發(fā)布時(shí)間：2023-08-08 16:52:13
序言：寫作是分享個(gè)人見解和探索未知領(lǐng)域的橋梁，我們?yōu)槟x了8篇的企業(yè)基本面分析樣本，期待這些樣本能夠?yàn)槟峁┴S富的參考和啟發(fā)，請盡情閱讀。
【關(guān)鍵詞】道氏理論；價(jià)值投資法；技術(shù)分析法；主要矛盾
價(jià)值投資法認(rèn)為證券的價(jià)值由其未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值決定，證券的價(jià)格總會(huì)向價(jià)值回歸。技術(shù)分析法則認(rèn)為交易群體的心理對價(jià)格具有決定性的影響。普遍的交易觀點(diǎn)或者將技術(shù)分析法與價(jià)值投資法對立起來，兩者水火不能相容，或者主張?jiān)诰唧w的交易操作中將兩者結(jié)合起來，但是在理念上依然認(rèn)為這兩種方法相互獨(dú)立，互不相關(guān)。本文將從股票的二元屬性切入，結(jié)合對道氏理論的深度解讀，推論出以道氏理論為基石的技術(shù)分析法其實(shí)包含著價(jià)值投資法的理念，技術(shù)圖形的長期趨勢是反映基本面主要矛盾的。
一、股票的二元屬性
股票是股東權(quán)利的代表，體現(xiàn)了股東對公司實(shí)體經(jīng)濟(jì)的所有權(quán)。公司實(shí)體經(jīng)濟(jì)的經(jīng)營狀態(tài)越好則股票所代表的價(jià)值也就越大，這也正是價(jià)值投資法的基本理念，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的盈利能力決定了股票的價(jià)值區(qū)域。但是，當(dāng)股票可以上市交易流通以后，實(shí)體經(jīng)濟(jì)將不再是影響股價(jià)的唯一因素，即使在短期內(nèi)公司的基本面狀況不變，交易群體的預(yù)期與情緒也會(huì)對短期股價(jià)產(chǎn)生重要影響。因此，我們認(rèn)為股票既具有實(shí)體屬性也具有虛擬屬性。
二、股價(jià)驅(qū)動(dòng)模型
價(jià)值投資者立足于股票的實(shí)體屬性，認(rèn)為企業(yè)的盈利能力決定股票的價(jià)值，技術(shù)分析人士則偏重于股票的虛擬屬性，想方設(shè)法判斷其他參與者對股價(jià)的看法。無論是價(jià)值投資者還是技術(shù)分析派，所有的股票投資者都是根據(jù)自己對基本信息的理解來做出決策的。交易者根據(jù)對基本面信息的理解形成預(yù)期，預(yù)期指導(dǎo)著交易者的行為，行為則指揮資金與股票的流動(dòng)，資金與股票的博弈產(chǎn)生了股票價(jià)格。從而我們推理出股價(jià)驅(qū)動(dòng)模型“基本面—群體預(yù)期—群體行為—股價(jià)”，基本面信息的變化將影響交易者的預(yù)期，交易者根據(jù)預(yù)期做出行為判斷，從而對股價(jià)施加影響。無論價(jià)值投資者還是技術(shù)分析派都遵從著股價(jià)驅(qū)動(dòng)模型做出判斷，只是對信息的篩選、理解的理念不一樣而已。
三、股價(jià)反映一切信息
一般的主流觀點(diǎn)認(rèn)為技術(shù)分析是沒有意義的，個(gè)人以前也認(rèn)為技術(shù)分析是以歷史來推斷未來，而股市隨機(jī)漫步的特征決定了以歷史圖形推斷未來走勢是人類對于股市不確定性的自我安慰。但是在真正理解了股價(jià)驅(qū)動(dòng)模型“基本面—群體預(yù)期—群體行為—股價(jià)”以后，對于技術(shù)分析方法有了全新的認(rèn)識。
作為技術(shù)分析的基石，道氏理論將股價(jià)的波動(dòng)分為主要趨勢、次要趨勢和短暫波動(dòng)。這種分類方法貌似平淡無奇，實(shí)則寓意深遠(yuǎn)。股價(jià)的波動(dòng)就是千千萬萬的投資者以其資金表達(dá)其對基本面信息的理解，這種信息的反映不是一步到位的，而是循序漸進(jìn)的，在凌亂無序的博弈中股價(jià)吸收了各種各樣真真假假大大小小的信息，這些信息在短暫波動(dòng)和次級波動(dòng)中被摒棄、被消化，從而形成了主要趨勢。主要趨勢充分反映了股市對于基本面信息的理解和預(yù)期，并從所有的信息中篩選和抽繹出最主要的信息，最能夠決定股價(jià)走勢的信息——主要矛盾。
短期股價(jià)是資金與股票博弈的結(jié)果，所以呈現(xiàn)出隨機(jī)漫步的形態(tài)，當(dāng)給予股市比較充分的時(shí)間來消化其吸收的信息，那么中長期的股價(jià)則呈現(xiàn)出一定的趨勢，股價(jià)趨勢的背后則是股市對主要矛盾的反映，也正是從這個(gè)意義上而言股市作為經(jīng)濟(jì)的晴雨表是當(dāng)之無愧的。
四、趨勢將延續(xù)下去
道氏理論的三大基本假設(shè)分別是：股價(jià)反映一切信息；趨勢還將延續(xù)；歷史會(huì)重演。我們已經(jīng)解讀了“股價(jià)反映一切信息”，并推論出股價(jià)在波動(dòng)中篩選信息，從而反映主要矛盾，形成主要趨勢。
基本假設(shè)第二條是“趨勢會(huì)延續(xù)下去”，個(gè)人給予的解讀是只要主要矛盾（從基本面信息中抽繹出來的核心預(yù)期）不變，主要趨勢就會(huì)延續(xù)下去。第二條基本假設(shè)不是孤立的，而是第一條基本假設(shè)的延伸，“趨勢會(huì)延續(xù)下去”是因?yàn)橹饕艿某掷m(xù)，是因?yàn)楣墒形樟艘磺行畔ⅲ囊磺行畔⒅谐槔[出了主要矛盾。主要矛盾是當(dāng)前社會(huì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的客觀反映，這種客觀存在會(huì)被股市放大，因?yàn)楣墒惺侨说墓墒校后w的股市，群體的預(yù)期與情緒是影響股價(jià)的重要因素。根據(jù)索羅斯的“反身性理論”，當(dāng)預(yù)期被股價(jià)實(shí)現(xiàn)后，現(xiàn)實(shí)會(huì)對群體預(yù)期推波助瀾，此時(shí)虛擬經(jīng)濟(jì)的屬性就會(huì)在群體情緒的推動(dòng)下大放異彩。群體心理對趨勢起到了強(qiáng)化作用。因此，“趨勢將延續(xù)下去”的假設(shè)一方面是對主要矛盾延續(xù)的判斷，另一方面則是對群體情緒強(qiáng)化的認(rèn)知。
五、人性會(huì)重演
道氏理論的第三條假設(shè)是“歷史會(huì)重演”，雖名曰假設(shè)，但是它是歷史的提煉，是人性的高度概括。一般的技術(shù)分析人士將這一條假設(shè)理解為技術(shù)圖形的歷史位置對行情的發(fā)展具有參考作用，比如重要的壓力位、支持位，個(gè)人認(rèn)可這種理解，但是更進(jìn)一步的正是因?yàn)槿后w情緒的強(qiáng)化與疊加才使得技術(shù)圖形的歷史位置具有了一定的指導(dǎo)意義。
歷史會(huì)重演，重演的或許不是形態(tài)，不是壓力位、支持位，重演的是群體的心理，是思維的邏輯。“歷史會(huì)重演”應(yīng)該是“以史為鑒”的道氏語言，重溫成功投資的經(jīng)典案例，投資操作的手法一再的翻版；回放股市歷次的大起大落，群體的恐懼與貪婪反反復(fù)復(fù)；回望整個(gè)金融史，歷次金融動(dòng)蕩的內(nèi)含、本質(zhì)不都是似曾相識嗎？歷史的重演即是人性的重演。
六、道氏理論中的價(jià)值理念
道氏理論以三大假設(shè)為理論基礎(chǔ)，將基本面信息融合到技術(shù)圖形中去，開辟了技術(shù)分析流派，從主要矛盾決定主要趨勢的邏輯推理中，我們看到道氏理論并不排斥基本面分析方法，相反，道氏理論更尊重基本面分析，對基本面分析有著更深刻的理解。
價(jià)值投資法的核心是尋找價(jià)格偏低于價(jià)值的股票，但是價(jià)值并不是一成不變的，價(jià)值被界定為未來現(xiàn)金流的貼現(xiàn)值，那么價(jià)值將受到企業(yè)運(yùn)營、產(chǎn)業(yè)趨勢、宏觀經(jīng)濟(jì)等多種因素的影響，而這些影響也正是技術(shù)分析法不能忽視的，也正是影響主要趨勢的因素。況且，價(jià)值投資法重在企業(yè)估值，而企業(yè)盈利在很大程度上就是影響主要趨勢的那個(gè)主要矛盾。技術(shù)分析法不但沒有排斥價(jià)值理念，而且將群體預(yù)期對企業(yè)的影響（反身性）也納入了思考范圍，更符合現(xiàn)實(shí)股市的運(yùn)作。
技術(shù)分析法以道氏理論為思想源泉，發(fā)展出了諸多技術(shù)工具，K線圖形的背后是交易群體對基本面信息的反饋過程，均線、MACD等指標(biāo)是對以其對主要趨勢的描繪反映了主要矛盾，壓力位、支持位則是交易群體心理糾結(jié)的體現(xiàn)，板塊指數(shù)表達(dá)了對產(chǎn)業(yè)趨勢的看法，綜合指數(shù)則全面反映了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、經(jīng)濟(jì)總量、股市制度等更多的信息。此時(shí)，技術(shù)分析法不是簡單的教條，它是辯證的，靈動(dòng)的，富有哲思的。
參考文獻(xiàn)
《論戰(zhàn)》之所以經(jīng)典，是因?yàn)榻o人許多啟迪。股市新兵需要指點(diǎn)，老兵也需要溫故而知新。
首先，要明白趨勢不同于走勢。許多人堅(jiān)定不移地走基于價(jià)值的投資路線。比如有些股票已經(jīng)貴到離譜。他們?nèi)栽谀抢锕拇颠€要上升，這就令^懷疑他們別有用心。曹先生對技術(shù)走勢也抱有戒心，并且認(rèn)為技術(shù)分析在某些特定的時(shí)期會(huì)失去效用。但他并不否定技術(shù)，反而在理性分析經(jīng)濟(jì)發(fā)展基本趨勢的基礎(chǔ)上，合理運(yùn)用技術(shù)分析，在相對確定的方向上不斷加大下注力度，以獲取較為安全的收益。
其次，要明白趨勢是由基本面決定的，離開基本面就無趨勢可言。當(dāng)美股、港股、A股同樣在K線圖上表現(xiàn)出牛市特征時(shí)，為何曹先生一直說只敢確定A股處于牛市，而不愿意對港股做出肯定判斷，更明確認(rèn)為美股不過是熊市反彈?原因就是大陸經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)走好是不爭的事實(shí)，而次貸危機(jī)對美國的傷害非短期可以消化得掉。技術(shù)分析派如果不能明白技術(shù)分析最終必然要服從于基本面的道理，誤判局勢的可能性就會(huì)增大。
第三，基于趨勢的投資者與基于價(jià)值的投資者并非屬于截然對立的武林門派。反之，二者之間有很多交叉地帶，也有許多值得互相借鑒的地方。無論是基于價(jià)值的投資者，還是基于趨勢的投資者，都在很大程度上以經(jīng)濟(jì)的高增長和企業(yè)的成長性為投資的出發(fā)點(diǎn)。再便宜的股票，如果成長性一塌糊涂，也不值得買人。這一點(diǎn)，巴菲特和芒格完全改造了格雷厄姆的投資理論。也就是拋棄了單純以清算價(jià)值衡量股票貴與賤的防守型投資理念。因此，對基于價(jià)值的投資者而言，如果僅僅考慮到價(jià)格問題，而忽略了企業(yè)的成長性，也就是價(jià)值的核心來源，那么就是偽價(jià)值投資者。對于趨勢投資者而言，如果僅僅根據(jù)技術(shù)圖形的走勢做出決策，而不考慮投資對象的成長性，那么，趨勢就是無源之水、無本之木，風(fēng)險(xiǎn)之大，自不必說。所以，曹先生追求的趨勢，建立在經(jīng)濟(jì)基本面向好、行業(yè)基本面向好、個(gè)股成長性向好的基礎(chǔ)之上，絕非單純依賴于技術(shù)分析。
最后，無論是牛眼投資法，還是止損不止盈。都是將盈利最大化、損失最小化的具體手段，操作上宜因人而異。也就是說，盡管曹先生可以將這些技術(shù)用得活靈活現(xiàn)，但個(gè)人投資者用得怎樣，還要看自身造化。投資哲學(xué)上可以取長補(bǔ)短，但在交易系統(tǒng)方面還是要結(jié)合自己的性格特點(diǎn)加以改造，否則，就有可能出現(xiàn)“彼之蜜糖、我之砒霜”的效果。這一點(diǎn)，不可不察。
市場上一直比較流行四種選股方式：包括基本面分析、整體指數(shù)分析、技術(shù)分析和“跟風(fēng)炒作”型。但是最根本，也是較為可靠的分析方式就是通過基本面分析來研判是否具有投資價(jià)值。有人要問，如何才能夠?qū)⑿袠I(yè)或個(gè)股研究明白呢？這個(gè)問題既復(fù)雜又簡單。
其實(shí)，對個(gè)人投資者而言，若想通過自身的實(shí)力去研究一個(gè)行業(yè)是非常困難的，甚至是不太可能的。因?yàn)橹挥行酆窕A(chǔ)的研究團(tuán)隊(duì)才有可能通過長期地摸索研究來實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)。但個(gè)人投資者卻可以利用、借用其他手段或方法從側(cè)面間接地研究其行業(yè)和個(gè)股的發(fā)展?jié)摿Γ┤纾豪醚芯可唐菲谪涀邉荩瑏矸治鱿嚓P(guān)行業(yè)或上市公司基本面由此帶來的 變化。
商品期貨市場上市的品種有很多，例如大豆、銅、鋁、黃金、白糖、原油等。由于商品期貨交易是市場經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)物，因此，它的價(jià)格變化受市場供求關(guān)系的影響是最大的。總體的趨勢是當(dāng)供大于求時(shí)，期貨價(jià)格下跌；反之，期貨價(jià)格就上升。其他一些因素在期價(jià)上漲或下跌過程中雖然會(huì)對期價(jià)有一些短期波動(dòng)的影響，但決定期貨價(jià)格的根本因素只能是供求關(guān)系。舉個(gè)最簡單的例子：由于全球經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展，國際銅（金屬）價(jià)和油價(jià)在2001年開始了牛市行情，到目前為止，全都創(chuàng)出了歷史新高。雖然從某種程度上國際基金在期貨價(jià)格上漲中起著推波助瀾的作用（由于國際基金對宏觀基本面的理解更為深刻并具有“先知先覺”性），但畢竟國際基金也在迎合市場的趨勢運(yùn)作。
研究期貨對投資股票有什么好處呢？以銅價(jià)近年來持續(xù)創(chuàng)新高為例，由于世界銅需求不斷增大，世界銅庫存不斷降低，那么，生產(chǎn)銅的企業(yè)的業(yè)績肯定是越來越好。我國證券市場上市公司當(dāng)中，就有不少生產(chǎn)銅的企業(yè)。我們再回頭看看這些股票近年來的走勢。山東鋁業(yè)（600205）是鋁產(chǎn)商的龍頭企業(yè)，其股價(jià)是從2003年11月份開始走牛的，當(dāng)時(shí)的股價(jià)僅僅處在8元附近，但2004年3月份時(shí)，股價(jià)最高漲至22.65元；銅產(chǎn)商的龍頭企業(yè)江西銅業(yè)（600362）是從2003年10月開始走牛的，2004年3月5日，股價(jià)已經(jīng)由5元左右漲至9.45元。而期貨市場的鋁價(jià)卻是從2003年10月初開始走牛的，期銅是從2003年7月開始走牛的。為什么期貨價(jià)格先于股票價(jià)格上漲呢？這就是產(chǎn)業(yè)鏈的滯后問題，由于受供求關(guān)系影響，產(chǎn)品價(jià)格上漲反映到企業(yè)的業(yè)績上是需要一定時(shí)間的。
市場：基本面因素沒有實(shí)質(zhì)性改變
進(jìn)入7月份以來，隨著股市震蕩的加大，債券市場受到的關(guān)注度也越來越高。不過，對于債券市場后市走向，各個(gè)基金經(jīng)理的看法迥異。不過，在邵佳民看來，目前支撐債券市場的基本面因素并沒有發(fā)生實(shí)質(zhì)性的改變。
“從經(jīng)濟(jì)基本面來看，2季度以來經(jīng)濟(jì)下滑幅度較大，此外，近期海外經(jīng)濟(jì)也有所反復(fù)。在內(nèi)憂外患的情況下，目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)靠自身已較難明顯修復(fù)，關(guān)鍵還是看政策。如果政策繼續(xù)保持當(dāng)前較穩(wěn)健的風(fēng)格，債市雖然上漲空間有限，但依然較安全；如果政策重拳出擊，比如對稱降息兌現(xiàn)或者信貸重新振作，我們會(huì)考慮且戰(zhàn)且退，適度收手。”
邵佳民進(jìn)一步分析指出，目前管理層對經(jīng)濟(jì)減速下滑的容忍度顯著提高，不少管理層人士認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)減速是平衡性的經(jīng)濟(jì)增速下滑，符合經(jīng)濟(jì)規(guī)律，如果硬性拉升經(jīng)濟(jì)，反而適得其反。因此，管理層未來選擇大幅度刺激投資促增長的概率較低，更多的會(huì)是“托底”式的小幅放松。因此預(yù)計(jì)未來通脹水平將進(jìn)一步下降，而經(jīng)濟(jì)下滑的走勢可能在短期內(nèi)也很難改觀，這些因素對債市都形成比較有利的支撐。
“總體上來說，債券市場今年下半年的上漲速度可能會(huì)較上半年略微放緩，但對于追求穩(wěn)健收益的投資人來說，債券基金在目前經(jīng)濟(jì)震蕩筑底的背景下是可以優(yōu)先考慮的基金產(chǎn)品。”邵佳民說。
基于以上分析，在具體的投資品種上，下半年海富通基金仍然會(huì)以中等資質(zhì)的信用債為主，同時(shí)也會(huì)關(guān)注利率債和其他品種的市場變化和帶來的投資機(jī)會(huì)。
策略：信用債仍是重點(diǎn)投資品種
今年不僅是信用債的“牛市”，同時(shí)在規(guī)模上，信用債也迎來一波擴(kuò)容潮。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至6月30日，今年以來國家發(fā)改委核準(zhǔn)發(fā)行了121只企業(yè)債券，融資金額為1407.48億元，而去年上半年發(fā)行家數(shù)僅為63只，預(yù)計(jì)全年企業(yè)債券發(fā)行量有望達(dá)到5000億元的規(guī)模。業(yè)內(nèi)人士擔(dān)心供給壓力的提高會(huì)影響投資者對高評級信用債的需求。
對此，邵佳民表示，高等級企業(yè)債主要是銀行和保險(xiǎn)的配置需求為主，很大程度上取決于其可用資金、對發(fā)行人的授信、協(xié)議存款利率對比和久期匹配，如果供給壓力導(dǎo)致這些因素受限，就會(huì)影響其對高評級信用債的需求，進(jìn)而導(dǎo)致信用利差擴(kuò)大。
他強(qiáng)調(diào)，目前AAA企業(yè)債的信用利差處于歷史偏高的水平，對信用債形成一定保護(hù)。需要指出的是，部分AAA或者說超AAA企業(yè)債具有一定的政府色彩，比如鐵道債，去年曾被給予一定力度的優(yōu)惠政策，其信用利差不一定會(huì)重復(fù)之前的走勢。
綜合基本面和估值水平判斷下半年的投資策略，邵佳民認(rèn)為，從大類資產(chǎn)角度看，目前國債和政策性金融債的收益率水平短期已透支了一定的政策放松預(yù)期；轉(zhuǎn)債在權(quán)益資產(chǎn)表現(xiàn)偏弱的情況下，短期難有賺錢效應(yīng)；包括城投債在內(nèi)的信用債，盡管收益率保護(hù)有所下滑，但只要資金面總體平穩(wěn)，放大的操作空間依然存在。
“信用債依然是主要關(guān)注點(diǎn)。城投債方面，市場目前認(rèn)為城投的信用風(fēng)險(xiǎn)在年內(nèi)看不到，因?yàn)槌峭秱旧砭蛯?jīng)濟(jì)下滑有較強(qiáng)的免疫性，年初發(fā)改委約談回售城投債和3月‘銀監(jiān)12號文’的下發(fā)進(jìn)一步穩(wěn)定了市場的風(fēng)險(xiǎn)情緒，在風(fēng)險(xiǎn)可控的情況下，城投債的票息優(yōu)勢仍較有吸引力。”基于以上分析，3季度邵佳民依然將信用債作為重點(diǎn)投資品種，同時(shí)多偏好中期期限品種。
收益：提高信用債配置比例收益頗豐
相對于股市的寬幅震蕩，今年以來債券市場則呈現(xiàn)出了穩(wěn)步上行的趨勢。受益于此，今年債券型基金的平均收益率也是水漲船高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至6月30日，今年上半年債券基金以5.79%的平均回報(bào)在各類型基金中居首，債券型基金，尤其是以信用債為主要投資標(biāo)的的產(chǎn)品被一致看好。
關(guān)鍵詞：價(jià)值投資；安全邊際；金融市場理論
一、價(jià)值投資策略的產(chǎn)生和發(fā)展
美國的本杰明·格雷厄姆和大衛(wèi)·多德在1934年出版了《證券分析》一書，證券市場價(jià)值投資理論及策略在此基礎(chǔ)上發(fā)展起來。該理論的基本假設(shè)是：盡管證券的價(jià)格波動(dòng)很大，其內(nèi)在價(jià)值穩(wěn)定且可測量。短期內(nèi)證券市場價(jià)格會(huì)經(jīng)常偏離其內(nèi)在價(jià)值，但市場存在自我糾偏的機(jī)制，長期來看內(nèi)在價(jià)值與市場價(jià)格趨同。價(jià)值投資的精髓是在市場價(jià)格明顯低于內(nèi)在價(jià)值時(shí)買人證券，在顯著高出時(shí)賣出。內(nèi)在價(jià)值與市場價(jià)格間的差額——安全邊際越大．投資風(fēng)險(xiǎn)就越小。預(yù)期收益就越高。從上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表出發(fā)，通過分析資產(chǎn)價(jià)值、盈利價(jià)值和成長性價(jià)值來計(jì)算投資對象的內(nèi)在價(jià)值。關(guān)于備受爭議的公司成長性價(jià)值，格雷厄姆指出，唯一能給投資者帶來利潤的成長是那些資本回報(bào)超過資本成本的增長，只有具備經(jīng)濟(jì)特許權(quán)(企業(yè)受壁壘保護(hù)，對手難以進(jìn)人該行業(yè))的成長性才是有價(jià)值的。格雷厄姆投資思想是價(jià)值投資理念的啟蒙和經(jīng)典，其實(shí)質(zhì)便是選擇買人被市場一定程度低估的股票并且在其被高估時(shí)賣出。
《證券分析》出版之際，正值1929年-1933年美國股災(zāi)結(jié)束，華爾街處于歷史性的熊市，市場中充斥著股價(jià)跌破凈資產(chǎn)的股票，是價(jià)值投資的大好時(shí)機(jī)。此時(shí)，通過大量收集上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，格累厄姆及其追隨者找到無數(shù)符合價(jià)值投資理念的股票，并在隨后的反彈行情中獲得巨額收益。但是此后數(shù)十年，隨著公司財(cái)務(wù)信息日益透明，投資者素質(zhì)提升，想在美國證券市場找到被嚴(yán)重低估的優(yōu)質(zhì)股票已經(jīng)日趨困難。到20世紀(jì)70年代大牛市中，市場中已很難找到傳統(tǒng)價(jià)值型股票，格雷厄姆本人也宣稱隨著市場越來越有效，投資者運(yùn)用傳統(tǒng)的價(jià)值投資策略很難再獲得超額利潤。然而此時(shí)及以后的數(shù)十年間，沃倫·巴菲特等價(jià)值投資者繼承和發(fā)展了格雷厄姆的投資理念，并創(chuàng)造出一系列極其成功的投資記錄。巴菲特認(rèn)為選擇股票的本質(zhì)是選擇上市公司。他的投資策略便是以合適的價(jià)格購入具備持續(xù)競爭優(yōu)勢的超級明星企業(yè)股票并長期集中持有。在權(quán)益證券評估方法上，只認(rèn)可現(xiàn)金流量貼現(xiàn)模型，即任何證券的內(nèi)在價(jià)值取決于其未來現(xiàn)金流量以適當(dāng)貼現(xiàn)率貼現(xiàn)的現(xiàn)值之和。
經(jīng)過大半個(gè)世紀(jì)的發(fā)展，雖然價(jià)值投資方法的本質(zhì)依然是通過判定證券內(nèi)在價(jià)值與市場價(jià)格的偏離而尋求投資機(jī)會(huì)，但具體的投資策略卻有著極大發(fā)展并各有特點(diǎn)。證券的基本面分析成為了價(jià)值投資方法的核心。由此逐步形成了從宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)研究到公司分析和證券定價(jià)的三步定價(jià)法。從過去僅僅側(cè)重于公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析，到關(guān)注報(bào)表數(shù)據(jù)之外的因素(如品牌、技術(shù)領(lǐng)先程度和管理層品質(zhì)等)；從過去地關(guān)注上市公司歷史和現(xiàn)狀分析，發(fā)展到現(xiàn)在兼顧公司未來成長性分析；指標(biāo)分析上亦從側(cè)重于市凈率和分紅派息，到現(xiàn)在對一攬子指標(biāo)進(jìn)行綜合分析(市盈率、價(jià)格銷售額比率和經(jīng)營性現(xiàn)金流量等)。上市公司的價(jià)值評估方法逐步得到優(yōu)化，內(nèi)在價(jià)值的內(nèi)涵和外延不斷地得以擴(kuò)大，分門別類的價(jià)值投資也有著以下共同特征：(1)安全邊際的留存，使得買入的股票相對比較便宜，市盈率、市凈率等指標(biāo)值相對較低，因此在熊市中操作較多，在股市泡沫中操作較少；(2)更傾向于中長期投資，對于證券市場的短期波動(dòng)相對不敏感；(3)投資組合相對集中；(4)更適用于相對成熟的證券市場。
二、金融市場理論對價(jià)值投資策略的解釋及爭議
金融市場在整個(gè)20世紀(jì)有著長足的發(fā)展，分門別類的金融理論和投資策略亦層出不窮，各有發(fā)展。時(shí)至今日。證券市場的主流投資方法主要包括基于基本面分析理論的價(jià)值投資和成長投資、基于空中樓閣理論的技術(shù)分析和基于有效市場假設(shè)的指數(shù)化投資。而行為金融學(xué)自20世紀(jì)80年代誕生起便逐步異軍突起，成為極具發(fā)展前景的新興金融理論。
成長投資和價(jià)值投資同屬于基本分析范疇，二者都強(qiáng)調(diào)嚴(yán)謹(jǐn)?shù)莫?dú)立分析，在理論的內(nèi)在邏輯上趨于一致，但實(shí)際投資風(fēng)格差別較大甚至完全相反。前者看重企業(yè)的發(fā)展?jié)摿ΓJ(rèn)為股票價(jià)格不斷上漲的動(dòng)力來自于企業(yè)持續(xù)快速發(fā)展，盈利高速增長，當(dāng)前股價(jià)的高低并不是考慮的第一要素，所選擇股票往往市盈率較高。在成長投資者看來，價(jià)值投資利用市場波動(dòng)在安全邊際下購入股票。P／E、P／BV和P／S等指標(biāo)值較低，風(fēng)險(xiǎn)固然相對較小，但投資風(fēng)格顯得保守單一，得不到高增長企業(yè)帶來的超額回報(bào)。從美國股市運(yùn)行的實(shí)證分析結(jié)果來看，在過去的25年間，價(jià)值投資和成長性投資各有其風(fēng)行周期，呈現(xiàn)周期輪動(dòng)的態(tài)勢，各自在其風(fēng)行周期中的表現(xiàn)均好過對方，但從長期回報(bào)來看。價(jià)值投資收益要明顯高于成長投資，而收益波動(dòng)卻小于對方。
相對于基本面分析理論，空中樓閣理論認(rèn)為證券的價(jià)格波動(dòng)是由大眾心理預(yù)期的變化所決定，聰明的投資者所要做的僅僅是購入大眾認(rèn)定可以漲價(jià)的股票，并以更高的價(jià)格賣出即可。在此理論依據(jù)下，技術(shù)分析方法僅從證券的市場行為來分析證券價(jià)格的未來變化。技術(shù)分析師認(rèn)為價(jià)格變動(dòng)受長期趨勢影響，對新信息并不是立即做出精確的反應(yīng)，而是逐漸反應(yīng)，因此投資者只需計(jì)算未來的趨勢，沒有必要進(jìn)行基本面分析和價(jià)值投資分析。但大多數(shù)對歐美證券市場弱有效性的檢驗(yàn)結(jié)果證實(shí)，證券價(jià)格并不按照一定趨勢變動(dòng)，技術(shù)分析的前提假定條件難以成立。
基于有效市場假設(shè)的現(xiàn)資理論認(rèn)為，在所謂的半強(qiáng)式有效市場中，證券市場價(jià)格能夠迅速反映公開市場已有的全部信息，因此價(jià)值投資分析不能為投資者帶來超越市場的額外收益。然而在歐美市場上的大量實(shí)證研究并不能證明證券市場完全有效，市場上存在著大量的非有效性證據(jù)，包括風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的時(shí)間序列相關(guān)性、市盈率效應(yīng)、賬面價(jià)值／市場價(jià)值比率和日歷效應(yīng)等。同時(shí)沃倫·巴菲特、彼得·林奇等價(jià)值投資群體的長期超額業(yè)績回報(bào)也從實(shí)踐上對半強(qiáng)式有效市場進(jìn)行了極其有力的反駁。
在統(tǒng)計(jì)分析實(shí)證研究對現(xiàn)資理論提出挑戰(zhàn)的同時(shí)，行為金融學(xué)理論于20世紀(jì)80年代誕生。該理論以心理學(xué)對人類決策心理的研究成果為依據(jù)，以人們的實(shí)際決策心理為出發(fā)點(diǎn)，研究投資者非理性決策對證券價(jià)格變化的影響。行為金融學(xué)認(rèn)為，投資者并非如有效市場理論假設(shè)的那樣完全理性，而是有限理性的，有一種偏差會(huì)使人們更注重最近的消息，存在著“過度反應(yīng)”，從而導(dǎo)致證券價(jià)格的非理性波動(dòng)，證券價(jià)格偏離價(jià)值是不可避免的，投資者身上出現(xiàn)的類似認(rèn)知偏差還有：過度自信，反應(yīng)不足和損失厭惡等等。這個(gè)發(fā)現(xiàn)驗(yàn)證了價(jià)值投資理論的前提假設(shè)：從短期來看，市場只是一個(gè)投票機(jī)，股票價(jià)格不僅決定于基本面因素，還受影響于投資大眾的心理認(rèn)知偏差。證
券價(jià)格的非理性波動(dòng)，使得價(jià)值投資策略利用市場波動(dòng)尋求套利成為可能。來自基本面的邏輯因素決定了股票的內(nèi)在價(jià)值，而心理因素則影響其短期的市場價(jià)格。
三、價(jià)值投資策略的實(shí)踐效應(yīng)
價(jià)值投資方法所具有的科學(xué)性和穩(wěn)健性使其逐漸成為歐美成熟證券市場的主流投資理念和投資策略，美國華爾街90％的證券分析師都聲稱自己是基本面分析者。隨著證券分析業(yè)的不斷發(fā)展和走向成熟，歐美證券市場上越來越難以發(fā)現(xiàn)內(nèi)在價(jià)值被明顯低估的股票，特別是在幾波大牛市中，市場中多數(shù)股票都被嚴(yán)重高估，此時(shí)價(jià)值投資者只能選擇有所不為。難以分享證券市場空中樓閣所帶來的超額投機(jī)收益。當(dāng)證券價(jià)格普遍達(dá)到甚至超越其內(nèi)在價(jià)值，股市若長期處于高漲狀態(tài)，堅(jiān)持價(jià)值投資策略的機(jī)會(huì)成本也較大。
另外，在買人證券之前的價(jià)值評估環(huán)節(jié)中，由于上市公司信息來源有限，信息可信度有時(shí)也不高，已有信息中，無形資產(chǎn)等項(xiàng)目的價(jià)值也難以確定，由此造成其資產(chǎn)價(jià)值難以判斷；另一方面，企業(yè)未來的盈利和增長更是不易預(yù)測，很多復(fù)雜和隨機(jī)的因素都會(huì)導(dǎo)致原先的預(yù)測結(jié)果和實(shí)際值相差極大，未來充滿不確定性。價(jià)值投資者雖然在單個(gè)股票上所花工作量巨大，精確度卻未見有多高，因此，保留足夠的安全邊際在抵消風(fēng)險(xiǎn)和獲得盈利上顯得尤為重要。然而如此一來，一些未來成長性極佳上市公司便很容易被忽略掉。一些能力和精力均有限的投資者往往只能選擇那些低市盈率和市凈率的股票，近似達(dá)到和實(shí)現(xiàn)價(jià)值投資的效果。彼得·林奇曾將利潤增長率指標(biāo)結(jié)合考慮，提供一個(gè)新的價(jià)值指標(biāo)公式：K=增長率／市盈率，K值愈大，投資回報(bào)愈大，這樣能夠兼顧分享到成長型公司的業(yè)績回報(bào)。
來自歐美、日本以及新興證券市場的實(shí)證研究表明，從長期來看，堅(jiān)持價(jià)值投資方法是能夠獲得超額收益的［(JosefLakonishok和AndreiShileifer(1994)；Fama和French(1997)；Hart和Slagter(2001)；Chan，Hamao和Lakonishok(1991)］。我國學(xué)者對于內(nèi)地A股市場的實(shí)證研究也得出了相似的結(jié)論(郝愛民，2006)。價(jià)值投資的業(yè)績不僅超越純粹的技術(shù)分析投資，也明顯超越了成長投資和指數(shù)化投資。與此同時(shí)，其遭遇風(fēng)險(xiǎn)而損失的可能性卻小于成長投資，穩(wěn)健性更是明顯好于對方，尤其是在熊市中，價(jià)值型投資組合能夠表現(xiàn)出更強(qiáng)的抗跌性。
調(diào)查結(jié)果顯示，2015年以來，投資者信心指數(shù)雖有小幅波動(dòng)，但始終處于高位，投資者信心指數(shù)自去年6月份起已連續(xù)11個(gè)月處于樂觀區(qū)間。子指數(shù)方面，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策指數(shù)較上月分別下降了6.3和5.3，國際經(jīng)濟(jì)金融環(huán)境指數(shù)下降4.3;大盤樂觀和大盤抗跌指數(shù)分別下降8.7和4.4，大盤反彈指數(shù)微升0.1，與上月基本持平，買入指數(shù)環(huán)比降幅較大，較上月下降10.1;股票估值指數(shù)本月微降0.1，值得注意的是，股票估值指數(shù)已連續(xù)三個(gè)月小幅下降，在大盤強(qiáng)勢震蕩向上過程中，投資者對于股票估值水平越發(fā)謹(jǐn)慎。
投資者對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面的信心保持樂觀，對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策有利于股市的信心依然較強(qiáng)報(bào)告顯示，4月份國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面指數(shù)(DEFI)達(dá)到70.4，較3月份下降6.3。其中，有47.3%的投資者認(rèn)為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面對未來三個(gè)月的股市會(huì)產(chǎn)生有利影響，9.9%的投資者認(rèn)為可能會(huì)產(chǎn)生不利影響，54.8%的投資者認(rèn)為國內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策對未來三個(gè)月的股市會(huì)產(chǎn)生有利影響，29.1%的投資者認(rèn)為影響不大。
分析人士表示， 4月份改革政策紅利繼續(xù)釋放，在流動(dòng)性維持相對寬裕的背景下，融資余額、證券客戶結(jié)算資金及新增開戶數(shù)持續(xù)增長，反映出新一輪大規(guī)模增量資金積極入市。雖然A股市場未來有望進(jìn)一步攀升，但也不能忽視一季度宏觀經(jīng)濟(jì)和企業(yè)盈利數(shù)據(jù)偏弱對于市場未來走勢的影響，市場階段性調(diào)整的可能性進(jìn)一步增大，投資者應(yīng)保持謹(jǐn)慎。
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中圖分類號：F832 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1672-3791（2012）09（c）-0252-02
2012年以來，以量化分析技術(shù)投資著稱的量化基金表現(xiàn)得一枝獨(dú)秀，逐漸從振蕩市中脫穎而出。一季度，上證綜指上漲2.88%，同期標(biāo)準(zhǔn)股票型基金平均業(yè)績?yōu)?.31%，而按照Wind分類的13只量化基金，其平均業(yè)績?yōu)?.92%，五行基金更是取得7.65%的正收益，在亞洲量化基金中排名第一，超越同期上證指數(shù)4.77個(gè)百分點(diǎn)。
美國私募基金復(fù)興科技公司的第一支純粹的量化投資基金—— 大獎(jiǎng)?wù)禄穑瑥?988年3月成立至2008年的21年里，平均年度凈收益高達(dá)36%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)跑贏同期道指年均8.81%的漲幅，比索羅斯、巴菲特同期的業(yè)績高出10%，原因：一是數(shù)學(xué)家基金經(jīng)理；二是量化分析技術(shù)。
1 基本面分析量化分析是投資機(jī)構(gòu)先后采用的2種投資技術(shù)
基本面分析，是分析員和基金經(jīng)理通常采用研究財(cái)務(wù)報(bào)表，與公司高層會(huì)談，與相關(guān)人員荷香業(yè)專家討論等方式，對少數(shù)幾家公司股票（約10到100只股票）進(jìn)行非常深入的研究分析，來決定要投資哪些股票以及如何投資。在基本面分析分類中，會(huì)根據(jù)行業(yè)不同，有專員長期跟蹤和深入研究其中一個(gè)行業(yè)，而這幾名專員最后則會(huì)成投資這個(gè)行業(yè)的專家。在股票市場成立以來長期采用的較為傳統(tǒng)的分析和投資方式就是基本面分析。基本面投資，通過企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)報(bào)表的形式，來發(fā)現(xiàn)企業(yè)的潛在價(jià)值，以求企業(yè)得到穩(wěn)定持續(xù)的高額收益，一旦買入，長期持有。
量化分析，借助數(shù)學(xué)、物理學(xué)、幾何學(xué)、心理學(xué)甚至仿生學(xué)的知識，通過建立模型，進(jìn)行估值、擇時(shí)選股。量化分析員和量化基金經(jīng)理，通常會(huì)同時(shí)研究全盤數(shù)千支股票，分析的方式也可以是基于公司基本面的，但是會(huì)強(qiáng)調(diào)量化財(cái)務(wù)指標(biāo)。量化的指標(biāo)（又稱因子）也可以是其他更有特色的數(shù)據(jù)。從事量化分析投資的基金經(jīng)理通常不去上市公司實(shí)地調(diào)研，而是將精力放在不斷完善模型上，量化分析投資的模型是決定投資業(yè)績的關(guān)鍵，投資模型始終處于絕密狀態(tài)，不同市場設(shè)計(jì)不同的量化分析投資管理模型，在全球各種市場上進(jìn)行短線交易。
2 量化分析技術(shù)獲取超額投資收益之道
在變幻莫測的市場經(jīng)濟(jì)中，能否理性思考投資、不受情緒影響，將是成功的關(guān)鍵。而利用計(jì)算機(jī)的篩選得出的量化分析基金，不受投資中非理性因素影響，使投資更有計(jì)劃行、紀(jì)律性、規(guī)律性，基金管理人要做到不貪婪、不恐懼、不放棄，不受情緒影響，以一顆平常心追求利益瘦小。
量化分析，有一套完整、科學(xué)的投資體系。嚴(yán)格的紀(jì)律性是量化投資明顯區(qū)別于主動(dòng)投資的重要特征。在量化分析基金的運(yùn)作中，主觀判斷也會(huì)出現(xiàn)和量化分析模型相左的情兄，但會(huì)堅(jiān)持量化分析投資的紀(jì)律，相信模型判斷的長期穩(wěn)定性，不會(huì)盲目去調(diào)整改變。與傳統(tǒng)偏股型基金不同，量化分析基金采用獨(dú)特的投資組合管理方式，漸進(jìn)動(dòng)態(tài)調(diào)整基金組合。這樣不僅可以順應(yīng)瞬息萬變的市場，還可以降低個(gè)股集中度，平穩(wěn)投資業(yè)績。因此，這種方式并不會(huì)產(chǎn)生傳統(tǒng)意義的重倉股，也就大大降低了重倉個(gè)股的風(fēng)險(xiǎn)。
量化分析業(yè)績，來自于量化分析模型批量選股的成功率大于失敗率。量化分析的模型敏銳的“發(fā)覺”了開場環(huán)境的轉(zhuǎn)變，自動(dòng)調(diào)高了評估因子、預(yù)期因子及市場反轉(zhuǎn)因子的權(quán)重，量化分析模型依此邏輯選擇的股票大部分取得較好收益，提升了整體業(yè)績。
3 量化分析技術(shù)創(chuàng)始人并非經(jīng)濟(jì)學(xué)家。
量化分析技術(shù)并非發(fā)端于華爾街，不少人最初并非經(jīng)濟(jì)學(xué)家，如巴契里耶和布萊克原先是數(shù)學(xué)家，夏普則從事醫(yī)學(xué)，奧斯伯恩為天文學(xué)家，沃金與坎德爾是統(tǒng)計(jì)學(xué)家，而特雷諾則是數(shù)學(xué)家兼物理學(xué)家。1970年代美國債券市場和股票市場全面崩盤，當(dāng)時(shí)提出用量化分析方法管理投資組合的人是作家彼得·伯恩斯坦。1952年3月發(fā)表“投資組合選擇”論文、提出現(xiàn)代財(cái)務(wù)和投資理論最著名遠(yuǎn)見的馬克維茨，以該理論勉強(qiáng)通過博士答辯，到1990年10月，這些人中才有三位獲得諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)。
2012年，美國倫斯理工學(xué)院金融工程碩士李炬澎，依據(jù)5000年中國古老的《易經(jīng)八卦數(shù)理》研發(fā)立體數(shù)量模型分析微觀經(jīng)濟(jì)，用超高頻率政治外交詞匯、交易數(shù)據(jù)、股票期權(quán)數(shù)據(jù)、公司債務(wù)數(shù)據(jù)來做個(gè)股分析，用《五行相克相生原理》來分析自然、社會(huì)、政治、人文如何影響宏觀經(jīng)濟(jì)。比如用計(jì)算機(jī)分析新聞報(bào)道中天地雷風(fēng)水火山澤8中自然天文現(xiàn)象與宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)聯(lián)程度，使五行基金取得亞洲量化分析投資行業(yè)第一名的業(yè)績。
4 量化分析技術(shù)應(yīng)用的載體是計(jì)算機(jī)軟硬件技術(shù)的發(fā)展
馬克維茨的投資組合現(xiàn)代金融理論，提出了風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬和效率邊界概念，并據(jù)此建立了模型，成為奠基之作。托賓隨后提出了分離理論，但仍需要利用馬克維茨的系統(tǒng)執(zhí)行高難度的運(yùn)算，1961年，與馬克維茨共同獲得1990年諾貝爾獎(jiǎng)的夏普用IBM最好的商用電腦，解出含有100只證券的問題也需要33mim。夏普1963年1月提出了“投資組合的簡化模型”（單一指數(shù)模型），簡化模型只用30s。1964年夏普又開發(fā)出資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），不僅可以作為預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)和預(yù)期回報(bào)的工具，還可以衡量投資組合的績效，以及衍生出在指數(shù)型基金、企業(yè)財(cái)務(wù)和企業(yè)投資、市場行為和資產(chǎn)評價(jià)等多領(lǐng)域的應(yīng)用和理論創(chuàng)新。1976年，羅斯在CAPM的基礎(chǔ)上，提出“套利定價(jià)理論”（APT），提供一個(gè)方法評估影響股價(jià)變化的多種經(jīng)濟(jì)因素。布萊克和斯克爾斯提出了“期權(quán)定價(jià)理論”。莫頓則發(fā)明了“跨期的資本資產(chǎn)定價(jià)模型”。
5 量化分析應(yīng)用的關(guān)鍵是基本面分析無法快速精確處理豐富的金融產(chǎn)品和巨大交易量
1970年代以前，華爾街認(rèn)為投資管理需要天賦、直覺以及獨(dú)特的駕馭市場的能力，基本面分析師、基金經(jīng)理可以獨(dú)力打敗市場，而無需依靠那些缺乏靈魂、怪異的數(shù)學(xué)符號和縹緲虛幻的模型。華爾街對學(xué)術(shù)界把投資管理的藝術(shù)，轉(zhuǎn)化成通篇晦澀難懂的數(shù)學(xué)方程式一直持有敵意，1970年代初期，美國表現(xiàn)最佳的基金經(jīng)理人從未聽過貝塔值，并認(rèn)為那些擁有數(shù)學(xué)和電腦背景的學(xué)者只是一群騙子。
量化分析投資不會(huì)出現(xiàn)在個(gè)人投資者為主的時(shí)代。個(gè)人投資者既缺乏閑暇的時(shí)間，也普遍無此能力。僅有現(xiàn)資理論的建立，及各類模型的完善與推陳出新，并不會(huì)直接催生出量化分析投資，它還需要其他幾個(gè)重要前提條件，比如：機(jī)構(gòu)投資者在市場中占據(jù)主導(dǎo)，隨著社保基金和共同基金資產(chǎn)的大幅增加，成為市場上的主要機(jī)構(gòu)投資者，專業(yè)機(jī)構(gòu)管理大規(guī)模資產(chǎn)，需要新的運(yùn)作方式和金融創(chuàng)新技術(shù)，專業(yè)的投資管理人有能力和精力專注地研究、運(yùn)用這些量化分析技術(shù)。
1970年代后期的Wells Fargo銀行，率先用量化分析技術(shù)管理投資組合，投資高股息股票，用較少的風(fēng)險(xiǎn)獲得了較大的收益，不用這些模型，不用電腦運(yùn)算這些公式，會(huì)陷于困境。1980年代以來，面對數(shù)不勝數(shù)的各類證券產(chǎn)品和期權(quán)類產(chǎn)品，以及龐大的成交量，許多復(fù)雜的證券定價(jià)，必須靠大容量高速運(yùn)算的電腦來完成。到2007年美國股市近一半的機(jī)構(gòu)基金都是由量化模型來管理的。從2000年初到2007年全球量化分析基金市場連續(xù)8年表現(xiàn)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他投資方式。
6 量化分析在應(yīng)對經(jīng)濟(jì)危機(jī)和突發(fā)經(jīng)濟(jì)事件中開拓前進(jìn)
1987年10月大股災(zāi)，當(dāng)天股市和期貨成交量高達(dá)令人吃驚的410億美元，價(jià)值瞬間縮水6000億美元。很多股票直接通過電腦而不是經(jīng)由交易所交易。一些采用投資組合保險(xiǎn)策略的公司，在電腦模式的驅(qū)使下，不問價(jià)格機(jī)械賣出股票。很多交易員清楚這些投資組合會(huì)有大單賣出，寧愿走在前面爭相出逃，加劇了恐慌。針對整個(gè)投資組合而非單個(gè)證券，機(jī)械式的交易，電腦的自動(dòng)操作，大量的空單在瞬間涌出，將市場徹底砸垮。
1997年至1998年亞洲金融危機(jī)股市暴跌，量化分析投資的算法交易也起到了同樣的壞作用。著名的長期資本管理公司，遭遇俄羅斯國債違約這一小概率事件，也陷入破產(chǎn)之境，迫使美聯(lián)儲集華爾街諸多投資銀行之力，加以救助。
2007年8月金融危機(jī)中，許多量化基金出現(xiàn)巨額損失。其原因主要是幾家大型對沖基金大量賣出它們的量化分析基金股票，去彌補(bǔ)其在其他投資方式上的損失。由于很大相同倉位的股票在很短的時(shí)間內(nèi)被廉價(jià)賣出，從而加劇了很多投資指標(biāo)的損失，尤其是價(jià)值和動(dòng)量指標(biāo)的損失。
2011年即使歐債金融危機(jī)發(fā)生，量化分析基金也再次表現(xiàn)優(yōu)異，超過其他投資方式，雖然能否就此再度復(fù)興仍屬未知，此一趨勢已不可逆轉(zhuǎn)。
7 量化分析技術(shù)今后幾年全球應(yīng)用的熱點(diǎn)在中國的A股市場
中國金融、資本、股市投資者結(jié)構(gòu)很不合理，A股市場的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)持有市值的15.6%，而發(fā)達(dá)市場這一比例大致為70%。更為不合理的是交易結(jié)構(gòu)，A股市場個(gè)人投資者持有市值占比26%，但卻完成了85%的交易。根據(jù)Wind分類，目前我國市場上共有13只量化基金，包含11只普通股票型基金，1只指數(shù)基金和1只偏股混合基金。
中國現(xiàn)有的人才和技術(shù)都難以支持完全的量化分析投資，在缺乏國際化人才和成熟模型的情況下，經(jīng)營業(yè)績自然也差強(qiáng)人意。
量化分析今后幾年全球熱點(diǎn)在中國的A股市場。現(xiàn)在主要發(fā)達(dá)國家的股市很大程度上由量化基金所控制。為了尋找更高收益的市場，很多大型量化基金也開始大量投資于發(fā)展中國家市場，中國的A股市場是今后幾年全球量化分析投資熱點(diǎn)，所以近年來很多北美和歐洲的高層量化分析基金經(jīng)理和分析員紛紛到中國大陸、香港和新加坡推廣量化投資技術(shù)。這是國際國內(nèi)的金融市場和投資者，都要面對的機(jī)會(huì)和挑戰(zhàn)。
量化分析基金2002年才在中國剛剛起步，到2009年和2010年，才真正進(jìn)入快速發(fā)展期，2010年末量化基金的總規(guī)模達(dá)到了779億元。雖然規(guī)模有顯著提升，但是與國外市場量化分析基金占共同基金總資產(chǎn)16%相比，國內(nèi)量化分析基金還有非常大的發(fā)展空間。
航天軍工板塊通常在刺激性事件（如局勢緊張、重要航天器發(fā)射等）下引發(fā)市場資金的階段性炒作，且由于短線資金的介入手法相當(dāng)凌厲，短期收益率較為可觀，使得一般投資者對待航天軍工板塊個(gè)股的態(tài)度往往是“跟風(fēng)追入，短炒即撤”。
但從中線的角度來看，上述交易模式極易丟失在航天軍工板塊的大機(jī)會(huì)：
巨潮航天軍工指數(shù)（399368）自2012年12月4日低點(diǎn)2600點(diǎn)跟隨大盤反彈，至2013年3月6日創(chuàng)出階段性高點(diǎn)3982點(diǎn)并回調(diào)，又于2013年5月29日刷新前期高點(diǎn)探至4059點(diǎn)，其走勢在進(jìn)入今年5月份后已有明顯獨(dú)立于大盤的跡象。而如果以2012年12月4日低點(diǎn)計(jì)算，至2013年6月3日的運(yùn)行時(shí)間為半年，航天軍工指數(shù)漲幅約為55%，上證指數(shù)漲幅約為18.67%，中小板指數(shù)漲幅約為44.7%（見圖一，航天軍工指數(shù)與上證指數(shù)疊加對比）。
航天軍工板塊強(qiáng)勢個(gè)股所提供的收益率更是遠(yuǎn)超板塊指數(shù)漲幅（參見表一）。換言之，在過去半年時(shí)間里，A股市場整體呈現(xiàn)弱勢反彈，但航天軍工板塊的相當(dāng)數(shù)量個(gè)股已經(jīng)開啟波瀾壯闊的行情。從資金流入的情況看，這一板塊的上行趨勢有望維持強(qiáng)勢。
新的上行周期
如何判斷當(dāng)前航天軍工板塊所處的運(yùn)行周期，是決定究竟應(yīng)該采取短線炒作還是中長線持倉策略的根本。
中信建投分析師馮福章認(rèn)為，從一個(gè)更長期的視角來觀察，2008—2010年軍工板塊表現(xiàn)強(qiáng)勁，2011—2012年則持續(xù)低迷。本輪軍工板塊的上漲開啟于2012年12月份的反彈，有望開啟一個(gè)新的上行周期。因此當(dāng)前的調(diào)整可以定性為長期上行趨勢中的階段性回調(diào)，僅僅是開始階段的結(jié)束，而非又一次持續(xù)萎靡的開始。
另外，從交易的“風(fēng)險(xiǎn)—收益”對比來看，參與航天軍工板塊時(shí)如果采取短線模式，通常也面臨波動(dòng)劇烈而使得交易決策左右為難的狀況。東方證券數(shù)量化的統(tǒng)計(jì)顯示，神舟飛船發(fā)射前的10個(gè)交易日，板塊的表現(xiàn)受事件刺激優(yōu)于大盤的概率較大，而在發(fā)射當(dāng)天和發(fā)射后的10個(gè)交易日內(nèi)，板塊下跌幅度超過大盤的概率較大。值得我們關(guān)注的是，發(fā)射事件的催化劑作用過去后，板塊中的個(gè)股走勢出現(xiàn)分化，對股價(jià)起決定作用的還是其基本面情況，建議更多關(guān)注基本面和長期趨勢，針對事件型的投資操作需謹(jǐn)慎。
主題投資VS基本面反轉(zhuǎn)
市場此前傾向于將航天軍工板塊定位于主題投資，在機(jī)構(gòu)投資者中持此種態(tài)度者亦相當(dāng)普遍。導(dǎo)致這樣定位的一個(gè)相當(dāng)重要原因即在于，對于投資者，尤其是機(jī)構(gòu)投資者而言，問題在于軍工行業(yè)涉及國防和國家安全，其業(yè)績具有相對不透明難以研究的特點(diǎn)。
對于這個(gè)問題，銀行證券的王維誠博士認(rèn)為，當(dāng)前中國軍工確實(shí)存在上述情況，但從投資的角度應(yīng)該以一個(gè)更長遠(yuǎn)的思路來看待。國家安全形勢的惡化、決策層重視以及潛在的經(jīng)濟(jì)效益，這些宏觀因素的逐漸成熟更有可能從一個(gè)較長的時(shí)間內(nèi)整體性地推動(dòng)軍工行業(yè)的總體需求以及企業(yè)盈利。因此，仍然將軍工投資視為短期主題投資的看法很有可能慢慢不合時(shí)宜，更應(yīng)該從一個(gè)中長期基本面反轉(zhuǎn)的角度來看待國防軍工板塊的投資機(jī)會(huì)。
選股邏輯
在航天軍工板塊中掘金，更具體的問題是選股的邏輯。從更為理性的角度，航天軍工板塊優(yōu)秀個(gè)股的出現(xiàn)最終都將落實(shí)在業(yè)績的增長和基本面的向上，但由于軍工板塊信息及業(yè)績的不透明特征，使得我們很難用對待傳統(tǒng)行業(yè)板塊的方式進(jìn)行預(yù)測，以尋找充分的確定性。不過，這并不妨礙尋找在中長期具有確定性增長可能的航天軍工企業(yè)。
光大證券指出，航天軍工板塊的選股邏輯可以簡化為“產(chǎn)品決定地位”，即選擇具有拳頭產(chǎn)品和崇高地位的優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。因?yàn)楹教燔姽て髽I(yè)的關(guān)鍵在產(chǎn)品，只要它有絕對壟斷并有增長空間的產(chǎn)品，就會(huì)是優(yōu)秀的公司。因此在板塊選股中主要考慮兩點(diǎn)：一是否足夠壟斷；二是產(chǎn)品增長空間是否足夠大。
