富有一個好的配資，除了房地產以外，資本市場充滿了對各種投資的限制。但是在信托兌付問題爆發以后，信托公司雖然有一些出了一些問題，但是從維護各家信托公司的資金和品牌，維護整個行業的角度出發，信托行業信用還沒有打破。
資管的風險控制力度不夠。另外一個問題就是說，目前的政策取向不清晰，降杠桿到底什么時刻開始降，如果說真正在整個金融行業進行一次針對資管業務的大動作，可能政策制定者因為沒有經驗或者有所顧忌而卻步。我感覺股市在目前的情況下面臨沖擊可能會更大，資管可能很多東西不僅僅是老百姓個人的錢，這里面還涉及到很多的機構，而且機構在資管里面的收益參與的層次很高，參與量很大，參與度非常深。一些大的問題，無論是非標引起的，或者是政府融資平臺引起的，問題可能都比較大，而且現在資管規模達到90多萬億，如果真的出問題，結果可能無法想象。但是信心還在，從信托公司的角度來講，雖然有一些問題，有一些隱患，或者遇到一些矛盾，會有一些看的模糊不清，但是整個市場今后的發展還是比較光明的，只是道路恐怕會非常曲折。
針對現行資管業務的建議
加大資管業務的創新力度。資管行業走到現在規模發展非常快，整個行業發展比較健康，它沒有出現一個比較重大的風險，一些商業銀行涉足資管也是比較重視，包括建行、工行、招行這幾年也在下功夫，所以說未來的發展只要國家幾十萬億的老百姓的資金沒有合適的投資途徑，全放在銀行存款不太可能，所以未來發展資管相對來說空間比較大，所以了解的情況無論是在非標配資上面，包括配資的類型，配資的標地物基本上差不多。但是我感覺從信托行業來看，其實信托行業做的資管相對比較復雜一些。在資產配資上面，今后發展創新類的產品會比較大的發展，而目以前資管在創新上相對比較保守，比如說管理不良貸款業務，資產證券化業務，包括其它一些投資渠道的拓寬。
從事資管的機構分化風險值得關注。關于投資分析，資管不到十年就發展到90萬億，應該說大家一窩蜂上來，都發展差不多，但是真正的各項資產投資的領域、時間、時機的把握恐怕都不一樣的，所以哪一大類的資產哪一段時間都比較好的機會，哪一類資產在哪一段時間發展比較快，真的到了一個堰塞湖的狀態。包括18家信托公司的整個信托行業發展不錯，但是細分下來，差距還是蠻大的，有的信托公司雖然還沒有出現什么大的違約現象，但是生存環境還是有所惡化，所以資管恐怕變化也比較大。銀行資源相對比較穩健一些，但是一些民營的或者說非銀行監管的機構面臨的沖擊可能比較大。
提高資管內控及監管水平。信托公司無論是做什么行當都差不多，可以說在風控方面，相對信托行業是比較注意的，信托行業經過了五六次的動蕩，活下來的基本上都是精英，接下來十年是資管行業最好的時間，但是資管行業從2006年開始，整個大環境講是發展很好的，但是從內部風險的控制無論信托和資管都應該努力審慎，一旦整個資管的體制機制的設計方面出現問題，往往影響是極其重大的，不光是一家公司，整個行業都可能出現大問題。而且現在很多從事資管的業務對于監管方面有些東西是模糊不清的，監管政策上也不知道到底怎么樣監管，所以在風險這塊一定要抓好。
資管機構要注重自身人才培養。資管行業人才是非常短缺的，建議資管行業應該在沒有出現大問題的時候防患于未然。大家都不出問題的時候什么都好說，來的人怎么做都行，稍微學一下，也沒有什么難的，簽的字，畫的押，搞個合同，但是人員的培養，是要花很大的時間積累的，信托在這方面的要求要更為嚴格，我建議做資管公司努力培養有水平的風險人才隊伍，要把自己的風控及監管水平提高。
（李依貧系交銀國際信托副總裁）
李珉：資管行業的快速發展給商業銀行帶來挑戰
商業銀行主要是靠吸收資金來源進行資金運用，實現自我經營。而從2007年資產管理興起以后，銀行起到了受托人的作用，產生了委托-這樣一個關系。銀行的這個業務形成最終對商業銀行提出了相應的一種挑戰。
第一，資管行業是未來趨勢，要盡早轉型。傳統商業銀行是靠吸收存款，而銀行理財是接受客戶的委托，代客戶來進行相應的投資管理，這個業務是一個全新社會關系，而且這個關系模式肯定是持續加速的。從美國的數據來看，在利率市場化以后，到2012年，它的存款業務占比僅有17%，而我國儲蓄存款是60萬億元。我們現在已經進入到利率市場化的深水區了，最后肯定是去存款化率，所以銀行要轉向資管行業轉型。
第二，投資者主要以個人為主，要提高機構的占比。我們說我國的資管規模達到93萬億元的規模，但從93萬億元的投資者群體來看，我們和全球經濟體的投資者結構存在較大的差異，個人投資者在我國資管行業占到65%左右的比例，而國際上65%的投資者是機構。這一方面和中國整個經濟開放時間比較短有關系，另一個方面就是我們的機構投資者的專業能力欠缺，所謂“術業有專攻”，專業群體是接下來的趨勢，要提高機構投資者的專業能力，才能在資管行業立于不敗之地。
第三，未來市場的參與主體將是競爭與合作的關系。2007～2008年時，理財業務發展的較慢，這種委托是在主動投資管理上的委托，不是資產管理真正意義上的委托。真正意義上的委托資管行業每一個機構都有核心能力，有自己的資源、方案、客戶、交易顧問等。這對于資管機構來說挑戰是比較大的。
（李珉系華夏銀行資產管理部總經理）
琚澤鈞：資管行業應該更加規范化
從2004年開始，銀行開始做理財產品業務，12年過程當中，理財業務的增長速度非常迅速。隨著利率市場化的逐步深入，銀行利潤空間在逐漸縮小，從2015年的年報來看，基本上利差空間不足2.6，利潤增長率也下降了很多，大行甚至不足1%，股份制銀行也縮水了一半。從2009年四萬億投資拉動開始，中國經濟走到了一個拐點，銀行的配資都奔著非標資產去了，目前非標資產在銀行配資方面仍占有很大的比例，可以說資金基本上都進入了實體經濟，對實體經濟的拉動作用還是比較明顯的。但到了2015年下半年以后，優質資產明顯減少了，若想要風險可控，必須要接受收益較低的資產了。所以在未來，有可能隨著地方債的發行置換，要求客戶提前還款，降低客戶的融資成本。
2015年以后，固定收益類非標資產配置在下降，權益類有所增加，但相對來說占比仍不是很高，這可能跟銀行的資金來源，資金的性質有一定的關系。買理財的客戶對于資金的安全性還是比較看重的。基于這種情況，資管業務還是一種上升的趨勢，這種投資對于銀行權益投資沒有明顯的限制，投資范圍比較寬的。銀行理財作為利率市場化的試驗田，突破了利率的管制，突破了一種商業銀行法的控制。
當然，也存在一些爭論，銀行做了那么多資產管理，投資沒有限制，市場地位有比較高。所以監管部門也加大了監管力度，銀監會出臺的35號文就是其中之一。
目前銀行理財的投資的確沒有什么限制，股票市場也做、直接參與企業股權的也有，還有海外的中資股等，根本是在于風險是可控的情況下，這種參與也未嘗不可，關鍵在于控制風險，這是資管業務長遠發展的一個必要條件。
關于資管行業未來的趨勢，我認為要考慮對政策進行一個重新的審視，特別是監管方面，要形成一個統一的標準，方便監管行業監管。無論從支持實體經濟角度出發，還是資管業務發展出發，資產管理應該是朝著降低中間通道的成本，變相解決融資企業成本高的方面發展。可以再進一步的擴大投資范圍，原來只做資產的部分，未來包括一些可以盤活資產的權益、增資也可以做。所以說，原來做投資企業的負債，現在是做資產負債表的全科目。從原來單純的做理財產品設計、發行，到目前已經到了大量合作比較好的委托、，幫助客戶做資產管理等，再往后到包括提高資金的周轉率，通過結構化的設計，實現不同的收益，標準和非標準之間的轉換。
（琚澤鈞系北京銀行資產管理部常務副總經理）
司斌：資管行業的發展趨勢
從資管行業的趨勢上來看，我個人有幾點看法。
第一，中國金融向綜合經營方向發展。這將會對我們各個資管業態產生長遠的影響，從目前的政策信號來看，中國金融的綜合經營肯定會發生變化，是未來發展的大趨勢。這會長期影響我們的資管行業。
第二，從資管發展的方向來看，將會從混亂走向規范。我們現在所謂的大資管是處在混沌發展的狀態，雖然也有各自相51 BANKERS FORUM 銀行家論壇關的規定，但是基本上還是比較混亂的。當然，是在混亂中不斷成長，所以也是只有中國會出現這樣的一些狀況，同樣的一個事情，存在不同的三四套規則在市場上操作，這也是中國金融發展過程當中的一個比較獨特的現象。下一階段這個混亂將會隨著兩個方面的逐漸改善而逐漸規范，一方面是立法，我們的資管行業主要是有委托-關系，信托關系，這是兩種主要的法律關系，下一階段很可能得到統一；另一方面是監管，在具體產品的約束層面，從道德法律體系，到具體產品的約束的進一步規范，最近有一些政策信號，包括基金業可能要進行凈資產的管理，包括對期貨的資本管理也做了一些調整等，也就是說在混亂到規范的過程當中，我們過去監管的套利空間將逐漸消失。
第三，經過十幾年的發展以后，資管行業應該走向一個專業化道路。各個資管的子行業，它的生存和發展主要依托其本身的核心專業能力，這個趨勢無論是從全球來看還是從中國未來的資管行業的發展來說都是肯定的。
第四，資產管理行業的前景還是非常光明的，這個大趨勢是不可逆轉的。特別是未來的收入結構、盈利結構上潛力還是非常大的，國際金融機構的占比都是25%以上的。
最后，具體的產品將會更加多元化。相對于成熟的市場來說，中國的資管產品是比較單一和非標準化的，因此未來產品的發展方向肯定是標準化、多元化的趨勢。
（司斌系興業國際信托有限公司副總裁）
江亞明：券商角度看資管
從整個證券業的角度來看，券商在未來的資產管理市場將占有一定的空間。現在的市場規模是93萬億元，其中大部分的資產配置在債券及貨幣市場，分別占50%和23%。券商的資管和銀行信托差異很大，券商的資管是凈值化管理，這也恰恰是未來銀行保險以及信托未來的方向。凈值化管理面臨更高的監管要求，合規要求、風控要求更高，這也是券商的核心競爭力。在經濟下行、全球經濟不景氣的情況下，券商能夠在這樣的監管環境、合規環境、風控環境下面能夠熬得住，能夠把資管做起來，將來會有廣闊的發展空間。
經過幾年不斷的實踐，券商的資管具備了業務底蘊和產品特性，除了通道類產品，還包括投融資類，它是一級市場和二級市場這么多的標準和非標產品結合的市場。現在券商也在探討一些體制模式的轉變，將整個券商的資產管理產品做得更好。，比如一些產品所有行業都在做，券商在做、信托在做、銀行在做，券商的產品跟銀行有點類似，但是它多了企業的配套融資，再到后面的資產證券化轉型，同時滿足了客戶的產品要求，如新三版的企業訂購、定向增發、股東增持以及可交換債等等交易工具的使用，都納入到整個資產管理從現金管理到融資方案的解決，在整個市場的綜合當中，起到了一個貫穿企業全鏈條的資產管理。
（江亞明系東興證券資產管理部總經理）
梁成杰：商業銀行資管業務的發展與轉型
最后，我對大資產管理行業的發展還是充滿信心，每次出現問題和解決問題都將提供大資管行業更好的發展契機。
（李曉強系恒豐銀行資產管理部總經理）
柴山：資管要回歸實體經濟
我們是服務實體經濟的財務公司，我們更關心實體經濟的發展。2011～2012年的時候，那時的經營、資產都是一個最高峰的時候，做什么都能掙錢。但是到了2012年、2013年以后，寒流開始來了，一直到2015年的時候感受越來越深。因為礦產行業實際上是去產能的行業。由于這個過剩產能不是那么容易能夠去掉，科技創新、產品結構調整都沒有那么容易能夠實現去產能。這種情況下，我們企業首先要做的就是保生存。
從國內的政策上，我們是屬于去產能的行業，金融行業對我們都會繞道走，資金肯定是不愿意到這個行業去，我們也不太去指望再增加。我們更多地希望在存量的基礎上，能夠持續轉換。去產能，很多東西要降成本。另外就是債轉股，我們企業要活下去，就要爭取一些國家資金的支持。這種情況下，我們也是有市場機會的。所以說我們在按自己做好內部管控的同時，也在尋求市場機會。但是這個周期性的行業，沒有三四年是沒辦法調整好的。
在這種情況下，我們行業的資產情況呢。一些人一直在說資產荒，自己空轉。我覺得資產管理，或者整個金融體系的運行，實際上是脫離了實體經濟的。國家一方面在支持小微企業、支持實體經濟，但是錢就是沒有進入到實體經濟，這是有風險的。金融行業的核心基礎是什么？是實體經濟。金融行業自己轉自己的，左手轉右手，最后就變成了誰來接這最后一棒。那么如果實體經濟好起來，也就是說存在金融資產的標的，有轉換的余地。否則的話，無論是債務也好、資產理財也好、信托也好等等，都會出現危機。
這種情況下，資管行業確實要考慮在去產能的過程中如何去創新資管產品。目前的資管行業，總是說資管產品，都是你買債我買債，你做這個我做這個，同質化非常嚴重，真正的資管沒有創新的產品能夠進入到實體企業，幫助實體企業做“去化”。至少現在沒有看到，除了資產證券化，什么都沒有。資本發展到現在有這么大的規模，我覺得不太可能持續下去了，因為實體經濟收益率就擺在那。我認為資管行業還是需要突圍，真正深入到實體經濟當中，尋找一些創新的產品。這個過程非常難，這需要一定的成本，可能收益率與投入不成比例，但我堅信早晚會有。
（柴山系五礦集團財務有限公司總經理）
金鑒：如何將券商資管業務做大做強
其實券商資管在整個大資管行業里還是一個后來的“小兄弟”，造成今天這樣的局面，有以下兩個原因。其一，起步晚。券商資管業務的規模發展始于2004年，在這之前都是代客理財。在2006年，新的業務開始涌現，但是券商的資管業務擴張仍一直是步履艱難。直到2012～2013年監管層的口風出現松動，券商資管行業才“忽如一夜春風來”，創新與發展齊頭并進，但由于起步太晚，以至于券商資管在整個行業當中仍只占一小部分。其二，競爭力弱。從券商資本的結構來看，券商資管競爭力并不強。在十萬億左右的資產里面大概也就20%左右是主動管理的，即使由于統計口徑的誤差，充其量也就是三分之一左右。這造成了一個局面，即，券商資管缺少“亮點”，在整個大資管行業中，券商資管顯得有點可有可無，存在被邊緣化的風險。這種情況的出現有其深層次的原因，券商在近年來的資管業務的發展戰略存在問題，分到了市場的一塊“蛋糕”，但并沒有形成自身的核心競爭力。我們知道，資產管理業務的發展與金融機構間的競爭與合作是分不開的，業務的發展首先需要金融機構間的合作，但反觀券商在近年來的資管業務發展，在同業競爭方面一直存在劣勢，券商一旦進入某個個領域，不但沖擊原有行業的機構，同時也沖擊自己，形成了“傷敵一千，自損八百”的局面。例如通道業務，券商進入通道業務領域時，最早是信托占領比較大的市場份額且收費較高，券商進入后即采取低價策略，先殺價，結果就是通道業務的費用從2012年的千分之三左右降到了如今的萬分之三，通過這樣的方式，券商搶到了市場上的部分份額，但“只有低價，不及其余”，券商在市場上并沒有形成自己的競爭力。因此，在資管業務發展的過程中，券商缺少一個如何在該領域開展競爭的大戰略。
那么，在未來的資管業務的發展過程中，券商應如何制定自身的競爭戰略呢？我認為最重要的是券商一定要拿出自己與眾不同的東西，形成自身的核心競爭力。要做到這一點，券商應首先從自身出發，挖掘自身的優勢。舉例來說，券商擁有以投資銀行為平臺的資管系統，這是券商的一個強項。從資管券商角度說，可以以投行業務來帶動資管，基于此，券商應當樹立三個業務方向，第一，傳統的通道業務。在推動通道業務上，不管是利用自身的通道或是幫助其他機構搭建的通道，券商都應積極地與其他金融機構開展合作。第二，非標業務。類似于地產融資，征信平臺和債券業務等傳統信托業務，都不是券商的強項，在該領域券商并不具有優勢。在與股權相關的業務上，或者說非標準的股權投資，券商的優勢才真正得以體現。這種非標股權投資可以采用整體收購再進行分拆銷售的方式，利用券商的現有資源，確定收購的資產和股權，再到市場中進行匹配，尋找合適的潛在投資人，這種類型的股權投資，恰恰是券商的強項。只有認清自身的優勢所在，并以此為立足點，才能制定出適合自身的合理的競爭策略。
最后，我認為，券商做資管應定位于私募，放棄與公募基金的競爭。中國的私募市場方興未艾，市場前景廣闊，而且品牌和市場份額都沒有形成規模。因此，從券商的角度出發，定位于私募，并形成一個具有長期效應的私募基金品牌，應當是未來券商資管發展的方向。
（金鑒系九州證券副總裁）
陳偉：財務公司角度看資管
銀行、券商、保險、信托是資管行業的主要推動者。作為財務公司來說來說，僅僅是參與者。因為財務公司和銀行、券商、信托、保險不同，它們的業務都是前端（設計產品），而財務公司只是在資金流轉階段進行參與。這是財務公司參與資產管理的一個限制，資金來源于企業集團，有了資金之后，財務公司才能更多得參與到資管行業當中。
第二個限制就是監管的要求。目前銀監會對財務公司的投資比例有要求，所有的投資，不管是非標也好，標準也好，還是權益也好，通道業務也好，加起來的投資比例不能超過70%。這極大地限制了財務公司參與資管行業的發展。
而對于資管行業的發展趨勢，我認為有兩大趨勢值得關注。
一個是“非標轉標”，這無疑是資金從經濟體系向實體經濟的轉移，比較典型的是權益類的非標發展。
另一個是是國內轉向國外，從國內來說，非標資產有兩大塊：靠實體經濟掙錢、靠央行征稅，若這兩塊都不能實現的話，只能想方設法適應環境的變化，解決利差縮小的困難。那么該如何去應對這種變化的環境呢？我覺得要從后端向前端發展，更貼近實體企業，更了解到實體企業的要求，生產更好的產品。對財務公司來說，就是跟銀行、券商等機構一起向上走。
（陳偉系三峽財務有限公司投行部總經理）
歐明剛：資產管理的轉型與合作
今天很高興能將各位來自不同類型金融機構的朋友召集在一起，討論資產管理的話題。當前，在金融業的不同業態或不同機構之間，雖然監管部門各異，但都在進行資產管理業務。這一種現象，我們稱之為大資管。這里講的資產管理業務就是受客戶的委托將客戶資金進行投資管理的業務。這是金融服務業的本質決定的，金融業畢竟是一個智力密集型行業，是溝通資金盈余者和資金需求者的中介行業，是基于信用程度極高的行業，資產管理業務在本質上還是溝通資金盈余者和需求者的業務，這正是所有金融機構都具備的功能。當然，之所以在當前比較興盛，則是各種金融業態適應環境變化紛紛轉型的結果，利率市場化和金融脫媒以及監管變化使銀行傳統存貸業務轉型為理財及資產管理業務；為避免靠天吃飯和提升競爭能力，資產管理被券商及監管部門委以重任；為壯大實力和增加盈利來源，借著保險資產運用的經驗保險公司大力開拓資產管理業務；至于信托投資公司發行信托計劃更是傳統業務。加上各種新興的未被監管的財富管理公司、互聯網金融公司則更是直接參與資產管理業務，資產管理行業好似一遍繁榮景象。據最新統計，各類機構資產管理規模達90萬億。即使這樣，資產管理部門被相應的機構寄予厚望，利潤指標越調越高，資產管理同仁叫苦不迭。
關鍵詞：GE集團；產融結合；戰略
中圖分類號：F83 文獻標識碼：A
原標題：GE集團金融業務發展經驗及對我國企業集團產融結合戰略的啟示
收錄日期：2013年7月4日
一、GE集團金融業務構成
2011年GE金融資產總額5，845億美元，稅后利潤65億美元，在全球50多個國家開展業務。GE金融業務包括商業貸款及租賃、能源金融服務、航空金融服務、消費者金融、房地產金融五個板塊。
1、商業貸款及租賃（CLL）：CLL是從原來的商業金融板塊分離出來的一塊業務，它主要是為生產商、經銷商和終端客戶等使用的大型設施、設備以及車輛和飛機等提供貸款和租賃等金融服務。
2、能源金融服務（EFS）：能源金融服務主要是為全球能源和水利工業提供結構性權益、負債、租賃、合伙融資、項目融資等服務，并對這些行業進行投資。
3、航空金融服務（GECAS）：包括為商用飛機提供租賃和融資，中型地區性機場的投資，基礎設施私募權益基金投資等。
4、消費者金融（GE Money）：可以分為個人融資、客戶融資和業務融資三大類，涉及到信用卡、住房、機動車、銷售融資、商業貸款、公務卡、存貨融資。
5、房地產金融：房地產金融也是從原來的商業金融板塊分離出來的一塊業務，主要是提供資本和投資解決方案，包括為并購、辦公樓再融資和修葺、公寓、零售物業、旅館等提供融資服務。
二、GE集團金融產業發展經驗及啟示
1、以資本運作為手段，通過逆周期操作不斷調整和優化業務結構。資本運作是GE金融實現戰略性發展的關鍵因素之一。GE金融能夠保持16%的年均增長率，重要原因之一就是能夠根據市場和集團需求變化，不斷調整和優化自身業務結構，主動剝離一些棘手的業務，將資金重新投放到那些增長迅速的業務上來。GE金融的資本運作遵循以下幾個原則：一是逆周期操作，金融業本身是一個周期性較強的行業，多數公司在資本運作時是順周期操作，而GE恰恰相反，在周期不好和低谷的時候加大收購力度，并運用GE成功的運營經驗進行整合，從而實現規模的跨越式發展，比如金融危機期間，在多數公司剝離和出讓資產時，GE逆勢而上進行了大規模收購，2008年底GE Capital資產規模較2007年增長147.6億美元，占GE資產總額的82.8%，為近五年最高水平；二是只買“熟的”，“不熟”的不碰，GE Capital非常注重收購對象是否屬于其“非常熟悉”的領域，通過做細做大做強已有業務來實現總體規模的增長，如金融危機以后，GE收購了美林資本公司的大部分業務和花旗集團在北美的商業貸款和租賃業務，對于GE Capital而言，這些業務是“非常熟悉的，且成長潛力巨大”。此外，堅實的資產管理能力和獨特的財務分析方法，也是GE獲得持續盈利的重要因素。（圖1）
2、產融結合的關鍵在于知識和資源的結合而非直接的業務合作，通過產融結合打造專業化金融發展模式。GE的產融結合更多的體現為知識和資源的結合：如表1所示，GE金融所關注的領域與GE產業所涉及的領域基本一致。與純粹的金融機構（如銀行）相比，GE金融的優勢重點體現在兩個方面：一是“別人可以做的，GE做得更好”，GE金融有強大的產業部門支撐，因而有足夠的專業管理資源可以共享，依托于細分市場的深厚經驗與知識，GE金融可以更加了解企業的運營，提供差異化的解決方案，通過為企業創造附加值獲得競爭優勢；二是“別人不敢做的，GE可以做”，相對于一般金融機構，GE金融能夠更好地評估和管理行業風險，通過管理“中高等風險”獲取“中高等利潤”（比如GE金融的細分客戶群是中等規模客戶，相對于大企業而言風險相對較高，但回報也相對較高），通過專業化獲得超額利潤并積累聲譽，擴大規模。（表1）
另一方面，GE的產融結合模式也可以稱為“交叉銷售”模式，GE產業部門產品類別繁多，客戶遍及千家萬戶，GE在銷售產品的同時，往往會發挖出客戶包括金融服務在內的其他需求，從而成就了GE金融板塊業務的延伸和拓展。而GE金融提供的消費信貸、設備租賃、資產管理等一系列金融服務，使GE的產業部門在與同業競爭中具有更強的成本和增值服務優勢，從而牢牢占據市場領導地位。正是這種產融結合、協同發展、資源共享的模式，造就了GE集團以及GE金融的成功。
3、嚴謹務實、卓有成效的風險管理能力是GE金融的核心競爭力。GE金融管理著超過5，800億美元的金融資產，虧損則低于行業平均水平，關鍵因素之一就是GE金融的風險管理能力。GE金融的風險管理體現在以下幾個方面：一是總量控制，GE強調自己“首先是一家工業企業”，控制金融業務的收入規模不超過集團總收入的1/3，從而降低集團整體風險；二是通過多元化的資產組合分散風險，既包括行業的多元化，也包括地域的多元化（全球化）；三是嚴格按照GE持有資產的標準進行風險審批，建立以客觀數據為導向的分析方法，衡量資本與杠桿比例，專業化的知識有利于GE客觀評估和降低風險；四是建立嚴格的業務流程，控制審批權限，通過各層級的聯合授權（矩陣式組織）確保每項投資案審查的獨立與公平；五是高度重視人力資源，GE在全球聘請了約16，000位優秀的專業風險管理人士，所有高級風險管理人員都擁有超過25年的從業經驗；六是建立植根于企業文化的風險管理觀念，只有對風險長期不懈地進行對沖與管理，風險管理戰略才能切實發揮作用。
三、對我國企業實施產融結合戰略的建議
1、加大產業板塊與金融板塊的結合力度，推動產業與金融之間的協同運作，由“業務協同”向“產品協同、資源協同”轉變。借鑒GE集團產融結合的發展經驗，產融結合的關鍵在于知識的協同、資源的協同、人才的協同。實施產融結合的企業往往上下游產業鏈延伸較廣，建議研究和建立產業和金融板塊之間的交流和協同運作機制，以為客戶提供“一攬子解決方案”為目標，在產品開發、方案設計方面加強合作和共同開發，推動金融產業向真正的“產業金融專家”轉變。
[關鍵詞] 基金管理業；資產管理公司；資本市場；組織模式
《國務院關于保險業改革發展的若干意見》(以下簡稱“國十條”)的頒布，向市場發出了一個強烈的信號，新的一次金融市場放松管制時期已經來臨。在金融市場的發展歷史上，不論國際還是國內，市場是在管制一放松一再管制的周期循環中發展的。那些在放松管制后的監管滯后中利用機制創新和工具創新而迅速套利的企業總是能獲得先機。金融混業經營在國內已經開始實施。目前我國保險業在全社會占有的金融資產比例遠遠小于銀行系統，下一次的金融改革將以從保險產業開始放松管制為標志，進入金融行業的多元化的綜合經營和資產規模的快速擴張時期，在這個階段，我們看到這樣一個互動的相輔相成的關系，就是保險企業和其它金融機構的發展更加依賴于一個健康、完善的資本市場，而資本市場的發展，無論是擴容還是增加有效性，都需要保險企業的貢獻，大型保險企業是建設資本市場的主要參與者，保險業走向金融混業經營的步伐漸行漸近。
一、保險企業參與基金管理行業的必要性
通過基金管理公司開展理財業務，在國際資本市場已經成為最普遍的間接投資方式，這種方式通過基金公司和資產管理公司實現，做到了集合(pooling)投資。集合投資機制下組成的基金公司不僅僅適用于單純的基金管理公司，也適用于以銀行和保險為主的金融控股集團。保險企業選擇什么樣的投資理財和承保業務權重模式取決于多種因素，一般來說，主要取決于資本市場成熟度、保險法規制度、保險公司組織形式和治理結構。適合的投資—承保權重可以最大化保險集團收益，也可以有效控制風險。在我國的資本市場中，保險業的資金融通功能已經日益凸顯，保險企業在利率市場化和競爭加劇的形式下，運營壓力不斷增大，市場風險不斷顯現，承保利潤空間進一步縮減，于是對投資收益的要求就相應提高了。
即使是發達國家的保險業，保險承保利潤從長期來看也是下滑的趨勢，承保的績效常常只能達到持平，但其作用是吸納了大量的資金和構建了客戶網絡，對資本市場的規模建設做出了貢獻，從而能夠在這個平臺之上從事全方位的金融混業經營業務。對于國內的保險業，隨著市場競爭主體的增多，壟斷局面基本已被打破，多層次、多元化的競爭格局已經出現，剔除市場規模擴張的因素之外，保險業的承保利潤必將呈現出下滑趨勢，發展下去保險行業的邊際利潤會趨向于零，行業內只依靠承保收益這一個車輪運轉的模式已經無法應付市場的動態變化。不開展全功能的投資管理業務，不利于保險業參與國際保險業競爭，在大量外資保險企業登陸我國保險市場后，民族大型保險企業投資不足，賠付率與外資保險企業相比不占優勢，產品價格就會失去競爭性；在未來很長的時期，我國經濟和保險業會持續增長，能將社會資金有效轉化為投資的渠道很有限，保險企業應利用自己得天獨厚的優勢開展理財業務，可以填補理財市場的空白，建立新的套利空間。事實上，理財和投資管理能力的高低，體現了保險企業的競爭力，國際上大型保險企業的競爭力主要體現在投資收益和產品創新方面，而產品創新能力又十分依賴投資市場，投資比重多的保險企業有能力制定更低的產品價格，投資收益差的保險公司則無法留住客戶。
過去由于保險業監管限制過多，限制了保險企業開展業務的靈活性和創新活力，可以說不適應國際保險市場的發展趨勢，現在，開放的步伐加快，我們的資本市場還不夠理性，各個金融機構的投資管理能力還處在一個初級階段，使得資本市場和保險公司的收益管理、保險企業的資產負債管理都是相脫節的。現階段我們發展的約束條件仍然是不配套的制度限制和資本市場條件，等待條件具備了再開展業務是一個很消極的策略，主動突破限制才是上策，瞄準發達市場的發展步伐，借鑒他們的發展歷程，這些原則是對我們很實用的啟示。
保險企業組建基金管理公司也是為了適應國內保險業經營方向的轉型和盈利模式的轉換，保險系基金有自己的專長、資源和投資風格。在過去幾年，證券監管部門為了維護資本市場健康發展，提出大力培育機構投資人的策略，推出了證券投資基金，并且允許保險行業的資金購買基金，這對于保險企業來說是一種間接的進入基金行業的方式，這等于將國內的證券投資基金又當成了一個投資工具來使用，而這些基金由于自身存在的問題，給保險業的投資帶來潛在的風險。現有的證券基金在一定程度上是依靠政府政策的傾斜找到生存空間的，比如，基金的管理費與托管費與基金的運營績效不掛鉤，這就缺乏了有效的激勵，同時，投資人在購買了基金以后就失去了對經營權的控制，公司成本極高，還存在道德風險，這些方面都是基金行業不成熟的表現。
保險業在過去幾年就經歷了投資于證券基金的資金過于集中而帶來的收益和損失波動巨大的情形，有時甚至由于基金管理公司、證券公司和其它投資機構的破產風險而引發了巨額的投資損失，這些都是間接投資帶來的后果，它已經成為國內保險行業涉足投資領域的重大教訓。因此，保險企業只有組建自己的投資基金管理公司，一方面管理集團內部的證券市場投資，另一方面管理委托的第三方資金和社會公眾募集的資金才能節省交易成本，創造投資收益，發展多元化能力，增強保險企業的整體競爭力。
保險系基金公司的組建，除了保險資金運用新渠道的拓展，更在于保險企業能夠充分發揮自己銷售渠道的優勢，吸引大量增量資金流入資本市場。保險企業在開展承保業務上掌握著很有價值的潛在客戶，因此保險系基金在募集過程中一定會強于目前的證券開放式基金，2006年銀行系基金在首發過程中獲得超大規模認購就說明了這一點。保險系基金公司組建后，具有一定的廣告效應，可以向市場和客戶傳遞出一個積極正面的信號，保險企業的理財能力和規模更強大、更綜合化了，有助于帶動保費增長和保險業務的發展，增強保險企業綜合實力，為保險企業進一步參與資本市場、開展混業經營積累有益的經驗，進而為向國際化金融控股集團方向的發展邁進一大步，當外部條件更加成熟后迅速擴張業務和市場地域，也會幫助提高保險企業的風險抵御能力，有利于監管水平的提高。
二、保險企業參與基金管理業的可操作性
我國經濟的增長是保險業和投資管理行業發展的最終保障，給予了保險企業組建基金公司獲得成功以最大的可行性。目前經濟增長的關鍵在于可持續性，如果剔除了經濟增長的不確定性，保險業和資本市場的發展被廣泛接受的結論是：前景非常樂觀。對于發展經濟、增加社會的和諧性，保險業和資產管理都發揮著極其重要的功能。當前，金融管理層和整個社會都認識到了發展資產管理的重要性，這為保險業涉足基金業創造了很好的宏觀政策條件。
發展是硬道理，我國必須保持經濟的高速增長，又必須保證社會的和諧與穩定，經濟建設需要投入大量的資金，而社會保障體系同時也面臨巨大的資金缺口，這些任務僅僅依靠財政資金是很難做到的，因此必須尋求包括資本市場在內的其它的資金渠道及保障方式來應對這些問題的挑戰，保險和投資基金行業可以幫助應對這些挑戰，它們通過金融資源整合不僅能把流動性儲蓄變成長期投資，還可以幫助減輕政府的財政負擔，用于發展社會保障，從而有利于社會的和諧與穩定。
除了經濟環境之外，保險企業組建基金管理公司的可行性還來自以下若干方面：
(一)我國保險產業發展健康良好，截至2006年，保險業實現保費收入5 641.4億元，增長14.4%；累計賠款、給付1438.5億元；保險機構總資產達到1.97萬億元，繼續保持較快的增長速度。隨著保險業投資渠道的逐步擴大，保險資金運用余額17785.4億元，其中購買證券投資基金余額達912.08億元，保險機構已經成為基金市場最重要的機構投資者，對市場發展起著支撐的作用。
(二)政策法規和監管的支持是當前開展保險系基金業務的有力幫助。《保險法》、《證券投資基金法》的頒布，《證券法》、《公司法》的修訂，使得國內目前金融法律環境逐步完善，這為保險系基金獲得合法經營牌照提供了基本的合規性，特別是“國十條”的頒布，更是為保險業混業經營開辟了道路、指出了戰略方針。
(三)有可供借鑒的國際保險業基金管理公司運作的成功經驗。按照市場經濟的規律去規劃下一步戰略，由先進資本市場的經驗提供參考，發達國家的經驗適用于所有市場經濟的環境。
(四)目前保險企業持有大量的證券投資基金，在市場沒有更好的避險工具的前提下，遇到市場下跌必然會出現流動性風險，給保險企業帶來贖回風險，這種風險很有可能直接轉化為保險企業的償付能力風險，保險企業如果組建了自己的基金管理公司，首先可以管理運作自己的保險投資，直接介入國內的證券市場，這就減小了交易成本和化解了一大部分風險。
(五)我國基金管理行業即將發生巨大的歷史性發展是基于我國資本市場巨大的潛在需求，雖然我國的資本市場還達不到發達資本市場的成熟與規模，但我國保險業組建基金管理公司后除了開展集團內部保險資金的運營外，還有很大的第三方資產管理的需求。股權分置改革完成后，我國資本市場向規范化發展邁進了一大步，我們有充分的理由相信，市場的演進是在慢慢發展的過程中積蓄著力量，潛在的市場力量將成為不斷規范我國資本市場的動力，必將啟動國內第三方資產管理的巨大的發展空間，這個空間有巨大的前景可供保險基金管理公司參與其中。
(六)我國保險業要做大做強、實現跨越式發展，就必須向多元化、專業化方向同時發展，但保險產品多元化和專業化需要相應的投資管理和資產管理能力來保障，在發達的市場里，投資管理與保險業產品有著千絲萬縷的聯系，二者不可能獨立地發展，而是相輔相成的，優良的投資管理能力是保險企業不可或缺的。
(七)專戶理財將是國內基金管理公司在近期及未來即將開展的一項很重要的業務，目前國內的多家基金管理公司已經在厲兵秣馬，基金公司期望通過這項業務拓展自己的市場，特別是一些具有較強的研發、投資管理實力和較好客戶基礎的公司，通過開展這類業務能夠更好地拓展新的客戶群體。保險企業在自己的客戶網絡上開展專戶理財類似順水推舟，一旦組建起基金管理公司，開展此項業務是很便利的，對于保險企業來說，特別是對于保險企業的大型機構客戶，專戶理財的潛力和前景巨大。
(八)大型保險企業普遍具有龐大的營銷網絡和結算體系，為營銷開放式基金，包括贖回提供了便利的條件，不需要通過銷售機構代替完成。
(九)大型保險企業多年來在管理保險投資、組建資產管理公司方面已經積累了經驗和建立了一定的管理框架和培養了一批專門人才，通過適當的兼并收購和合資戰略，進入基金業有很高的可行性。
總之，保險企業組建基金管理公司有利于保險業務的健康發展，可以增強保險企業的競爭力，擴大保險企業的資金融通職能，使保險企業的投資人和被保險人受益。隨著金融改革步伐的加快，商業銀行組建基金管理公司的優勢已經顯現，為保險系基金開辟了先河。保險資金實力的壯大和運營能力的提高已經表明我國保險企業組建基金管理公司的內在條件日漸成熟。國內大型保險企業組建基金管理公司符合保險資產管理業務發展的趨勢和國際慣例，有利于促進保險資產投資多元化，將有助于保險業實現做大做強的愿景。
三、保險系基金管理公司的組建模式
保險企業組建基金管理公司的目的是為了充分發揮金融機構的功能作用，盡可能地占有金融資源，并在整合的基礎上形成多元化業務框架。參與保險資金運營、開展外部資產管理，這兩個方面的職能是建立保險基金管理公司的首要工作。保險企業設立資產管理公司從事這兩方面的任務是國際慣例，保險企業全資或控股的資產管理子公司除了擔任保險企業內部的可投資資產管理外，經過批準還可以從事專戶委托資產管理、證券基金管理、產業基金管理、年金管理、信托投資、投資咨詢、保險資產負債的證券化、ipo承銷、金融租賃、證券經紀等業務。這樣的全能資產管理子公司有利于提高保險企業的資產管理水平，也有利于保險業務和資產管理業務的互動和協調發展，從而形成保險企業的新的業務增長點，推動公司整體業務的發展。保險的資產管理公司從事保險資金運營和外部資產管理的權重以及資產管理公司的組織結構，是依據各個國家的保險投資領域和經濟發展情況、證券市場成熟度和市場的資金可獲得情況決定的。我國大型保險企業已經設立了自己的資產管理子公司，但不是從事全功能的混業經營業務，所以目前在面臨申請新的業務過程中，組建基金公司有三種可選擇的組織模式，組織結構及特點如下：
(一)基金管理公司作為保險企業(或者保險集團)的新創辦子公司，與其它子公司(包括資產管理公司)并列的模式。該種模式強調基金管理公司的獨立性，作為新發展的業務，從申報批準到管理模式，到投資管理的策略和風格上，新的基金管理公司與現有的資產管理公司的業務現狀、定位和公司特長的安排有很多的區別，在股權投資組成方面也是完全不同于現有的資產管理公司股權構架。現有資產管理公司有自己的股權結構，這與保險企業目前運用資本市場和投資銀行手段進入基金業所要求的股權模式是有所不同的，這個問題實質上是如何統籌兩個公司的治理結構的問題，使得兩個實體的目標不沖突，都能夠沿著集團股東價值最大化的方向努力。
即將組建的基金管理公司和現有的資產管理組織模式不同，基金公司是需要把公司切割成基金股份向公眾發行，由基金持有人擁有，現有的保險基金管理公司業務無法做到這樣的股份切割和公開發行，兩個業務的商業運營模式完全不同。其次，目前國內金融體系是實行分業經營、分業監管，將基金管理公司與資產管理公司在一個平臺上并列運營開展兩種業務，即自有保險資金投與第三方資產托管業務，可以有效跨越兩個監管領域。但是這種獨立的基金公司設置模式是一個過渡的模式，在幾年之內，當我國的監管政策發生變化，基金管理業務也建立了市場地位后，基金公司和資產管理公司應該合并為一體，這是通過過渡實現轉型的一種可操作方式。
為了使保險機構快速地、有利地進入基金管理領域，一個可行的保險基金管理公司的股權結構建議為：保險企業控股51%，國際基金管理公司控股29%，國內大型商業銀行控股20%，這樣的股權結構，有利于借助國際著名基金管理公司的品牌效應、投資管理經驗和技術、專門人才以及國際市場的窗口，在未來資本項目逐步開放的情況下，獲得全球化投資的先機；吸引國內的國有商業銀行或股份制商業銀行作為投資人，可以加強銷售力量，發揮保險業和銀行業在市場的互補作用，解決基金托管渠道，節約交易成本和減少成本。這樣的股權結構的策略是強調保險企業迅速成功地進入基金管理行業，成為行業的一支重要力量，而不是單純著眼于從基金行業的經營里賺取管理費，因此，是一個面向未來的策略。
(二)基金管理公司作為保險資產管理公司下轄子公司 (即保險集團公司的孫子公司)模式。該種模式是將保險基金管理公司設置于現存的資產管理公司之下的子公司模式，考慮到未來的發展，資產管理的范疇即將拓寬，對資產管理的概念和經營范圍在混業經營開展起來以后，將會重新定義。保險資金運營和外部資產管理之間有一定的業務交叉，可以共享一些內部資源，進行統一管理。保險企業成立資產管理公司也是為了最終做到與國際接軌，保險資產管理公司第一步的任務，也是最基本的階段性使命是為集團內部各子公司提供服務，受托管理集團內部的保險資金；完成好這個使命后，再力爭把握時機拓寬業務范圍，積極謀求保險行業內其它公司保險資金的委托理財，在時機來臨之后實現跨越式發展階段，即向國內外機構或個人發行公募基金產品，實現全方位、多結構的理財產品線，這與基金管理公司的定位就達到了吻合。讓基金管理公司具備獨立法人資格，有利于初創時期的激勵和對投資人的回報，畢竟目前我國保險業還處在分業經營和分業監管政策下，獨立法人結構有利于分離業務、施加防火墻、更好地實施風險監管等措施。
